来源：国泰君安证券研究

周三债市继续调整，银行间主要现券上行近2bp，T主力合约收跌0.22%。自从10年国债下破3.10%后，利率下行不断遇阻，3.08%、3.06%、3.04%都成为震荡的关键点位，加上10年国债利率接近3.0%强阻力位，看多的投资者变得越来越不淡定，此前有仓位的机构想止盈，踏空的机构则表现为“点位越低越不敢上车”。

稳定的资金面预期是这一轮行情的重要心理支撑，而依据资金行为做多债券的核心逻辑主要有两个：一个是央行的态度，也就是货币政策的边际变化，能够最直接的影响债券利率走势，这也是过去一段时间支撑资金预期稳定的主线；另一个是机构行为，也就是资金是否愿意继续买债券，机构资产端的收益率和负债端的成本是否匹配。

过去一段时间我们坚定看多债券，原因就是对央行货币政策“长期维稳”的论证以及对通胀担忧见顶的判断，但近两周在国债利率3.0%强阻力位的压力下，市场变得纠结，这也是正常反应。我们认为，从“资产荒”视角去理解资金行为对行情的影响，是继续对市场保持乐观的重要支撑。

当前配置资金“结构性资产荒”压力凸显，特别是风险偏好回落、地方债迟迟发不出来、城投债务压缩、地产融资趋严，表外融资向表内转移的压力大，固收类机构对优质纯债资产的需求愈发增强，加上过去几个月踏空资金较多，债市行情越来越像2016年“资产荒”时期。

当前“结构性资产荒”的强度虽然不及2016年的“资产荒”，但对行情的推动却有相似之处。2016年“资产荒”并非真正缺乏资产，而是因为商业银行理财大幅扩张、高收益低风险资产稀缺、机构风险偏好提升，三股力量合力推动；而当前的“结构性”资产荒更多源于机构“欠配”和融资收缩背景下信用下沉策略失效，倒逼机构只能接受高等级、低收益的资产。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《从资金行为理解做多国债的“支点”》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

报告名称：《从资金行为理解做多国债的“支点”》

发布时间：2021年6月2日

发布机构：国泰君安证券研究所

报告分析师：

覃   汉（国君固收）证书编号 S0880514060011

石玲玲（国君固收）证书编号 S0880120120050

更多国君研究和服务

亦可联系对口销售获取

备注

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国君证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照以下联系方式与我们联系。