摘 要：
◎6月份房地产数据反映房企端情况进一步下滑，拖累经济。
◎在整体弱于预期的经济数据中，部分消费数据反而呈现出韧性。
◎经济整体大方向仍在恢复，等待三季度政策变化。债市压力暂时缓和，股票中期机会仍好于债券。
正 文：
过去一周宏观热点不断，美国通胀再创新高，拜登访问中东无功而返，我国二季度经济数据低于预期，美联储加息箭在弦上，但如果挑一个对三季度资产配置具有短期确定性影响的宏观主题，房地产呈现偏弱格局可能更加重要。
在市场盯着赶工期的基建投资时，房地产因保交楼风波再获关注，其对下半年经济走势的影响更为关键。6月份数据显示，房地产销售降幅收窄，拿地、新开工、地产投资增速进一步下滑，三季度地产销售对政策放松的响应程度依然是很大的未知数。
疫情影响下4月份地产销售滑坡，5、6月份地产销售降幅收窄，但环比动能仍较弱。
图1：房地产销售降幅收窄，但环比动能依然很弱
资料来源：Wind，鹏扬基金
6月商品房销售面积同比-18.3%（前值-31.8%），一季度同比-13.8%，去年四季度的两年复合增速为-3.3%，显示出修复缓慢。虽然按揭利率与首付比例已明显放松，但其他矛盾显现，诸如收入增速放缓、房价预期转弱、期房交付存疑担忧等。
顺着产业链数据观察，些许改善主要来自存量项目推进而非新增项目开发。6月份新开工面积同比-45.1%，土地购置面积同比-52.8%，房地产投资同比-9.4%，前值分别为-41.8%、-43.1%、-7.8%。虽然6月份地产销售降幅收窄，但是同期拿地、新开工、地产投资、竣工增速进一步下滑，说明房企流动性在继续恶化，并且对未来房市信心不足。
图2：土地市场低迷反映房企信心与资金不足
资料来源：Wind，鹏扬基金
在当前整体偏宽松的货币环境下，房企开发投资到位资金的降幅仍很大。6月房地产开发资金来源同比-23.6%（前值-33.4%），去年四季度的两年复合增速为1.8%。这说明要想改变目前房地产的格局，行业监管政策需要更大力度的纠偏，抑或存在另一种可能，即社会金融资源对房地产的支持可能出现结构性的长期变化。
图3：房地产开发企业资金来源降幅仍很大
资料来源：Wind，鹏扬基金
房地产恢复较慢源于购买力和信心受损，与收入和就业指标基本印证。二季度，全国居民人均可支配收入同比回落至 2.6%，较名义GDP增速低1.3个百分点。6月城镇调查失业率5.5%回到政府合意水平，但年轻人失业率数据绝对值仍处在历史高位。
在住户部门的流量（收入）、存量（房产价格）、预期（就业形势）皆受损的情况下，需要新的政策智慧。稳就业、提收入才能强化信心，稳信心才能带动私人部门需求提升。下半年保市场主体、以工代赈可能是主要政策工具。
不过，面对房地产乏善可陈，收入与就业状况变差，消费数据却好于市场预期。6月份社会消费品零售额同比增长3.1%，前值-6.7%，超预期（-0.5%）回升。从消费结构看，汽车零售回升幅度最大，金银珠宝与化妆品其次，餐饮、烟酒也有所改善。这体现出经济数据对投资的指导意义需要深入现象背后的产业格局来理解。
图4：6月份消费需求回补，读数低位超预期回升
资料来源：Wind，鹏扬基金
以此为契机，消费品代表的价值板块是否会在偏弱的三季度宏观环境中获得投资者青睐，值得关注。
房地产偏弱使得利率市场的压力暂时缓解。二季度市场风险偏好回升主因“经济复苏”的逻辑在5、6月份暂时无法证伪。但二季度国民经济数据以及7月份高频数据呈现出了经济复苏的缓慢过程和复杂内在机理，令市场重新修正预期。由于核心通胀中枢暂时没有看到抬升迹象，不会对货币政策带来重大扰动。
不过，由于经济整体方向仍在恢复，股票市场中期的机会仍好于债券市场。与经济周期弱相关的高景气赛道成长板块目前仍受到市场青睐。待三季度国内政策和美国通胀形势更趋明朗、9月份美联储加息兑现后，房地产的问题也很有可能会迎来更明确的解决方案。尤其是考虑到经济事件一旦牵涉民生，往往会推动政策加快出台。届时，投资者或许会看到基本面更加扎实的四季度经济复苏与上市公司盈利修复。
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