（转载自公众号：躺赢派研究员，作者：二马小姐）

蒋鑫有种古典美，让人过目不忘。当然我更喜欢她讲话时透出的灵气，以及悠悠而笃定的风度。

作为王宗合团队中的一员，蒋鑫的成长轨迹也算是典型鹏华风格。比如从研究员到基金经理的路径，扎实而细腻的研究功底。但和王宗合的价值风格不同，她实际上更偏向于成长风格，在选股眼光上也颇有中生代基金经理的时代感和朝气。

2016年,蒋鑫开始管理鹏华健康环保，银河证券数据显示，这只基金在她任职5年间，年化净值增长率21.29%。

但她的代表作应该是鹏华普天收益。这只基金是市场上历史最悠久的基金之一，2003年成立至今18年的累计净值增长率1463.24%。蒋鑫从2017年接手，至今4年左右，任职期间的年化净值增长率21.56%。

我其实挺喜欢鹏华的基金经理们，分享观点时总是真诚且干货满满。蒋鑫也不例外。

这次的主要话题是成长股投资，就像蒋鑫说的，“我们做投资其实要抓住企业生命中其中最好的那一段，这是我们做投资需要去抓住的机会。”

顺便说一句，最近蒋鑫在发一只新基金鹏华产业升级（011568）。 

市场：景气度和估值

在向优质行业二三线公司外溢

今年市场的风格，对很多基金经理并不友好，甚至造成冰火两重天的局面。

蒋鑫认为，“今年上半年出现的情况是，过去这些最优质的公司，它的估值到了历史非常高的水平之后，出现了一个特征，整个行业的景气度和估值都在向这些优质行业中的一些二、三线公司外溢。”

2019和2020年的结构性牛市，那些长期来看最优质的资产估值是大幅提升的。也包括非常优质的一些行业，例如消费医药、半导体、新能源，在过去两年估值都有大幅的抬升。

这些公司估值到了很高之后，其实大家都在寻找一些新的方向。

比如高端白酒，它的估值到了比较高的水平，所以今年景气度和估值都在向二、三线白酒外移。医药中的CDMO也是，一线公司的产能利润率很高，新来的订单其实也转移到了一些二、三线的公司。包括一些锂电上游的公司，二、三线这些成长性比较好的公司，股价表现也更加突出。

“我自己的看法是，其实2019、2020、2021年，包括到现在为止，这些比较热门的行业和资产，包括消费、医药、新能源，一定是经历了比较充分挖掘的，因为已经三年时间了，如果说有什么特别好的公司还没被市场挖掘出来，我觉得这个概率很低。”

“对我来讲，不管是我的老组合新开仓也好，还是我的新基金建仓也好，我更希望去走另外一个方向，就是未被充分挖掘的方向。它可能不是原来的热门赛道，但是它符合我的投资理念，也具备比较强的竞争优势，行业也有不错的发展前景，可能并不是处在热门赛道。”

当然这类机会的挖掘难度一定提升了。蒋鑫说，选赛道是胜率高概率大的事情，也是相对来说容易的事情。但是如果转到另外一头，它的难度就会加大。“但是没有办法，过去两三年这些公司实在是涨幅比较大。”

“所以我自己接下来的一个重要方向是这些未被充分挖掘，但也符合我投资理念的一些自下而上的个股中寻找投资机会。”

另外一方面，她也会在优质赛道回调中，寻找一些合理的机会。

“因为我们看到今年二、三线公司有非常不错的表现之后，其实一线的龙头包括很多很好的行业中的有些个股，基本面没有太多影响，因为市场风格的原因有比较大幅度的调整。如果这些公司到了我可以接受的合理价格，我也会去选择配置。”

所以蒋鑫认为未来主要的两个方向：一是寻找优质赛道跌出来的机会，二是寻找非热门赛道中未被充分挖掘，但也符合投资理念的一些自下而上的个股。 

新能源：更有爆发力的是上游

蒋鑫持仓主要集中在消费、医药、制造及新兴产业。这两年在科技、高端制造领域有不少布局。比如她的鹏华普天收益，也配置了部分新能源。

新能源是市场近期的超级主题。蒋鑫说，电动车今年很超预期，年初的时候，大家对于今年国内销量预期是200万辆，到现在已经调到280万辆，上调了40%，全球的销量从450到500万辆上调到了现在的550到600万辆，全球的需求都在上调。

“背后的增长逻辑是，当这个行业从原来的补贴，慢慢走到大幅降价，智能化也做的越来越好之后，很多C端的消费者会自发的愿意去使用这些体验感更好的车，更有性价比、体验感更好的车在越来越多被大家接受，这个行业开始在充分市场竞争环境下的渗透率快速提升。这和原来靠补贴驱动是有本质差别的，所以今年的需求非常好。”

蒋鑫认为，新能源行业产业链的传播是这样一个过程，当终端的需求非常好的时候，一般会出现中游环节备货不足导致的中游环节量价提升。上半年很多电动车中游的公司都有毛利的提升，同时它的出货量也超了预期，基本上固定资产全部都是打满的状态，这是上半年中游的状态。

“当需求超预期之后，电池企业要备货，电池企业备了货，正极企业要备货，所以最终传导下去这个需求的缺口从下游到中游会放大一层，中游再到上游会再放大一层。”

“所以整个行业的需求，最终体现出来最具爆发力的环节，我认为是在上游。电动车的上游，它不只是资源型的上游，还包括很多的一些化工品，其实都是偏上游的一些资产。”

上游这些资产的特点，第一，它的需求弹性可以有最充分的体现，而且上游的扩产一般是要比中下游更难的，因为中下游的扩产，就是投固定资产，只是时间的问题。但上游有的时候不是时间能解决的，很多上游有一些是不可再生资源，有一些是因为环保的问题，没有办法扩张，是配额制的一些资源，它无论如何都放不出来新的产能。

这类环节第一它的需求每年在增长，下游电动车、光伏的需求每年都在增长，每年用的量都越来越多。第二，价的弹性会非常大，因为供给放不出来，只能从别的应用里面切一些产能过来，或者是想方设法拿到一些配额。

光伏，和电动车情况不太一样。光伏的需求其实是受到抑制的，因为今年硅料价格涨了很多，光伏终端的组件在减产，整个产业链都在减产，所以今年光伏的需求其实是不达年初的预期。但是今年的需求是拖到了明年，所以明年的需求应该会非常不错。

“我们觉得整个光伏大的行业，可能明年会比今年基本面上更好。光伏中我们也会看好那些有量价逻辑的公司。电动车、光伏我们都会更加看好有量价提升逻辑的一些方向。” 

医药：CDMO景气度非常高

再到医药，蒋鑫最擅长的领域之一。

蒋鑫在医药上主要配了两个方向，一是今年可能受集采影响比较大的方向，二是CXO，比如其中的CDMO是从2019年到现在都非常重仓的方向。

“CDMO公司，它的业务包括临床前的药物发现、临床实验、商业化生产。这些企业及整个行业有很高的景气度。”

它背后的动因，一方面是中国的工程师红利，有很多国外的药企在找中国的外包商去帮他们服务；二是2018年开始带量采购。

“其实中国的药企，那些未来要带量采购药企，他们也要谋求自己的出路，他们也想转型做创新药，那就需要这些CDMO企业为他们提供服务。所以不管是中国创新药的发展，还是国外向中国外包的转移，这个行业都是增长非常非常快的。”

这个行业呈现的特征，就是不管有多少固定资产全部能转换成收入。所以它是一个景气度非常高的行业。

“我们怎么理解行业之间企业的变化，企业之间的差异，我们可以看这些不同的公司，投的固定资产所产出的收入是截然不同的。这背后反映的是他们产品的附加值不同，他们客户的属性不同和经济性的不同。所以企业和企业之间差异，一比就能看出差别。”

蒋鑫认为，CDMO的这些企业，很多人会低估他们的真实盈利。因为很多企业的盈利主要来自于临床前的业务，但临床前的业务发展到临床实验要扩大十几倍的价值量。临床实验再扩展到商业化又要扩大十几倍。就是从现在的业务扩展到未来，等到药品走向商业化，它可能从一块钱已经变成两三百块钱。

“所以它现在的收入和利润都是被低估的。而且很多企业在前端业务的市场占有率已经达到了非常高的水平，有一些企业在临床前已经到了40%多的全球占有率。我们也可以理解，当它随着时间的推移到商业化，也应该在全球有40%多的占有率。所以不管它的市场占有率，还是它现有业务的未来对它价值的贡献，其实都是低估的，所以这些公司才有如此高的估值，也是我比较看好的方向吧。”

双重福利 ·留言有礼

活动时间：8月20日-8月22日

活动奖品：20份50元京东卡

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