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方正策略：当前成长板块业绩依旧保持强劲基本面支撑动力十足

时间：2021-08-09 08:26:04 | 来源：新浪财经综合

来源：方正策略

核心观点

1、2010年以来的四轮典型成长行情中，产业景气程度与盈利周期的拐点是决定行情见顶的关键，而宏观层面的扰动一般不是决定性因素。

2、成长行情见顶往往伴随着微观交易结构的恶化，体现在换手率、成交额占比快速攀升。但历次行情期间局部交易的拥挤往往多次出现，很难仅依靠微观交易结构的拥挤就判断成长行情是否见顶。

3、“经济不弱+政策不紧”的组合为后续成长风格持续演绎奠定宏观基础，叠加产业政策对科技创新的大力支持，当前成长板块基本面支撑依旧保持强劲，行情仍将延续。

4、当前部分热门赛道微观交易结构恶化迹象已经显现，换手率与成交金额占比越过之前高点后值得警惕，但短期的交易拥挤难以改变成长板块的趋势向上，阶段性调整后反而是布局良机。

5、后续市场仍大概率继续拥抱科技成长，建议围绕高景气、高成长布局，重点关注新能源、医药生物、半导体、军工等。

摘要

1、产业景气程度与盈利周期的拐点是决定成长行情见顶的关键，同时伴随着微观交易结构的恶化，而宏观层面的扰动一般不是决定性因素。从之前四次成长行情见顶的核心逻辑来看，产业周期的趋势向下往往是历次成长行情见顶的关键，而宏观扰动往往不是决定性因素，仅能起到推波助澜的作用。2010年终端产品出货量趋势放缓，电子行业景气度触顶回落成为行情结束的重要信号；2013年硬件端出货量下滑与行业渗透率到达阈值限制了以手游为代表的成长行情，现象级手游产品的断层也使得业绩高增长无法持续；2020年在疫情冲击下科技板块景气度全面回落，仅有2015年是在严查场外配资等外部政策冲击下导致行情快速终结。此外，成长行情见顶往往伴随着微观交易结构的恶化，体现在换手率、成交额占比快速攀升，但在历次行情期间局部交易的拥挤往往多次出现，很难仅依靠微观交易结构的拥挤就判断成长行情是否见顶。

2、“经济不弱+政策不紧”的组合为成长风格持续演绎奠定宏观基础，叠加产业政策对科技创新的大力支持，当前成长行情仍将延续。根据过往几轮成长行情的演绎过程，尽管流动性宽松并非成长板块崛起的必要条件，但确实可以起到锦上添花的作用，提升市场对成长科技板块高估值的容忍程度。当前宏观环境保持稳定，延续有韧性的下行态势，而二季度以来流动性环境的持续超预期则强化了本轮成长行情。在政治局会议明确定调的背景下，国内流动性易松难紧的格局已经确立。在产业政策层面，近期决策层对教育、医疗、房产等民生相关领域的监管措施趋势增强，而对制造业升级、科技创新等领域依旧保持较高的支持力度，政策不确定性风险相对较低。总的来看，货币政策宽松预期的确认叠加产业政策的大力扶持有望支持成长板块继续走强，当前行情仍将延续。

3、当前成长板块业绩依旧保持强劲，基本面支撑动力十足。成长行情的核心驱动力往往是在一轮科技周期的作用下产业景气度持续向上，业绩端得以保持高增速。而伴随着新产业跨过成长期进入成熟期，新技术的渗透率越过加速提升期进入平稳增长期，产业景气程度与盈利周期的拐点往往在此时出现，而成长板块的超额收益也将不复存在。本轮科技周期的核心是能源革命，新能源汽车、光伏、半导体等相关板块在产业趋势向上的大背景下持续释放盈利，且在未来几个季度仍有望保持业绩的高增速，基本面的强劲支持有望助力成长风格持续跑赢。此外，与之前的科技成长行情不同，本轮的主要领涨板块均为我国在全球范围内具备竞争优势的行业，例如新能源汽车和光伏，全球竞争优势有望拉长相关产业的趋势向上周期，充分享受本轮能源革命在全球范围内的红利释放。

4、微观交易拥挤往往会造成热门成长板块的阶段性回调，换手率与成交金额占比越过之前高点往往值得警惕，但短期的交易拥挤难以改变成长板块的趋势向上，阶段性调整后反而是布局良机。从微观交易层面来看，短期的交易拥挤往往会导致热门成长板块出现阶段性回调，改变成长行情演绎的节奏。我们以换手率和成交金额占比两个指标来衡量当前热门赛道的交易情况，发现近期热门赛道内部也开始出现分化，换手率与成交金额占比越过之前高点后，板块往往存在回调压力。具体来看，电源设备、汽车整车等新能源相关细分行业无论是换手率还是成交额占比，在经历前期的震荡后近期保持上行态势，而半导体、稀有金属则在越过前期高点后开始逐步回落。总的来看，产业趋势和景气程度才是决定成长股行情的核心变量，在当前高景气、产业趋势确定的背景下，微观交易拥挤难以改变成长板块趋势向上的方向。在经历了前期的宽幅波动，热门板块交易拥挤现象得到缓解，后续市场仍大概率继续拥抱科技成长，建议围绕高景气、高成长布局，重点关注新能源、医药生物、半导体、军工等。

风险提示：比较研究的局限性、经济超预期下行、中美关系急剧恶化、全球疫情再度蔓延、外围股市大幅下跌等。

正文如下

1成长见顶有哪些信号

近期市场波动加大，5月以来领涨市场的半导体、稀有金属等板块在本周出现一定调整，而新能源车依旧保持震荡上行，强势板块内部开始分化，市场对本轮成长行情是否见顶的讨论逐步兴起。成长行情见顶往往有哪些信号？本轮成长行情已经演绎到了哪个阶段？当前强势板块的下跌是阶段性调整还是行情结束的标志？本次周报我们将通过复盘几轮成长行情见顶的信号，以启迪投资者如何把握当下的投资机会。

1.12010年：流动性收紧+行业景气下行

宏观层面，通胀压力下货币政策发生转向，带来市场流动性紧张预期升温，是2009年7月至2010年12月成长行情触及拐点的重要宏观因素。2009年我国经济在“四万亿”刺激政策提振下实现V型反转，充裕的市场流动性叠加移动互联网产业全面爆发，2009年7月至2010年12月迎来长达18个月的成长行情。与此同时，巨额存量货币现实流动性转化助推物价持续上涨，国内通胀预期不断升温，2010年10月CPI和PPI分别达到4.4%、5.04%，较2009年年末大幅攀升2.5个百分点及3.3个百分点，表明彼时通胀压力越演愈烈。通胀数据超预期使得国内货币政策发展转向，“控通胀”代替“保增长”成政府经济工作的重点内容。2010年10月底央行发布《2010年三季度中国宏观经济形势分析》中表示“未来物价上涨压力不容忽视”，其后于11月初的《央行三季度货币政策执行报告》中提示，要创造条件引导货币政策“常态化”。2010年Q4以来，央行提准加息步调加快。10月20日上调存款基准利率后，央行于11月16日、11月29日、12月20日分别上调存款准备金率0.5%，此外央行于12月25日宣布次日开始加息。总的来看，在流动性收缩趋势及政策回归常态的背景下，本轮成长行情步入尾声。

中观层面，终端产品出货量趋势放缓，电子行业景气度触顶回落成为行情结束的重要信号。在3G技术引领下，2009年新一轮产业周期开始启动，3G版iPhone的首次引入标志着苹果产业链的崛起，同时带动了全球智能手机出货量的大幅增长。尽管智能手机渗透率持续提高，但2010年Q4以来智能手机出货量同比增速明显放缓，由2010年Q3的93.5%下滑至2012年Q1的85.9%，在终端设备出货量趋势放缓的背景下，本轮成长行情的基本面支撑有所减弱。此外，尽管苹果产业链的兴起带动声学器件、摄像头、触摸屏等电子元器件在本轮成长行情中表现亮眼，但2010年Q4以来电子行业景气度呈现触顶回落迹象。根据wind数据显示，2010年Q3半导体库存价值环比Q2上升10.6个百分点，连续三个季度处于上升态势，库存水平不断提高表明市场需求逐渐疲软。同期半导体销售增速明显放缓，2010年10月全球半导体产业销售增速环比回落5.67个百分点。行业景气度的边际减弱未能给本轮成长行情的持续演绎提供支撑，同期电子行业盈利周期见顶回落，归母净利增速由2010年Q4的461.9%大幅下滑至2011年Q1的11.9%。总的来看，产业景气度边际收敛释放了行情步入尾声的重要信号。

微观交易层面，2010年11月以来部分热门板块交投情绪快速升温，换手率及成交额达到阶段性峰值，拥挤交易下电子、半导体等热门板块进入顶部区域。成交额来看，移动互联网的全面爆发助推电子、半导体等热门板块成市场交易主线。具体来看，本轮行情中领涨的电子行业占万得全A成交额比例于2010年3月后快速拉升，11月逐渐迈入顶部区间，11月22日电子行业成交额占万得全A成交额比重触及8.45%的年内高点，LED、半导体、电子系统组装等细分领涨板块成交额分别于11月12日、11月22日达到23.7亿元、69.5、亿元和9.3亿元的年内高点。换手率水平来看，本轮成长行情期间电子、半导体等领涨行业换手率水平明显高于同期万得全A的换手率水平。具体来看，2010年以来电子行业换手率围绕3%的水平波动，10月后出现明显提升，10月15日至11月22日间共有23个交易日换手率超过4%，10月22日达到6.6%的年内高点。其细分领涨板块半导体换手率水平整体高于电子及万得全A的换手率水平，但见顶时间略早于大盘。2010年3月18日、19日，半导体行业换手率连续两个交易日超过10%，其后逐步回落至4%水平左右，10月中旬半导体板块迎来“最后一舞”，换手率提高至6%附近，其后随市场整体回落。总的来看，在本轮以电子、半导体为代表的成长行情步入尾声时，行业回调压力在市场情绪到达高位后逐步显现。

1.2 2013 年：行业渗透率达到阈值

2013年1月至2014年3月市场迎来以手游、传媒为代表的成长行情，2014年Q1国内经济加速放缓与国际市场流动性扰动反复成为本轮小盘成长行情结束的宏观信号。2012年以来，小盘成长股跟随市场同涨同跌，并未出现明显的超额收益，2013年1月后小盘成长开始明显跑赢大盘，2013年1月至2014年3月小盘成长指数涨幅达到25.53%，同期万得全A指数涨幅仅为2.06%。从行业表现来看，本轮小盘成长行情中传媒、计算机领涨，涨幅分别达到117.49%及83.21%。细分行业中互联网传媒表现亮眼，涨幅高达192.67%，计算机应用、营销传播等行业涨幅均超100%，带动成长行情强势拉升。随着2014年Q1我国经济加速放缓，稳增长压力骤升，叠加IPO重启，前期涨幅较高的TMT板块于2014年3月出现明显回调。同期国际市场扰动仍存，一方面，汇率波动对资本市场形成资金面扰动，2014年3月人民币汇率出现阶段性贬值，同时央行宣布将人民币兑美元汇率浮动幅度由1%扩大至2%，外汇市场波动进一步加大；另一方面，2014年1月起，美联储逐步退出QE也对国内资本市场形成流动性压力。总的来看，2014年3月，国内经济加速放缓、国际市场流动性反复成为本轮持续15个月的小盘成长行情宣告结束的宏观信号。

中观层面来看，硬件端出货量下滑与行业渗透率到达阈值限制了以手游为代表的成长行情，现象级手游产品的断层也使得业绩高增长无法持续。2014年二季度起，手游、应用软件经历了长达15个月的爆发性高速增长之后，行业增速出现明显放缓。硬件支撑方面，智能手机畅销带来的红利逐渐消失。在经历了过去一年的快速增长之后，智能手机出货量出现环比下降，用户换机刚需出现明显疲软，人口红利为游戏行业带来的硬件端支撑逐渐消失。行业渗透率方面，移动游戏用户相对移动互联网用户的渗透率出现明显增长放缓的趋势，2014年第一季度渗透率已达59%，行业渗透率已到达阶段性阈值，成长属性一定程度上被削弱，随后第二季度渗透率仅增加两个百分点。业绩方面，现象级手游产品的断层无法拉动业绩持续高增长，也成为本轮成长行情见顶的催化剂。手游行业依靠明星产品带动整体行情发展，2013年《愤怒的小鸟》、《水果忍者》无论用户量还是运营收入都达到突破性效果，成为行业标杆性产品，手游自此开始爆发。但2014年起，从游戏产品推出的效果来看，并没有出现比肩2013年的现象级产品，促使移动互联网相关赛道业绩增速下滑。这一时期，2014年Q2互联网传媒行业归母净利润增速仅为30.00%，环比回落13个百分点；计算机应用行业业绩同样出现显著下滑，归母净利润增速由一季度的17.95%下降至11.69%，环比回落6个百分点。

微观交易层面来看，2014年初市场交投情绪过热，换手率和成交额到达阶段性峰值，行业回调压力在市场情绪到达高位一到三周后逐步显现，拥挤交易情况下互联网传媒、计算机应用等热门行业相继见顶。换手率来看，互联网传媒、计算机应用、万得全A5日平均换手率分别在1月27日、2月17日、2月21日到达本轮阶段性高点，随后换手率持续下跌，连续4个月呈现交易降温态势。成交额占比来看，热门赛道成交额占万得全A成交额比例也在2014年初到达高位，互联网传媒和计算机应用成交额占比在1月13日、2月7日相继到达高点，成交额比例分别达3.71%、6.38%，较2013年年初本轮行情启动前分别上升3.22、4.03个百分点。市场交投情绪逐渐见顶、热门赛道交易拥挤情况下，相关行业回调压力不断加大。从指数收盘价来看，2月7日互联网传媒率先见顶，到达1070.62的高点位，随后计算机软件在2月24日录得3123.36的收盘价，也登上阶段性顶部。总的来看，在本轮以移动互联网为代表的成长行情步入尾声时，行业回调压力在市场情绪到达高位一到三周后逐步显现，分行业来看，互联网传媒先于计算机软件见顶。

1.32015年：外部政策冲击

2015年1月至6月的成长行情因受到市场监管清理配资而见顶，外部政策冲击是本轮成长行情步入尾声的重要因素。2015年1月至2015年6月成长板块成为市场主线，受益于“互联网+”浪潮的广泛渗透，及再融资、并购重组政策宽松助力，与软件端相关的互联网应用板块大幅上涨，互联网信息服务、软件开发、IT服务等细分行业涨幅均超过150%。随着2015年6月2日证监会发布《证券公司融资融券管理办法（征求意见稿）》，通过券商场外配资相关业务，以解决前期资金大幅加杠杆引起的市场泡沫化问题，A股在2015年6月中旬进入下行通道，传媒、计算机及其细分行业均在6月3日前后先于万得全A见顶。从宏观层面来看，监管清理配资引发市场恐慌情绪高涨，在调控政策趋严的背景下，市场集体下跌导致大面积杠杆资金被强行平仓，进一步加剧的流动性危机刺破成长泡沫，本轮成长行情中的传媒、计算机等领涨板块盈利水平也于2015年Q3达到顶部区间，在并购重组逻辑被破坏后，成长板块跟随大盘一路下行，在6月的市场整体回调期间回调幅度超过40%。

微观交易层面来看，2015年5月市场交投情绪过热，换手率和成交额触及阶段性高点，6月严查场外配资刺破市场泡沫带来A股全面回调，互联网信息服务、软件开发等热门行业同步见顶。换手率来看，软件开发、互联网信息服务5日平均换手率同时于5月14日到达本轮阶段性高点，换手率分别达6.68%、7.01%，随后5月28日万得全A换手率也触及3.40%的局部高点。成交额占比来看，热门赛道成交额占万得全A成交额比例也在2015年5月到达高位，软件开发和互联网信息服务成交额占比在5月13日、14日相继到达高点，成交额比例分别达2.46%、1.80%，较2015年年初本轮行情启动前分别上升1.69、1.28个百分点。此时市场已处于高度泡沫化的牛市末期，市场交投情绪到达顶点，随着严查场外配资政策启动，股市面临全面回调。从指数收盘价来看，6月3日软件开发率先见顶，到达12564.21的阶段性高位，随后6月4日互联网信息服务录得12053.12的高点位，热门行业几乎同步见顶，在本轮行情中双双实现超过250%的高额收益。总的来看，在本轮以“互联网+”为代表的成长行情步入尾声时，行业回调压力在市场情绪到达高位两周后逐步显现，分行业来看，互联网信息服务和软件开发几乎同时见顶。

1.42020年：疫情冲击下景气度回落

2019年6月至2020年2月的成长行情受到疫情爆发带来的停工停产影响，业绩增速大幅回落，外部冲击对基本面的扰动成为行情结束的信号。2019年6月至2020年2月科技股成为市场主线，期间TMT50指数涨幅达到79.3%，而同期万得全A仅小幅上涨17.9%，这一时期电子领跑成长板块，与自主可控、国产替代逻辑高度相关的集成电路、半导体材料、电子零部件制造等细分行业涨幅优势更明显，上涨幅度均超过140%。随着新冠疫情在全球范围内的爆发导致欧美股市出现一波急跌，A股在2020年2月底同样再次进入下行通道，成长板块的各类细分行业均在2月24日后与万得全A同时见顶。从宏观层面来看，本轮成长行情结束的信号无疑是新冠疫情对整体市场基本面形成扰动，在全球疫情蔓延的不确定下，供需双降也对电子行业形成显著影响，2020年Q1电子及其细分行业业绩增速明显下滑。在业绩不及预期的情况下，成长板块跟随大盘一路下行，在3月的市场整体回调期间回吐了前期将近一半的超额收益。

从中观层面看，受疫情全球蔓延影响，2020年初全球电子行业景气度边际回落成为行情结束的另一诱发因素。疫情爆发前，全球电子行业加速回暖，在5G引领的新一轮半导体周期中，2019年1月全球半导体销售额和中国半导体销售额环比增速触底后开始回升，9月中国半导体销售额环比增速达5.4%，随后增速开始回落，11月和12月全球和中国半导体销售额环比增速相继转负，并疫情爆发后的在2020年初持续下行态势。同时，台湾电子暨光学PMI在这一时期也加速下行，再度印证全球电子行业景气度的阶段性回落，2020年2月台湾电子暨光学PMI为46.3，相较于1月52.2回落5.9，落入收缩区间，分项中新增订单量萎缩明显，2月收于41.3，相比1月大幅回落9.9。另一方面，新冠疫情在海外出现加速蔓延对全球资本市场形成冲击，重挫全球风险偏好，全球电子指数均出现大幅回调，带动A股电子板块同步调整。费半指数及台湾电子行业指数相应在2月出现较大幅度调整，费半指数于2月16日见顶，回撤幅度达14.70%，台湾电子行业指数于2月22日见顶，回撤7.01%。

从交易层面来看，2020年2月市场交投情绪高涨，换手率持续5个月抬升，成交额到达阶段性峰值，疫情的全球性蔓延趋势明确后市场情绪转冷。从换手率来看，市场换手率整体自2019年10月以来持续抬升，在2020年1月开始加速上行，领涨行业中，集成电路、半导体材料和电子零部件制造换手率分别均在2月25日达到峰值，分别为11.43%、14.26%和7.38%，万得全A当天换手率为1.23%，领涨行业赛道交易情绪明显放大，导致后续回调幅度也得到了进一步放大。疫情全球性蔓延趋势明确后，市场见顶，伴随换手率持续回落。从成交额占比来看，热门赛道成交额占万得全A成交额比例也在2020年初到达3个月内的阶段性高点。自2020年1月以来，三个领涨行业成交额占比走势趋向同步，这一阶段市场整体波动加大，而对于热门赛道和方向也更为明确，集成电路和半导体材料成交额占比在2月19日到达高点，成交额比例分别达3.99%、0.69%，较2019年6月本轮行情启动前均抬升以倍以上，电子零部件制造在2月25日达到3.33%的高点，较行情启动前提升0.5倍。市场交投情绪高涨，热门赛道交易拥挤情况下，受到疫情蔓延这一黑天鹅事件催化，市场见顶回落，情绪逐渐转冷。

1.5当前成长行情演绎到什么阶段

产业景气程度与盈利周期的拐点是决定成长行情见顶的关键，同时伴随着微观交易结构的恶化，而宏观层面的扰动一般不是决定性因素。从之前四次成长行情见顶的核心逻辑来看，产业周期的趋势向下往往是历次成长行情见顶的关键，而宏观扰动往往不是决定性因素，仅能起到推波助澜的作用。2010年终端产品出货量趋势放缓，电子行业景气度触顶回落成为行情结束的重要信号；2013年硬件端出货量下滑与行业渗透率到达阈值限制了以手游为代表的成长行情，现象级手游产品的断层也使得业绩高增长无法持续；2020年在疫情冲击下科技板块景气度全面回落，仅有2015年是在严查场外配资等外部政策冲击下导致行情快速终结。此外，成长行情见顶往往伴随着微观交易结构的恶化，体现在换手率、成交额占比快速攀升，但在历次行情期间局部交易的拥挤往往多次出现，很难仅依靠微观交易结构的拥挤就判断成长行情是否见顶。

“经济不弱+政策不紧”的组合为成长风格持续演绎奠定宏观基础，叠加产业政策对科技创新的大力支持，当前成长行情仍将延续。根据过往几轮成长行情的演绎过程，尽管流动性宽松并非成长板块崛起的必要条件，但确实可以起到锦上添花的作用，提升市场对成长科技板块高估值的容忍程度。当前宏观环境保持稳定，延续有韧性的下行态势，而二季度以来流动性环境的持续超预期则强化了本轮成长行情。在政治局会议明确定调的背景下，国内流动性易松难紧的格局已经确立。在产业政策层面，近期决策层对教育、医疗、房产等民生相关领域的监管措施趋势增强，而对制造业升级、科技创新等领域依旧保持较高的支持力度，政策不确定性风险相对较低。总的来看，货币政策宽松预期的确认叠加产业政策的大力扶持有望支持成长板块继续走强，当前行情仍将延续。

当前成长板块业绩依旧保持强劲，基本面支撑动力十足。成长行情的核心驱动力往往是在一轮科技周期的作用下产业景气度持续向上，业绩端得以保持高增速。而伴随着新产业跨过成长期进入成熟期，新技术的渗透率越过加速提升期进入平稳增长期，产业景气程度与盈利周期的拐点往往在此时出现，而成长板块的超额收益也将不复存在。本轮科技周期的核心是能源革命，新能源汽车、光伏、半导体等相关板块在产业趋势向上的大背景下持续释放盈利，且在未来几个季度仍有望保持业绩的高增速，基本面的强劲支持有望助力成长风格持续跑赢。此外，与之前的科技成长行情不同，本轮的主要领涨板块均为我国在全球范围内具备竞争优势的行业，例如新能源汽车和光伏，全球竞争优势有望拉长相关产业的趋势向上周期，充分享受本轮能源革命在全球范围内的红利释放。

微观交易拥挤往往会造成热门成长板块的阶段性回调，换手率与成交金额占比越过之前高点往往值得警惕，但短期的交易拥挤难以改变成长板块的趋势向上，阶段性调整后反而是布局良机。从微观交易层面来看，短期的交易拥挤往往会导致热门成长板块出现阶段性回调，改变成长行情演绎的节奏。我们以换手率和成交金额占比两个指标来衡量当前热门赛道的交易情况，发现近期热门赛道内部也开始出现分化，换手率与成交金额占比越过之前高点后，板块往往存在回调压力。具体来看，电源设备、汽车整车等新能源相关细分行业无论是换手率还是成交额占比，在经历前期的震荡后近期保持上行态势，而半导体、稀有金属则在越过前期高点后开始逐步回落。总的来看，产业趋势和景气程度才是决定成长股行情的核心变量，在当前高景气、产业趋势确定的背景下，微观交易拥挤难以改变成长板块趋势向上的方向。在经历了前期的宽幅波动，热门板块交易拥挤现象得到缓解，后续市场仍大概率继续拥抱科技成长，建议围绕高景气、高成长布局，重点关注新能源、医药生物、半导体、军工等。

2 三因素关键变化跟踪及首选行业

7月经济数据即将公布整体，从高频数据来看供需两端均有延续放缓的迹象，经济下行压力有所加大。国内资金面宽松，各项资金价格继续走低，美债收益率从底部开始抬升。风险偏好维持在较高水平，政策基调中性偏松，外部环境方面关注8月中下旬以后中美关系的新变化。

2.1 经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化

7月经济数据即将公布整体，从高频数据来看供需两端均有延续放缓的迹象，经济下行压力有所加大。从最新公布的7月PMI来看，7月制造业PMI录得50.4%，环比回落0.5个百分点，4-7月制造业PMI已经连续四个月出现回落，但依旧保持在荣枯线以上，从PMI分项来看，7月生产和新订单指数分别较前值回落0.9、0.6个百分点，表明近期在河南极端天气、南京点状疫情爆发的背景下，供需两端都出现了放缓的迹象。从7月经济高频数据来看，生产端方面，各项工业开工率均有不同程度的下滑；需求端方面，30城地产销售两年平均增速仍处于下行趋势，车市方面，7月1-4周乘用车总体零售同比下降5%，同6月份的表现大体相当。外需方面，集装箱价格指数仍处于抬升过程之中，出口的高景气度仍能大体维持。整体而言，7月供需两端均有继续放缓的迹象，经济下行压力正在有所加大，尤其是内需亟需提振。

国内资金面宽松，各项资金价格继续走低，美债收益率从底部开始抬升。从国内各项资金价格来看，十债利率一度下破2.8%，短端利率方面，DR007一度下破2%，同业存单收益率和1年期MLF利率的差值持续走阔，资金面偏松的格局并未改变。海外方面，美债收益率探底回升，受超预期非农数据的影响，美债收益率在一度逼近1.2%之后迅速走高，重新站上1.3%，后续在Taper临近的背景下有望延续走高。

风险偏好维持在较高水平，政策基调中性偏松，外部环境方面关注8月中下旬以后中美关系的新变化。过去一周市场风险偏好维持在较高水平，表现为市场成交量较大，结构性机会显著。从内部政策导线来看，政治局会议跨周期调节思路明确，政策基调总体中性偏松，强调宏观政策自主性。产业方面的重点任务来看，新能源车被首次提及，能源革命强调“先立后破”。从外部环境来看，中美博弈趋于常态化，8月中下旬以后需关注中美关系的新变化，包括新冠溯源、第一阶段协议评估等事件。

2.2 8月行业配置：首选化工、电子、通信

行业配置的主要思路：积极可为，坚守成长。7月市场表现出宽幅震荡以及大幅分化行情。其中，科创50领涨1.87%，创业板指上涨1.00%，沪深300下跌7.31%，上证指数下跌4.92%并一度跌至3300点附近，中小成长风格指数与大盘指数分化更加明显。从行业表现来看，7月有色金属、钢铁、电气设备、电子、通信等板块领涨，表明市场交易核心仍在于高景气和高成长。休闲服务、食品饮料、农林牧渔、传媒纺织服装等估值较高、业绩较差板块表现相对弱势。展望8月，市场依然积极可为，结构化演绎将更加极致，科技成长仍是市场演绎主线。与7月相比，宏观环境将维持稳定，经济数据难有亮点，但货币政策宽松预期的再次确认将带动风险偏好的进一步提升，成为市场上行的主要动能，“经济不弱+政策不紧”的组合为中期奠定了乐观基础。整体来看，估值的消化仍是今年不变的主线，在中报季布局窗口，仍以甄选高增长、高景气行业为主，政策变化或是短期博弈焦点，建议围绕高景气、高成长布局，具体包括，1）长期景气的科技成长方向，包括新能源、医药生物、半导体等；2）关注盈利高景气的强周期板块，化工、有色金属等行业；3）关注竣工逻辑下的地产后周期机会，尤其以建材、轻工为代表的建安产业链。8月首选行业化工、电子、通信。

化工

标的：万华化学、玲珑轮胎、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、新洋丰、阳谷华泰、新和成、三友化工、华鲁恒升等。