1月国内稳增长政策对冲经济下行压力的效果有待进一步验证，上市公司盈利增速处于放缓的趋势中，叠加美国通胀压力推动联储政策收紧的进程明显加快，美股波动和不确定性增大，市场担忧情绪持续发酵。在缺乏赚钱效应和海外事件性冲击较多的情况下，A股经历了较大幅度的调整。结构上，政策兑现期和业绩真空期内，市场演绎低估值修复行情，资金从2021年全年表现强势的高景气成长赛道流出，由极致分化趋于收敛。

分行业看，31个申万一级行业普遍下跌。一方面，受益于稳增长政策的传统行业相对抗跌。其中，基本面稳健向好、防御属性较强的银行（+2.33%）成为唯一实现正收益的行业，房地产（-1.29%）、建筑装饰（-2.89%）、家用电器（-4.56%）等地产产业链的相关行业跑出相对收益，后疫情方向的航空机场支撑交通运输（-2.88%）整体走势偏强。另一方面，在市场风格切换的背景下，估值偏高的科技制造方向继续承压。业绩低于预期的国防军工（-17.92%）跌幅最大，权重股大幅回撤造成医药生物（-14.94%）表现不佳，电子（-13.39%）、传媒（-14.40%）、机械设备（-11.79%）、电力设备（-10.82%）的短期情绪仍待提振。

截至1月31日，上证指数本年累计下跌7.65%，报收3361.44点；同期沪深300下跌7.62%，2021年表现亮眼的创业板指（-12.45%）、中证500（-10.58%）和中证1000（-12.95%）均录得两位数跌幅，未能跑赢大盘。 

2021年12月当月经济数据低位企稳，结构承压：消费和地产下行压力加大，而基建有边际改善。2022年开年以来，高频数据表现欠佳，推动政策不断加码，特别是连续降准降息超出预期。展望未来三个月，由于疫情、冬奥会、地方换届等制约，经济改善速度可能偏慢，而政策有望加码宽松。通胀和联储紧缩亦或将形成中期隐忧，值得高度关注和紧密跟踪。

本期股票市场震荡调整，整体估值水平仍处于合理略偏低估的区间。大类资产间比较来看，货币宽松预期继续推动长期债券利率下行，以中证800为代表的股市收益率与7年期国债收益率之差仍超出历史平均水平；在“房住不炒”的基本原则之下，房地产市场调控坚持以“稳”为核心，以长租房和保障房建设为抓手推进住房供给侧改革，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，房屋投资属性中长期弱化的趋势仍在，叠加全面净值化时代银行理财打破刚性兑付，高收益非标供给收缩，权益资产逐步成为居民中长期财富配置的重要方向。结构上，伴随经济下行压力增大、稳增长政策逐步出台，带动股票市场的低估值效应显现，价值与成长风格趋于均衡。

资本市场政策主基调变化不大，仍然是围绕增加可控性、降低波动性展开，行政细则落地均以规范监管、处罚为主。证监会召开2022年系统工作会议，部署七方面重点任务，强调坚持“稳字当头、稳中求进”工作总基调，坚持“建制度、不干预、零容忍”，坚持“四个敬畏、一个合力”，把稳增长、防风险放到突出位置；以全面实行股票发行注册制为主线，深入推进资本市场改革。监管部门向证券公司发送通报，明确要求各证券公司规范代销托管业务，严禁代销或托管未经审查或者审查发现委托人非依法设立、股权结构混乱、公司治理存在重大缺陷、投资管理存在重大风险、存在重大违法违规等情况的金融产品；非标私募基金托管业务规模占比不得超过10%。总体而言，资本市场政策面仍处于紧周期的中后段。

本期场内资金供需缺口继续放大，达到历史高位。IPO、转债均有大项目发行，净减持也维持在高位，资金需求继续抬升；供给方面则未有起色，公募发行仍偏平淡，北上资金流入有所放缓。展望未来三个月，大型项目所造成的资金需求压力边际缓解，但场内资金暂时缺乏稳定的新增供给动力，资金供需缺口预计将维持较大的状态。

展望后市，宏观经济低位企稳，内需不足仍是主要矛盾，稳增长政策节奏和力度呈现进一步强化的趋势，经济基本面的数据验证成为影响后续市场情绪及走势的核心因素。全市场估值总体合理略偏低估，低估值修复趋势使得市场估值面从极致分化走向弥合。资金面环比未见明显改善，资金供需缺口或维持高位。整体来看，对后市观点维持中性，耐心等待政策进一步兑现，继续关注受益于稳增长的投资机会，甄选中长期增长的确定性和稀缺性突出的优质标的。

伴随“政策底”已现，A股市场所面临的宏观政策环境趋暖、不确定性较2021年显著降低，但多因素共振导致了近期投资者情绪偏低迷的局面：1）自中央经济工作会议以来，稳增长政策发力预期升温，但社融结构上实体融资需求不强，房地产投资拐点仍待开发资金来源的改善，均显示出政策显效尚需一段时间。2）国内冬季多省市接连爆发疫情，奥密克戎病毒高速传播加大了疫情防控难度，消费恢复乏力不及预期，对内需提振形成拖累。3）与2021年“抢跑式”发行建仓不同，开年以来公募基金发行平淡，重仓主流成长赛道的绩优品种高位回撤，催化投资者观望情绪。4）外围扰动不断，美国通胀压力造成的隐忧难以消退，实际利率推动10年期美国国债收益率上行突破1.85%，创下疫情后新高，美联储缩表预期加剧美股波动。

在市场对于制约A股向上弹性的担忧因素较为充分定价的情况下，我们认为当下时点无需过度悲观，主要原因在于：一方面，尽管海外流动性进入收缩周期，但陆港通北向资金总体维持了净流入状态，以制造业为代表的中国经济增长的结构性力量坚实、以及2022年中美政策方向差异使得A股配置吸引力上升。另一方面，“稳住经济增长大盘”的政策决心坚定，货币政策进一步宽松的空间可期；顺应高质量发展理念的新兴产业依然是政策明确鼓励支持的方向，高估值风险已随此轮股价下挫而集中释放，中长期相对收益能力显现，短期则需基于业绩预告披露情况和持续动态跟踪，积极找寻符合或有望超预期的细分机会。

后续重点关注：稳增长政策及经济数据验证，海外通胀压力及联储政策动向，疫情防控形势，地缘政治问题等。

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