美联储Taper的节奏

5月19日，美联储公布议息会议声明，重申距离“进一步实质性进展”仍需时间。4月FOMC会议纪要显示， 委员们为4月的FOMC会议准备的美国经济预测略强于3月的预测，并且大部分与会者认为“前景的风险已不再像前几个月那样高”，因此在会议声明中删掉了“经济前景仍面临相当大的风险”；但同时也指出变异病毒的传播对经济带来风险，因此前景预测的不确定性有所增加。

另一方面，一些发达国家已经开始Taper，例如4月21日加拿大央行宣布缩减购债规模。而欧日M2拐点已现，部分新兴市场已经开始加息。市场对于美联储何时缩减QE（Taper）存在争议。

图：部分国家开始货币政策正常化甚至加息

美联储Taper信号的判断条件

1. 全民免疫进度

圣路易斯联储主席布拉德表示，75%的疫苗接种率是美联储考虑Taper的一个必要条件。截至5月26日，美国至少一剂疫苗的接种率已达49%,全部两剂疫苗的接种率为39%。拜登总统的首席医学顾问 Anthony Fauci博士估计，疫苗接种率处于70%-85%的水平时才可能出现群体免疫。近期美国疫苗接种速度有所放缓，预计美国将在四季度中达到75%的疫苗接种率,实现基本的群体免疫。

图：美国至少一剂疫苗的接种率已达49%

2. 就业改善进度

就业是美联储本轮政策周期的核心关注点。4月非农就业仅新增25.6万，大幅低于预期100万以及前值92万。好在原本相对滞后的美国服务业就业恢复尚可，4月休闲和酒店业新增非农就业33.1万，高于前值20.6万，但低于2月的41.3万人，就业修复仍有波折。

参考历史经验，在2013年1月的议息会议上就首次出现了一些委员关于taper的讨论，但美联储真正宣布taper是在12月的议息会议上，前后相隔了近一年。2013年美联储taper时，非农就业已基本回到金融危机前的水平，官方失业率为6.9%。即使考虑释放Taper信号的2013年5月，失业率尚处7.5%的较高位置，失业率走势也是快速向下的。而目前的官方失业率指标由于受到疫情冲击的扭曲是失真的，从鲍威尔和耶伦所青睐的替代指标来看，4月的真实失业率仍然高达8.9%。

图：当前的劳动力市场存在较为显著的劳动力供应瓶颈

3. 通胀压力

去年8月份，美联储调整货币政策框架，将寻求实现2%的平均通胀率长期目标，更加侧重实现充分就业，以应对美国经济结构性变化和新冠疫情带来的新挑战。美国4月通胀数据显示，CPI同比已突破4.0%大关，TIPS隐含通胀预期也高于2.5% 的水平。4月议息会议上委员们认为，通胀上升主要反映了暂时性因素。由于低基数、能源价格上涨、进口价格上涨以及供应链条瓶颈，“年底前PCE和核心PCE通胀都将高于2%，2022年预计略低于2%，2023年预计回归至2%左右”。此外，许多与会者认为，虽然短期通胀出现波动，但长期通胀预期仍锚定在美联储的政策目标水平。

当然也有部分与会者提示了通胀持续上行风险。无论是新兴市场疫情，还是发达市场的大规模刺激政策均在发酵中，这也导致美联储表达的“通胀仅是暂时现象”观点在市场引发了分歧。

4. 市场预期

纽约联储调查显示,一级交易商和市场参与者的中位数预期均为，美联储将于2022Q1开始缩减，至2022年底完全退出QE，与3月的调查结果一致。年内美联储开始缩减QE的概率较低，预计下半年逐步释放信号，并自明年年初正式启动Taper。