来源：证券市场周刊

IPTV用户数量增速持续走低，低速增长或将常态化，互联网电视业务难扛大旗。

2021年上半年，新媒股份（300770.SZ）实现营业收入6.58亿元，同比增长11.01%；实现归属于上市公司股东的净利润3.61亿元，同比增长17.87%。

乍看起来，新媒股份依然保持着不错的业绩增速，但不容忽视的是，相比历史数据，公司无论是营业收入还是净利润增速均明显下降。

据Wind数据，2019年上半年，新媒股份营业收入为4.48亿元，同比增长56.47%；归属母公司股东的净利润为1.71亿元，同比增长63%。2020年上半年，新媒股份营业收入为5.93亿元，同比增长32.34%；归属于上市公司股东的净利润为3.07亿元，同比增长79.36%。

2020年上半年，各行业均不同程度受到疫情因素的影响，新媒股份仍然实现了不俗的业绩增速，而当全国“复工复产”后，新媒股份业绩增速不仅未恢复到2019年上半年的水平，与2020年上半年相比也是相差甚远。

而且，2021年上半年，新媒股份非经常性损益金额高达4282万元，这也在一定程度上增厚了公司的业绩，倘若将这部分利润剔除，其利润增速将进一步下降。

种种迹象表明，新媒股份大概率在成长性方面出现了问题。

业务天花板

本质上讲，IPTV基础业务核心的底层数据为用户数量。早在2019年，新媒股份IPTV业务用户的增长已经出现了放缓的苗头，2020年其用户数量进一步走低，但由于居家隔离因素的影响，“疫情”成为了大多数据企业业绩下滑的遮羞布。

据历年年报数据，2018-2020年，新媒股份IPTV基础业务用户数量分别为1475万户、1741万户、1840万户，同比分别增长53.33%、18.04%、5.68%。

根据海看股份（A20774.SZ）与重数传媒（A20741.SZ）招股书申报稿数据，同样的时间段，海看股份IPTV业务用户数量分别为1307万户、1415万户、1482万户，同比分别增长33.83%、8.24%、4.71%；重数传媒IPTV业务用户数量分别为434万户、468万户、474万户，同比分别增长33.55%、7.86%、1.22%。另外，截至2019年年末，新媒股份在广东省的渗透率为44.76%，海看股份IPTV业务在山东省的渗透率为42%，重数传媒在重庆市的渗透率为45%。

通过对比可发现，2019年，上述三家公司的IPTV业务用户数量增速都出现下降，这显然不是什么好迹象，极有可能是行业增速放缓的前兆；而2020年该数据进一步走低，二级市场也给出了“对应”的反馈，新媒股份股价也由最高点140.41元/股最低跌至44.78元/股。

更为严峻的是，2021年上半年，新媒股份IPTV基础业务共有用户1938万户，同比增长9%，要知道2020年上半年，几乎全国人民大部分时间都处于居家隔离的状态，公司当期业绩基数本来就低，在此背景下，新媒股份取得如此低的用户增长，更加确认了其IPTV基础业务用户增长放缓的问题。

除此之外，新媒股份通过放宽信用的方式促进业务的开展。2020年、2021年上半年，公司IPTV基础业务收入分别为7.01亿元、3.67亿元，同比分别增长12.98%、5.74%。同期，上市公司期末应收账款与合同资产合计金额分别为6.04亿元、7.39亿元，同比分别增长146.44%、91.81%。

对于应收账款与合同资产的快速增长，新媒股份在年报中将其归结为广东IPTV业务的增长所致。需要注意的是，新媒股份在2020年对其业务的统计口径进行了重分类，原全国专网业务包括IPTV基础业务与IPTV增值业务，调整后，IPTV基础业务单独列支，IPTV增值业务与互联网电视业务合并为互联网视听业务，倘若将其还原，则2020年与2021年上半年，公司IPTV业务收入金额分别为9.96亿元、5.29亿元，同比分别增长18.93%、7.99%。

通过对比不难发现，即便如此，新媒股份应收账款与合同资产的增速依然显著高于IPTV业务收入的增速。

至此，可以得出一个结论，新媒股份早在2019年就已经出现IPTV基础业务用户增速下降的迹象，2020年与2021年上半年，其用户数量增速进一步下降，导致公司不得不通过放宽回款周期的方式促进业务的开展。可见，新媒股份ITPV业务已经丧失了成长性。

互联网电视难扛大旗

根据招股说明书，互联网电视业务分为产品运营、服务合作和硬件销售三类。在互联网电视产品运营业务中，公司作为内容服务平台运营方，主要负责提供内容服务，并与合作方共同经营“云视听”系列产品；在互联网电视服务合作业务中，公司作为集成服务平台运营方，主要负责提供集成服务以及相应的技术支持，并对在终端设备中预装的云视听系列产品提供内容服务；在互联网电视硬件销售业务中，公司对外销售互联网电视机顶盒。

2017-2018年，新媒股份互联网电视产品运营业务收入分别为3442万元、8667万元，占当期互联网电视业务收入的比重分别为48.67%、87.85%；服务合作业务收入分别为3631万元、1174万元，占当期互联网电视业务收入的比重分别为51.33%、11.90%。

由此可以推断，上市后，新媒股份互联网电视业务收入大概率主要来自产品运营收入。本质上来讲，产品运营业务就是吃互联网电视牌照的红利，对于互联网视频网站来说，想要在大屏端进行播放，必须要与具有牌照的企业进行合作。另外，由于主要视频内容均由视频网站方提供，所以牌照方在收入分配方面依然处于弱势地位。

据历年年报数据，2019-2020年及2021年上半年，新媒股份互联网电视业务收入分别为1.29亿元、1.58亿元、9069万元，同比分别增长30.79%、22.16%、23.87%。同期，公司“云视听”系列产品用户数量分别为1.37亿户、2.10亿户、2.36亿户。通过计算可以得知，新媒股份互联网电视业务ARPU值分别为0.94元、0.75元、0.38元，明显逐渐走低，意味着新媒股份与互联网视频网站在合作中的议价能力逐渐变弱。

另外，技术上的进步也为互联网视频网站提供了“绕过”互联网电视牌照方的路径。根据常识，目前主流视频手机端APP与PAD端APP均具有投屏功能，即在相同的无线网络下，无需在大屏端（一般指智能电视）“云视听”等相关产品，依然可以将手机端视频APP或者PAD端APP中的内容投影至大屏端。

如此看来，新媒股份的互联网电视业务也难扛起维持公司高成长性的大旗。

资金使用低效

据Wind数据，2019-2020年及2021年上半年，新媒股份销售净利率分别为39.70%、47.10%、54.90%，账面货币资金及交易性金融资产合计金额分别为18.22亿元、21.23亿元、23.21亿元，占当期总资产的比重分别为67.15%、64.83%、65.17%。

另外，从业务模式上来看，新媒股份收入根本在于牌照的排他性，IPTV业务与互联网电视业务的主要成本由三大运营商与互联网视频平台所承担，这就导致上市公司财务数据呈现高销售净利率、高货币资金占比的特征。

按道理来说，既然业务开展的主要成本不由新媒股份来承担，而其账面又存在大额货币资金，秉着股东利益最大化的原则，上市公司要么提高现金分红比例，要么进行投资与项目开发。

据Wind数据，2019-2020年，新媒股份股利支付率仅分别为29.20%、32%；而同样是经济发达地区从事IPTV与互联网电视业务的东方明珠（600637.SH）股利支付率则分别高达45.12%、56%；退一步讲，2017-2020年，即便是进入衰退期的有线电视企业歌华有线（600037.SH）股利支付率也分别为32.91%、36.09%、157.85%、33.96%。

相比之下，新媒股份的股利支付率的确不高。那么其在投资与项目开发方面是否存有建树呢？

据招股说明书，新媒股份IPO募集资金10.76亿元，其中4.24亿元用于全媒体融合云平台建设项目，6.51亿元用于版权内容采购。截至2021年上半年，公司全媒体融合云平台建设项目累计投入2.17亿元，投资进度为57.24%；版权内容采购项目累计投入2.43亿元，投资进度为34.93%。

需要注意的是，2020年年末，新媒股份将全媒体融合云平台建设项目投资截止期由原计划的2020年12月延期至2022年12月；将版权内容采购项目的投资截止期由原计划的2022年4月延期至2023年12月。

很明显，新媒股份不仅股利支付率低于竞争对手，在项目开发及版权内容采购方面更是进展缓慢，这都坐实了其资金利用率低效的问题。