一

4月市场观点

大类资产（量化视角）

权益资产相对风险下降，债券资产相对风险变化不大。

股票

企业盈利回落，短期不必过于悲观。年初以来压制A股的主要因素——盈利、美联储超预期加息、国内疫情以及俄乌冲突，前三者预计在5月边际缓和概率更高。短期A股又望迎来反弹，建议给予稳增长合理仓位，同时关注生猪养殖、疫情受损，储备成长。

债券

中国4月官方制造业PMI为47.4，预期48，前值49.5。疫情冲击下PMI大幅走弱表明我国经济增长动能下行明显，基本面继续承压。受益于资金面宽松和基本面偏弱，短期债市有支撑；中长期来看，政治局会议继续释放稳增长信号，宽信用担忧下长端利率下行空间有限。

信用债方面，城投债“分化”格局继续演绎，央行23条“依法合规保障融资平台公司合理融资需求”有望缓解城投的流动性压力，但对弱资质主体融资带来的边际利好有限。短久期城投债投资交易拥挤，配置性价比已减弱；市场对资金利率偏低状态的持续性有所怀疑，中长端收益率波动加大。各地地产政策放松新闻明显增多，地产行业政策底已经显现，但行业基本面底仍未到来，民企地产融资上有一定政策利好，但惠及全行业或扭转债券投资人中长期预期仍需时日。

图：4月大类资产表现

二

金融工程视角

权益资产相对风险下降，债券资产相对风险变化不大

4月初模型提示权益资产维持高风险，但整体风险有所下降。4月市场实际运行中，沪深300指数收益率-4.89%，中证综合债指数收益率0.45%，权益市场依然承压，固收资产反复震荡。

权益细分资产方面，4月以来以价值股为主的上证50指数收益率-3.23%，以成长股为主的创业板指数收益率-12.80%，价值跑赢成长。债券细分资产方面，表征利率债的10年国开债指数收益率0.31%，表征信用债的信用债3-5中高等级指数收益率0.64%，信用债跑赢利率债。

模型预测2022年5月风险变化为：权益资产相对风险下降，债券资产相对风险变化不大。

表：金工风险监测模型

注：①模型中的价值股、成长股、利率债、信用债可以分别用沪深300指数、创业板指、10年国开债指数+国开债3-5指数、信用债3-5中高等级指数为表征。②我们采用金融工程方法开发了风险模型，用来监测各类资产之间的相对风险变化。从2020年9月开始发布报告至今，对于股债相对风险状况的变化预测，胜率为77.8%；对于细分资产自身风险状况的变化预测，胜率为77.9%；模型预测效果有效性强。

三

权益市场

4月市场调整：上证综指下跌6.32%，各指数全线下跌，创业板指下跌12.80%、科创50下跌13.39%，沪深300下跌4.89%，国证2000下跌16.57%。

回顾4月市场，我们认为全国重点地区受疫情影响供应链受阻，市场担忧上市公司业绩以及稳增长的力度。

行业表现

4月申万一级行业指数下跌为主：仅食品饮料（4.3%）上涨；计算机（-17.0%）、电力设备（-15.5%）、环保（-15.3%）领跌。

资金动向

2022年4月公募基金发行放缓，4月新发行基金835亿份相较22年3月份新发行基金1180亿份降温。2022年4月陆股通净流入63亿元。4月陆股通增持金额较高的食品饮料大幅跑赢沪深300指数。

国内市场要闻

1、4月制造业PMI为47.4，仅高于2020年2月和2008年底。

疫情带来的行业影响较为普遍，整体看影响程度是“服务业>制造业>建筑业”，绝大部分分项指标都是下降的；数据体现出物流对短期经济的影响，大企业相较小企业而言抗风险能力略强，出口大幅回落，服务业和制造业小企业都是就业弹性较大的领域，就业短期压力进一步显著。4月制造业就业指标是2020年3月以来最低，和2019年位置相当；服务业就业相对更弱。

2、中共中央政治局4月29日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，审议《国家“十四五”期间人才发展规划》。

“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”。短期市场焦点和政策主要对冲仍然在国内疫情，无论是疫情还是外部冲击，国内稳增长措施仍然是重要和主要的手段。

基建

会议强调“发挥有效投资的关键作用，强化土地、用能、环评等保障，全面加强基础设施建设”；

物流

会议要求“要坚持全国一盘棋，确保交通物流畅通，确保重点产业链供应链、抗疫保供企业、关键基础设施正常运转”；

地产

明确“支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求”；

平台经济

“完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”。

股市展望：企业盈利回落，短期不必过于悲观

1、上市公司一季报披露完毕，A股上市公司收入、利润增速及盈利能力均下滑。中位数角度，A股ROE已经低于2020年同期水平，毛利率2020年以来逐季下行；分行业来看，地产、军工、通信、建筑净利润同比增速较2021Q4略改善，煤炭、有色、建筑、交运ROE环比改善。卖方略下调全年盈利增速预期，我们预计盈利增速拐点可能在Q3出现。

2、短期不必过度恐慌。Q1盈利不及预期是自下而上压制股价的因素之一，此外俄乌冲突、美联储超预期加息及国内疫情从风险偏好和估值方面进一步对资本市场形成压制；短期展望5月，上市公司盈利和美联储加息可能在短期阶段性兑现，从五一假期期间疫情数据来看，5月大概率边际缓和，市场短期可能迎来反弹窗口。仍建议两个角度布局，对于稳增长方向合理配置；自上而下角度，疫情受损方向及生猪养殖产业链仍然值得关注；自下而上成长股值得储备。

图：申万一级行业一季报概览

四

固收市场

 货币宽松不及预期，收益率曲线陡峭化

资金面

4月央行合计开展了2200亿元逆回购操作，并对到期的1500亿元MLF进行了等额续作，当月实现净回笼资金7100亿元。此外，截至4月中旬，人民银行已向中央财政上缴6000亿元，相当于投放基础货币6000亿元。资金面维持宽松。

利率债走势

4月债市收益率先下后上，收益率曲线陡峭化，短端下行明显。具体来看，4月上旬受疫情扩散导致的货币宽松预期升温的影响，债券收益率均有所下行；中旬在国常会释放宽松信号、实际降准幅度预期的背景下，债市小幅上涨后下跌；下旬受美债利率上行、国内疫情继续发酵、稳增长政策带来的宽信用预期等因素影响，多空交织下债市震荡偏强。

图：收益率曲线走势（单位：%）

信用观察

4月主体评级或展望被上调的主体有3家，分别为兰州兰石集团有限公司、威海产业投资集团有限公司和兴化市城市建设投资有限公司；评级被下调的公司有6家，大多为当代系相关企业。二级市场偏离估值成交的债券仍主要集中于债务高企的网红城投和民企地产。