周四凌晨，美联储利率决议召开之后，市场开启了一场异常热闹的狂欢，纳指收于万点以上，现货黄金收涨近30美元。然而，在GDP萎缩6.5%的萧条预期衬托下，这一切似乎显得有些脱节，甚至荒谬。

或许也正是因此，在一夜的狂欢过后，当部分理性回归，在数个聊天室和论坛里，部分交易员同时都在进行一个细思极恐的猜测：我们或正处于“泡沫危机”前夜，一切仿佛在重演1998年的最后几个月。

01美联储的红线在哪里？

关注金十此前报道的读者应该都已经大概了解美联储在今日凌晨的那场会议中可谓是极尽鸽派，但真正让这群细心的交易员重新兴起这场讨论的则是美联储主席鲍威尔在面对记者采访时的回答(下面金十已进行简化)：

彭博新闻记者迈克尔·麦基提问：美联储是否担心潜在的资产价格泡沫正在形成？

鲍威尔：我们主要关注的是经济状况、劳动力市场和通货膨胀。目前的通胀水平依旧很低，这使得我们可以把主要关注点放在如何让劳动力市场恢复正常运转上。并且在美国有史以来最长的扩张期中，我们也未能将通胀推至2%的目标，我认为我们不应该再高估自己提振通胀的能力。

鲍威尔：但是美联储确实关心金融稳定，银行体系在其中发挥了重要的作用。

再看一眼上面标红加粗的字，你知道为什么大家认为鲍威尔这段回复很反常吗？不清楚没关系，我们再对比下面鲍威尔在2013年6月27日对同一个问题的答复。

在当日的一次公开演讲中，鲍威尔：实施资产购买的潜在成本或风险是什么？

鲍威尔：首先自然是通胀的飙升，其次，在通胀受到控制的情况下，最重要的潜在风险是金融不稳定，购买政策可能会鼓励泡沫或者过度冒险。

没错！尽管如今的政策变得更加宽松，资产购买涉及的规模和覆盖范围更大了，鲍威尔却开始绝口不提形成泡沫的可能性。

有交易员一言道破天机：这一次，鲍威尔其实是在暗示，在泡沫出现时，美联储不会主动采取行动戳破泡沫。换句话说，美联储或已决定以资产泡沫为代价进行经济刺激。

值得注意的是，这并不是鲍威尔第一次做出如此激进的发言。早在2020年5月29日，普林斯顿大学格里斯沃尔德经济政策研究中心举行的一次采访中，鲍威尔就曾经直言：

“我们跨过了很多以前没有跨过的红线(当天提及的策略包括：前瞻性指导、主街贷款计划、购债扩表和QE等)，但是我非常有信心，我认为在目前这种情况下，我们可以这样做。我们目前的做法对通胀或金融稳定而言几乎没有风险。”

在过去，我们经常通过美联储的发言来猜测其红线究竟在哪里？而如今，在这种非常态的危机中，恐怕连美联储自己也不清楚究竟还有哪条红线是不可跨越的。

一切正如此前交易员的一句调侃，美联储如今的一举一动犹如是“瞎子指路”，每一步都是在试探和摸索更大刺激和崩盘的开始的转折点究竟在哪里。

02格林斯潘的“偶像光环”指向何方？

正是面对这样一个“无所畏惧”的美联储，有人开始担心鲍威尔或将效仿他的偶像前美联储主席艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)，如法炮制另一个可能将世界经济推向崩溃边缘的泡沫。

关于鲍威尔对格林斯潘的崇拜，金十此前早已多次跟各位介绍，不少人更直言鲍威尔是格林斯潘的超级粉丝， 2019年鲍威尔的“鹰派降息”，“保险型降息”等做法都或受到这位前美联储主席的影响，金十在此不再赘述。

令人不安的是，我们现在所处的局面也正好看起来越来越像1998年最后几个月。

在当时，俄罗斯违约危机导致杠杆率过高的长期资本管理对冲基金陷入崩溃，信贷市场因此陷入一片死寂。为了恢复经济活力，当时的美联储主席格林斯潘宣布临时降息，这种做法效果很好，但并不明智。释放的流动性除了让信贷市场重新活了起来，也让纳斯达克泡沫诞生了。

这并不是格林斯潘创造的唯一一个泡沫。在1987年至2006年担任美联储主席期间，格林斯潘的宽松政策连续助涨了两个著名的泡沫(科技股泡沫和房地产泡沫)过度膨胀。

时至今日，还有不少人将格林斯潘的这一做法当作是央行政策的极端反面教材，但在格林斯潘多年后曾解释道：

“泡沫其实是经济发展的必然结果，是无法避免的。我们能思考的是，当泡沫破裂时，我们该怎么做。”

在这种理念的指导下，所以越来越多人开始担心，作为格林斯潘的拥护者，面对堪称史上最强的危机，鲍威尔或已决定冒险成为历史上另一个主动吹大泡沫的人物。

03《大空头》警告：下一个CDO就是CLO？

同样地，面对鲍威尔的这一小心思，市场的第一反应自然也是一起吹大这个泡沫。毕竟这是一条注定越爬越高的阶梯，只要你能在泡沫破裂前脱身，就能在泡沫中赚到钱。

不只是最近在美股狂买的这群投资者懂得这个道理，那个深谙金钱运行逻辑的金融机构更是不会错过这场“全民狂欢”。

如果说驰骋2008年那场泡沫的是CDO(挂钩住房抵押贷款)，在2020年这场泡沫中斩获最多政策红利的自然就是CLO(担保贷款凭证，挂钩企业的杠杆贷款)。目前全球共有近2.4万亿的杠杆贷款与7400亿的CLO产品，这些产品都主要为金融机构持有。

那么，这些CLO中的债务都是什么水平？据惠誉国际评级(Fitch Ratings)估计，截至4月，其杠杆贷款数据库中1745名借款人中有67%以上的人具有B级。根据评级机构的定义，B级借款人的偿还贷款的能力在不利的商业或经济状况下可能会受到损害。

换句话说，在如今的疫情冲击下，三分之二的杠杆贷款都是不靠谱的。不仅如此，惠誉还表示，有15%的杠杆贷款公司的信用评级甚至在CCC水平或更低。

与此同时，早在今年4月，美联储就已宣布将扩大其定期ABS贷款便利工具 (TALF) 的合格抵押品范围，包括纳入担保贷款凭证 (CLO) 的AAA层级部分，这一行为更是鼓励了大量的金融机构投身入再创造CLO这一浪潮中。

最新消息显示，全球最大债务基金之一Pimco正计划十年来的首次CLO发行，Pimco认为经过08年的“特训”，以及之后多年的积累后，这一次行动更安全了。

但是一切是不是仍有一种“换汤不换药”的熟悉感？不只是你这样觉得，那些在论坛里吵了半天的交易者也在思考这个问题：

这一次，这些金融机构的资产负债表真的足够健康、能支撑得起未来更多的意外吗？美联储真的能在泡沫即将被戳破之前停止刺激，并管理好市场的疯狂吗？电影《大空头》最后的预言真的会成真吗？

结尾

对于目前狂欢中的市场(无论多头还是空头)，有人说这就像是个由美联储做庄的赌局，还是会有人因为现金激励而疯狂跟进，期望美联储最后接盘所有；有人看到了猫腻却也在赌性的驱使下，赌个及早抽身，也有人选择坐山观虎斗，静静地当个旁观者，但是无论哪一个似乎都没有错。

的确，危机正当时，现在一切刺激，套利似乎都显得无可厚非。最后真正决定“经济走向泡沫还是复苏”，“交易赚钱还是亏钱”，“盈利打个翻身仗还是再次葬身次贷危机”的无非就是这三点：

美联储权衡经济刺激和泡沫之间的准确度；

市场追涨时残存的理性和及时离场的毅力；

金融机构被2008年危机唤醒的良知和真实的抗风险能力；

你的押注也不过寄托于此。