来源：张忆东策略世界

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投资要点

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俄乌冲突的影响分为短期影响和中期影响，我们认为，短期对于A股和港股的冲击，或将于三月上旬基本结束，或者说3月9日可能已经见底，至少是未来数月的底。

首先，国际政治博弈对股市的冲击有望喘口气、歇一歇，俄乌战争的短期直接影响，对市场情绪的冲击已进入最恐慌的阶段，全球资本市场已经开始担心俄乌战争进一步升级以至于2022年重蹈2008年全球金融危机的覆辙。但是，事实上德法与美国对俄政策开始分化，俄乌和谈也持续深入进行，近日原材料涨势初现颓势、斜率放缓，美股有企稳的迹象，美股波动率VIX在高位钝化。

其次，基于股市行情数据分析，投资者短期已经出现比较罕见的恐慌行为。这在中国经济“稳字当头”的政策导向和宽货币、积极财政的宏观背景下，以及A股、港股都具有估值安全边际的情况下，市场出现恐慌性杀跌，显然是对海外不确定性的过度反应。沪深300指数的风险溢价在历史均值的上方，而恒生指数的风险溢价则高达历史均值+两倍标准差的极端位置。当前，沪深300市盈率（TTM）12.4倍，处于2014年以来的低位水平；全部A股PE-TTM倒数（盈利收益率）高于2倍10年期国债收益率5.69%，蓝筹股的性价比超过债券。然而，互联互通机制下北向资金的外资近期持续撤出A股，引发市场的焦虑，但是，这些都短期行为，最终股票投资要立足于中长期基本面基础上的价值重估。

第三，从历史经验来看，市场情绪短期已经集中宣泄。比如，出现了重要的黑天鹅事件，比如2020年的4月的负油价，而这次是LME镍的非理性暴涨。另外，3月7-9日股市持续杀跌，明显有多杀多的迹象，并且伴有私募产品触及止损线或者雪球及量化指数增强产品止损的传闻。

短期展望，伴随着短期恐慌情绪的宣泄，A股和港股有望确认短期底部，有望出现跌深反弹的窗口期。

俄乌战争的中期影响可能仍要警惕，警惕全球的滞胀风险，警惕美股乃至全球股市中期基本面的风险，类似2008年的全球股灾不能完全排除。美国2季度后期开始有可能遭遇更明显的“滞胀”压力。

首先，我们在20220125《美股短期底和中期底预测及美股波动对中国股市影响》判断，在2020-2021年美国纾困疫情的天量刺激之后，2022年财政退潮，居民储蓄率转换为消费的动能将明显回落，高通胀使得实际购买力被侵蚀。在考虑到高基数效应，二季度美国经济增速或有走弱风险。

其次，中期美国高通胀难明显缓解，美联储上半年将持续维持鹰派。俄乌战争延续，大宗品价格上涨将超预期。俄乌是原油、天然气、农产品、金属的重要提供方，战争或导致供应受限，欧美高通胀难缓解。当前正处于联储以控通胀为导向的货币退潮期，战争将不利于缓和高通胀压力，美联储不得不在上半年维持鹰派。

俄乌危机的深刻反思：大变局，今年更加凸现，国际规则被破坏。

无论普京针对乌克兰的特别军事行动，还是西方制裁所体现的极端无底线，都打破了二战之后国际秩序的很多基本共识，让全球的机构投资者担心世界回归到黑暗森林的混沌时代。

2022年股市在复杂的全球政治经济环境下，行情会比岁末年初判断时更趋复杂。其中，俄罗斯和美国斗法不会戛然而止，对于海外经济、金融体系不排除还会有黑天鹅事件。如此，今年全球股市行情的中期风险还没有彻底释放完毕，特别是美股的中期大底可能还没到来。对于A股和港股的影响，可能仍有殃及池鱼的冲击，不断地做俯卧撑、震荡磨底。

投资策略：建议投资者要做好防守反击，打好游击战，积小胜为大胜。

今年股市多数的机会可能是跌出来的，要矛盾结合，立足基本面做好波段。每次短期市场恐慌时，都应该立足中长期怀着怜悯的心逢低配置中国的优质资产，而当前就处于市场恐慌的阶段。

首先，立足价值重估，做好防御、做好避险，特别是聚焦国企央企相关的重估行情，波段操作俄乌战争相关的避险资产——能源、黄金、农业等；中期，聚焦新能源运营商、金融、央企国企地产、海外定价的资源等债券低估值价值股。

其次，立足跌深反弹，阶段性进攻是要精选绩优成长股，注重估值和业绩之间的性价比、预期差。1）精选半导体、光伏、跟数字经济相关计算机等，仍具有高景气度的成长股。2）社会服务业（快递物流、餐饮旅游等）、农业养殖、物业等景气度相比2021年改善的行业。3）关注新能源车、军工、医药行情以及互联网行情将呈现显著分化，立足于中期价值和业绩高性价比可逢低布局、做波段；但是，基于短期情绪的波动引发的跌深反弹，不建议追涨。

风险提示：中、美经济增速下行；美国持续高通胀，美国货币政策提前超预期收紧；大国博弈风险；新冠疫情变异超预期；俄乌局势演变超预期。

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注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

《恐慌之后股市迎来短期修复期——市场短期风险指标跟踪系列报告》

对外发布时间：2022年03月09日

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本报告分析师：张忆东

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