研究公司，首先要找出行业第一名，搞清楚它为什么好，支撑它好的因素是什么？如果这些因素是很稳定的、很持久的、是不会轻易被后面公司超越的，那么就等待合适的时机，合适的预期收益率，去买它就行了。
龙头股的成长性是被低估的。因为这个社会给它提供了庞大的支持，让它拿着它的核心武器不断推向全国、推向全世界。认识到这一点，对我们做投资非常重要。
中国基金报记者 刘明 房佩燕
75后的王鹏辉，已在资本市场摸爬滚打21年。2014年，他管理的公募基金规模已经达到300亿，是明星投资总监；如今创办望正资产6年多，王鹏辉在私募界也取得了亮眼的投资业绩。
凭借长期优秀的业绩表现，王鹏辉和望正资产连续多年获评中国基金报英华奖最佳基金经理奖和公司奖。2018年被评为中国基金业20年最佳基金经理，而后又连续被评为三年期最佳私募投资经理。今年3月，望正资产成为中基私募50指数首批成分基金管理人之一。
跨越公募、私募，望正资产目前管理资产规模60多亿元，最早的产品成立于2015年上半年的市场高位，业绩位于全行业前列，不弱于很多公募顶流基金经理。
王鹏辉有哪些最新的投资思考，对宏观、产业、公司、市场等有什么新想法？今年3月中旬，在望正资产位于深圳CBD的办公室，中国基金报记者对王鹏辉进行了4个多小时的访谈，王鹏辉详细讲述了他这几年的学习和思考成果。
王鹏辉说，买股票就要买细分赛道第一的股票，这类股票背后的公司掌握行业的knowhow（诀窍），在现代信息和物流环境下，龙头的成长速度和空间依旧被市场低估。
高效优质企业的
成长性被低估
中国基金报记者：白酒一哥贵州茅台关注度比较高，你觉得贵不贵？
王鹏辉：我觉得不算高估。2021年如果看PE（市盈率）估值50倍左右，现在也不算高，但不能从PE看，如果按照PE买卖，那投资太简单了，小学一年级都会了，所以我在内部很反对简单的用PE来估值。
中国基金报记者：怎么判断贵还是不贵？
王鹏辉：一个东西到底贵不贵，是最难判断的，特别是在它的价格没有超出常理的情况下，这里面有很多主观因素，包括个人价值观、资金属性等，无法客观衡量。
有的人用PE（市盈率）估值，有的用PB（市净率），有的用DCF（现金流贴现），我认为最合理的是DCF，但对未来的现金流，每个人预测不一样，要求回报率又不一样。
美国或者欧洲、日本等低利率国家，跟中国的利率有较大差异。这就意味着，同样的现金流，大家的成本不一样，低成本的人要求的回报率本来就没那么高。
中国基金报记者：去年的抱团股行情，是不是大家的预期比较一致？
王鹏辉：抱团股只是短期内可能涨太多了，有一些人离场了，但贵不贵太难衡量，每个人对世界的理解不一样，对未来的预测不一样，要求回报率也不一样。有人看长期，有人看短期，差异太大。
中国基金报记者：如果不判断贵不贵，那应当怎么买股票？
王鹏辉：好不好，相对贵不贵比较容易评判；在好不好没搞清楚之前，先不谈贵不贵。
怎么评估好不好？第一步，就是把同行业最好的公司找出来，这是最容易做的，也是最应该做的，性价比最高的。投入少，效率高，好比较。
贵不贵，大家各有判断，但哪个好，往往是能得到公认的。
公司里面，比如说白酒行业，哪个好？养猪的公司，做电池的公司，哪个好？都很容易找出来。去掉行业里最好的那个，排在后面的那些公司就很难比较，因此没有必要花太多时间研究后面这些公司。
所以，研究公司，首先要找出行业第一名，搞清楚它为什么好，支撑它好的因素是什么？如果这些因素是很稳定的、很持久的、是不会轻易被后面公司超越的，那么就等待合适的时机，合适的（预期）收益率，去买它就行了。
难道说因为第一名贵了一点儿，我就非要放弃第一名然后去研究，去买一些后面看起来便宜一点的公司？如果花时间在这些相对比较差的公司，其实不一定有什么效果。
中国基金报记者：那你是怎么看第一名企业的成长？
王鹏辉：最优秀企业的成长空间可能被低估了，而那些质量稍低一些的企业成长空间是被高估了。如果用DCF模型中的永续增长率“g”来分析的话，最优秀的企业的“g”可能是被低估了，可能应该往上调1个百分点；而质量稍低一些的企业的“g”要往下调1个百分点。
这一上一下，其实对当期的静态PE（市盈率）影响是非常大的。
科斯说企业的边界由交易成本决定。现代社会，物流成本下降很快，信息沟通很流畅，整个社会的交易成本也下降很快。最优秀的企业可以把它的产品和服务快速推向国内市场乃至全世界，跨越时空的限制。因此，最优秀企业的边界在扩展。
举个例子，30年前，要做一个生意，做好了想去扩张，在国内你要一个办事处一个办事处跑，从一线城市到二线，二线城市到三线然后四五线，时间、管理的层级限制，导致各方面成本很高。信息沟通也很不流畅，因而扩张速度就很慢；但现在通过网络销售非常快就触达到各个区域，区域限制一下子就打开了，时间非常快。
最优秀的企业一定是掌握了行业里一些关键技术，或者说一些诀窍，叫做knowhow的东西，才可能成为最优秀的企业。它理解到产业的精髓，并且做出了正确的决定，拿到了行业很核心的knowhow。而这个优势原来要释放出来，是很慢的。
以前第二名、第三名可以利用时间限制、区域限制，在地方慢慢生存，甚至发展。你在上海搞得好，我知道之后可以在深圳慢慢学、在成都慢慢学……但现在物流成本、传播成本、信息成本，都下降了很多，最优秀的企业有了非常好的扩张基础。中国过去修路、建网络等基础设施，对最优秀的企业是最有利的，反而对第二名非常不利，对第二三四五名都不利。
如果你不能找到第一名的bug（问题）、不能找到颠覆第一名的东西，就会被它打压。原来可能销售人员多了管不过来，层级太多管不过来，但现在通过IT系统，内部效率大大提升，越优秀的企业，IT效率越高，边界也在扩宽。因此，一个企业只要掌握行业最核心的东西，其扩张速度会更快、范围更广。
过去几十年发生了很多这样的案例，但我觉得资本市场对此还是低估了。
中国基金报记者：这几年其实有龙头股的溢价效应，你认为还是没有充分反映？
王鹏辉：没有人说清楚这个事，只是说龙头应该有溢价，因为稳定。只是说因为它是蓝筹，有流动性溢价、稳定性溢价，但其实龙头的成长性应该有溢价，龙头股的成长性是被低估的。因为这个社会给它提供了庞大的支持，让它拿着它的核心武器来不断推向全国、推向全世界。认识到这一点，对我们做投资非常重要。
所以一定要找第一名的企业，只有第一名的企业才可以充分利用社会的投入，第二名第三名都是被它挤压的。社会越进步，后面越被第一名挤压。这样的案例有很多，比如说贵州茅台的销售，原来靠经销商、专卖店，现在可以通过京东、天猫等网络来销售。其实茅台想通过京东、天猫销售的话，非常简单，把所有的产品网上一放，一分钟就卖完了，什么都不需要。也不用自己做物流配送，找京东、找顺丰就可以了。要在30年前，茅台再厉害，也得在一个地区一个地区的慢慢扩张，现在一秒钟就可以抢完了。
最危险的其实就是第二名、第三名的企业。因为没有找到核心竞争力，但是位置又架在这儿。第一名主要挤压的就是第二名、第三名。研究的时候，先把最优秀最高效的企业找到。然后理解它、研究它。它是怎么做到第一名，效率怎么来的？第二名是不是无法模仿无法追上，能否保持定价？这个是最基础的，回答了这些问题，基本上完成了百分之七八十的工作，并且是最容易完成的。
在投资中，我们一直强调，这个最简单最有用。这一点我们最近几年体会比较深。
专注长期空间巨大的科技、
消费、医药、先进制造
中国基金报记者：哪些子行业好？两个龙头，都是子行业里面最高效的企业，怎么看？
王鹏辉：首先，我们倾向于寻找那些具有较大发展空间的公司，要么行业整体空间很大，要么它在行业里的份额还有很大的提升空间，所以高效率的企业可触达的市场空间还很大。可能是行业空间还很大，也可能是挤压别人的空间很大。
其次，很多子行业之间是有差异的，因为有些子行业是很主动的，有些子行业是很被动的。一个产业链条里面有很多子行业，从上游到下游到终端，一定要找到价值链中最重要、最关键的链条。
所以我们要找到里边的核心点在哪里？因为只有掌握了核心点，才真正能够把产业进行重构。
第一类，比如化工里面，经常有一些企业弄出个低成本的路线，比如说行业成本一千，新路线成本五六百，你卖一千二我就卖一千，把你挤出去以后我再来一遍。化工、材料里面有很多企业，掌握了一些核心技术，或者核心设备，通过成本优势来重构产业。
第二类，全新的创造产品，比如苹果，推出智能手机，包括TWS耳机，这些创新产品直接重新定义和重构整个产业链，这就是产业里的核心点。
第三类是整合资源进行重构。社会的快速发展，提供了很好的基础设施，在这个基础上面，整合各种技术、资源，然后把一些服务、产品重新构造。最典型的例子比如美团和滴滴，一个重构了本地生活服务，一个重构了出行服务。
中国基金报记者：第一名的企业有什么特征或标准？
王鹏辉：我们觉得，首先一定是要很主动，这个企业家要很主动、很积极，要有理想有抱负；它所处的子环节，一定是在整个链条里面，很主动的环节，很被动的往往不能撬动整个行业的变化，它产生的价值量相对是小的。第二，一定是最高效率的企业，在行业里面让别人见了它都怕。最后是重构，企业家凭着高效率，把整个大的产业又重新构造一遍，这种企业一般对社会创造的价值都非常大，一般也能够为股东提供比较丰厚的回报。
三个标准：主动、高效、重构。只是主动、高效，如果对整个产业的冲击力不够，不能重构产业的话，其实增长空间是有限的。
适度提高
对波动率的容忍度
中国基金报记者：找到好股票后，应该什么时候买、什么时候卖？
王鹏辉：这是最难做的事，但这是加分项，做不好也不要紧。找到最优秀的企业，构建组合，怎么做也不会落后。
比如一批很好的企业，很主动很有效率，以它们构建成组合，只要长期坚持，即使忽略股价（买卖点位），都能达到80分。但是想达到更高分数的话，就需要做到能在高点卖，低点买。
单纯根据行业景气波动边际变化，来做中短期的股价预判，这种操作是相对初级层次，但最多人在做，进行行业轮动、行业景气投资，这只能算20%的加分项，投资人80%的工作应当是寻找最好的公司。
所以我们应该适当加大对波动的容忍度。如果总试图降低波动性，大概率也会损失一部分收益率，因为你不可能每次高点都卖了，低点又能全买回来。
中国基金报记者：今年的市场波动，你怎么看？
王鹏辉：去年涨多了，今年出现一定的回调是很正常的。全球经济在慢慢恢复，美股都在创历史新高，道琼斯指数、标普几乎天天创新高；中国的经济也在恢复，从现有宏观经济运转情况来看，股市大幅调整的概率不大。
中国基金报记者：市场高位低位是否会做些短线操作？
王鹏辉：高点要警惕风险，但不要轻易地去判断高点或者低点。有一些很优秀的企业卖掉了，就很难买回来。不是说一直拿着不动，但总体应该有信心，可以动态进行调配，然后对某类资产涨太多的保持警惕，可以降低部分仓位暴露。
中国基金报记者：请谈谈你对择时的看法？
王鹏辉：择时的确是很难做的，我们也被打脸了很多次。做错了很正常，择时背后，其实是对风险对波动的容忍度问题，我们过去容忍度低一点，所以择时做得多一点，现在对波动的容忍度适度提高一点，所以择时的要求也放宽一点。对贵和便宜，不轻易下结论，除非到了极度疯狂的时候。
建立信仰：指数长期上涨
优质企业长期涨更多
中国基金报记者：如何看全球货币宽松？
王鹏辉：我认为长期看，以信用货币标价的指数，应该是上涨的。
我们内部说要建立信仰，一是在现代货币制度下，指数长期一定是上涨的。因为钱越印越多，作为货币的对立面，资产都会上涨。
第二，钱越来越多，就是全球老百姓手中的财富也是越来越多的，这个财富还是去买了这些企业的产品和服务。全球货币的总盘子越来越大，最终还是回到企业的营收和利润里面。将全球主流企业“捏”成一个总盘子。
它的永续增长率是可以假设每年3个点甚至5个点，只要你印钱，总财富是保持增长的话，钱就都流到这些大企业里面来，这就和原来金本位时完全不一样。
我们这两年对宏观、对货币也做了很多思考。全球货币越印越多，这个趋势是停不下来的，这是最简便的“解决”经济问题和社会问题的一种方式。
最希望的标签：
有信仰，不断学习
中国基金报记者：你如何管理望正资产？
王鹏辉：我们是个不断努力学习的、试图进化的资产管理机构。如果贴标签的话，就是不断学习。
不断学习是最关键的，不光是对宏观的理解，还是对产业的理解、对公司和股票波动的理解，这几个层次都要不断地学习，一天不学习就可能会掉队。如果我是持有人，肯定希望基金经理不断学习。
中国基金报记者：你希望未来望正是什么样子？
王鹏辉：我希望我们是一个不断学习的公司并且能够跟上时代进步，不断发展，而不是僵化的公司。核心的目标是让投资者放心，业绩好的时候放心，业绩不好的时候也能很放心。
公司要搭建好组织架构，有信仰、有标准，生命力就会顽强，组织就会不断自我更新，时代变化也没关系。能达到这个状态，客户才可能放心。希望别人知道我们是有信仰的，坚信主要指数长期会涨，坚信优质企业成长得更快。
在投研上，我们把标准定好，“主动、高效、重构”，然后以此去做研究。我们内部，养猪的牧原和外卖服务的美团都能放在一起讨论，在我们看来，它们本质上都是一样的，都是非常主动、高效的企业，并且正在重构所处的产业，只是场景不一样。
