来源：华泰柏瑞微理财
“从宏观角度，在经济放缓、产业升级、新旧动能转换的大背景下，市场更多地表现为结构性的牛市。新兴行业的崛起、行业集中度的提升、行业龙头的聚集，都是结构牛市的体现。”
“从大类资产配置角度，我认为主要两个方面：一是在扩内需背景下从大消费行业的持续崛起中找寻机会，二是布局经济转型的趋势下新兴产业的投资机会，比如高科技、互联网、大健康等行业中科技含量较高的公司。”
“今年依然是令人激动的年份，我们感受到市场的结构性机会是层出不穷。这种市场环境对于主动型基金经理其实是比较有优势，只要不是系统性的风险，我们都一直寻找着结构性的机会。”
“去年到现在基金爆款频出的趋势我认为仍会持续，因为居民的权益资产的整体占比还是非常低，仍有广阔的空间。”
“根据我们的长期跟踪研究，低估值投资并不能带来超额收益，相反可能更容易陷入价值陷阱。港股最大的价值在于很多领域有A股市场买不到的优质公司，我们会用配置A股核心资产一样的思路配置港股核心资产。”
“抱团只是侧面反映我们正在进入一个分化的时代，这是一个非常健康的投资时代，是应该让机构投资者去发挥的好时代。”
“就像美女自然吸引更多的男士，基本面优异的股票自然吸引更多的机构投资者。机构投资者是做‘专业选美’的，彼此之间可能不认识，但大家可能会在优秀的上市公司相遇，这就是所谓‘英雄所见略同’。”
“我们看估值应该往前看，而不是往后看。新手开车老往后看，而老司机开车往前看。”
“爱美之心人皆有之，医美行业是我们对美好生活向往的最好注解。这个行业最符合我对消费属性特征的理解——医，说明它有一定技术壁垒和门槛，器械需要认证，而美，其实就是消费属性，就是无尽和重复的消费，符合我们对毛利率高，净利率高的要求。”
“投资要买自己买不起的东西。”
以上是中泰证券首席经济学家李迅雷和华泰柏瑞总经理助理沈雪峰于近期直播中的精彩观点。以下为两位直播内容的精彩回顾，特此整理以飨读者。
谈大势
权益大时代
结构性机会仍是主流
李迅雷：从宏观角度，在经济放缓、产业升级、新旧动能转换的大背景下，市场更多地表现为结构性的牛市。新兴行业的崛起、行业集中度的提升、行业龙头的聚集，都是结构牛市的体现。
中国资本市场慢慢正在向机构投资者时代挺进。过去散户时代大家的投资理念很混乱，炒概念炒题材层出不穷。随着机构投资者占比和话语权上升，炒作模式就不适用了。这也使得专业投资者的能力得到进一步体现。
从大类资产配置角度，我认为主要两个方面：一是在扩内需背景下从大消费行业的持续崛起中找寻机会，二是布局经济转型的趋势下新兴产业的投资机会，比如高科技、互联网、大健康等行业中科技含量较高的公司，朝这两个方向配置应该不会有太大问题。
沈雪峰：这些天市场调整，大家都在担心市场是否会转向，但我认为对基金经理来说，今年依然是令人激动的年份，我们感受到市场的结构性机会是层出不穷。这种市场环境对于主动型基金经理其实是比较有优势，只要不是系统性的风险，我们都一直寻找着结构性的机会。
从更长远的角度，我们正在进入一个权益投资的大时代。在固定收益率下行，银行理财打破刚兑，房住不炒的政策背景下，居民财富需要通过权益市场投资去抵抗通胀。
但权益市场波动较大，我们应该怎么办？基金投资就是很好的方式，让专业的人做专业的事。我认为，基金爆款频出的趋势仍会持续，因为居民的权益资产的整体占比还是非常低，仍有广阔的空间。
谈流动性
美联储QE可能持续
国内央行政策不会急转弯
李迅雷：如果美联储加息的话对市场肯定是一个利空，但是我更倾向于这一轮的QE会持续比较长的时间，因为其实美国经济还没有到一个全面好转的时候。美联储主要看就业率来判断经济恢复情况，因此美国经济通常是一个下跌很快、上行很慢的过程。
目前来看，虽然美国经济的恢复是比较明显的，通胀也有非常明显的上涨，但美联储已经明确2%以上不一定去加息，还要看一段时间，因为美国失业率的下降，按照历史经验来讲，它可能需要5年时间来恢复。在这种背景之下，我觉得美联储的QE估计还是会继续持续下去。
国内方面，货币政策回归常态是今年央行的整体方向，政策应该不会急转弯。但是当经济恢复之后，央行的货币政策肯定是要稍微收回去一点，但是我的判断一是不会急转弯，二是不会加息。中国的CPI是国内定价的，跟美国的CPI不是一回事，我们不能拿美国的CPI来参照。我觉得中国今年的CPI会起来一点，但不会产生恶性通胀，这样对整个资本市场还是有一定支持保护作用的。
沈雪峰：我们一直清楚当前的市场表现有不少是来自于流动性的贡献，这里头既包含海外央行量化宽松和财政货币化带来的资金流入，也包含国内因为应对疫情所释放的流动性和资管新规大背景下居民通过机构间接配置到股票市场的流动性。而疫情的恢复或许意味着流动性不再宽松，我们必须着手应对去杠杆过程中可能的次生风险。我们面临过08年金融危机，面临过15年杠杆退潮，也面临过18年贸易争端，我们在数次市场危机中都证明过自己的回撤控制能力，相信我们也有能力面对后续的未知。
谈港股
AH折溢价收敛是大趋势
A股所稀缺的新经济公司是关注重点
李迅雷：首先香港市场是全球的估值洼地，今后随着估值跟A股的接轨，它的盈利上涨空间仍可期待。其次，香港市场机构投资者为主，比较适合机构投资者参与，此外，香港有很多A股市场所稀缺的新经济股票。当然，H股对应A股的折价率也很高，特别是去年下半年的时候，在互联互通的机制下，折溢价收敛是大趋势。
沈雪峰：我们很早就开始了对港股市场的研究，人员配置上早有布局、组合也有所涉猎。对于港股，我们的选股标准和A股也是一致的，我们倾向于选择优质的行业龙头，并且这些公司具备独特性，有很宽的护城河。许多A股所稀缺的新经济公司是我们关注的重点。
虽然港股整体估值较低，但是你会发现，真正机构喜欢的港股并不一定是低估值的。我们不会仅仅因为“便宜”去选择一只股票，我们还会研究公司的稀缺性、核心优势、所处赛道以及成长空间。
当然，我们也提醒一下投资港股的风险，其做空制度、融资制度、交易制度都和A股都不一样。港股是以机构为主的市场，且没有涨跌限制，也请投资者注意好控制风险。
谈“抱团”
“抱团”更应该形容为“共识”
大家在优秀的上市公司相遇
李迅雷：我对于“抱团”的提法不太认可。我觉得所谓“抱团”，实际更应该形容为“共识”，是投资者基于理性、基于DCF模型、基于对未来成长的选择。很多人问：市场会否从结构性牛市演变至全面牛市？我觉得往后机构投资时代不太可能。纵观全球成熟市场的牛市都是结构性的。上市公司有各自生命周期，表现分化，不可能每家都成为百年老店。“抱团”只是侧面反映我们正在进入一个分化的时代，这是一个非常健康的投资时代，是应该让机构投资者去发挥的好时代。
沈雪峰：我很不喜欢“抱团”这个形容词，贬义居多。我们做投资不是为了抱团而去。就像美女自然吸引更多的男士，基本面优异的股票自然吸引更多的机构投资者。机构投资者是做“专业选美”的，彼此之间可能不认识，但大家可能会在优秀的上市公司相遇，这就是所谓“英雄所见略同”。所谓“抱团”、“牛头熊身”只是表象，希望大家不要用“抱团”这个词来形容我们专业的选股水平。
谈估值
老司机会往前看
要有洞见未来的眼光
李迅雷：我们看估值应该往前看，而不是往后看。老司机开车常往前看，看得比较远，而新手开车老往后看，这样很难开得稳。估值对于某些好赛道来讲，整体估值肯定是不便宜的，但是对于好赛道的千里马，长期来看还是便宜的。它未来的成长是最宽阔的护城河。
便宜的公司一大堆，为什么涨不起来？关键还在往前看。债券研究有个概念叫“久期”，如果拉长看，好的公司久期很长，可以给高估值。风险肯定是随着股价的上涨会增大，但需要我们对其未来的成长有判断力。
大消费时代，巴菲特买的股票，持有时间确实很长，他也买过中国股票，一个是周期股，持有大概两年，还有一个消费类，持有了十五六年，没有卖掉。所以我觉得行业属性还是很重要的，市场容量如果很大，这类公司在同行业出类拔萃，那跑赢的概率很大。
沈雪峰：很多人简单地将“价值投资”与“低PE”、“低估值”划等号,但我不这么认为。在我们的体系里，成长是价值的一部分。我们要有洞见未来的眼光，这是优秀的主动基金经理和其他人拉开距离的核心能力。
我们投股票看的是未来，除了要对公司过去历史有研究，同时也对其未来空间心里有数，要看这个公司三年、五年以后的位置，是否能够保持自己的优势和地位，能否保持盈利的稳定性、确定性、持续性增长。高估值可以通过成长性来消化，比如某医药公司每年的增长只有30%，但如果它可以连续十年保持这样的增长，那么时间复利的价值就会很具有吸引力。
更简单的例子，巴菲特一持有就是五年/十年，股票涨了十倍、二十倍一百倍，这些公司肯定有经历高估值的阶段，所以在能判断出这家公司是最好的企业之一的时候，还是要忍受波动。
持有这样的公司很多年，你就会发现好公司不仅能通过长期优秀带来丰厚回报，而且还能给你带来短期的惊喜，比如去年疫情冲击，许多优秀的公司还能保持超预期的增长。所以，我会关注估值，但更会关注成长，估值只是看问题的一个角度，但不是全部。
谈消费
买自己买不到的东西
医美是对美好生活向往的最佳注解
沈雪峰：白酒公司的特点之一在于需求比较稳定，不会因为金融危机而一夜之间没有订单。消费企业最大的好处就是面向大众，需求端较为稳定，是充分竞争的行业。如果能在充分竞争的行业中做到最优秀的公司（之一），就形成了品牌，不容易被超越。从盈利的角度看，白酒企业的毛利率很高，净利率也很高，是一门好的生意。
当然，白酒行业里的门道也很多，不同阶段不同企业的增速差异很大，所以还是需要专业的人来鉴别、把握个股的机会。
沈雪峰：爱美之心人皆有之，医美行业是我们对美好生活向往的最好注解，是一条很好的赛道。我是一直很关注这个行业，很多化妆品、原材料公司都研究过。
这个行业最符合我对消费属性特征的理解——医，说明它有一定技术壁垒和门槛，器械需要认证，而美，其实就是消费属性，就是无尽和重复的消费，符合我们对毛利率高，净利率高的要求。
随着理念进步，大家不再像以前那样偷偷摸摸地去打针、拉皮、整容，现在追求美是非常阳光的动作，不仅仅娱乐明星或者政界知名人物需要，医美已经走入普通大众的生活。此外，现在的技术和产品都比较成熟，项目安全性提高，行业迎来景气向上的爆发点。
李迅雷：中国消费市场需求很大，供给也大，要知道，在供给大的行业里做到高毛利率是很难的。18年的时候，我写过一篇文章，叫《买自己买不到的东西》，更早之前(2006)还写过一篇文章叫《买自己买不起的东西》。青春是买不到的，所以医美行业也是符合“买不到”的逻辑。另一方面，医美行业需要专业的技术，存在技术壁垒，这种技术壁垒也是买不到，这些因素都使得这类公司毛利率变高。
同时，医美行业也符合消费升级居民消费增长的需求。写《买自己买不起的东西》的时候，大家手里资产普遍短缺，如果敢在2006年的时候加杠杆配置那些在当时看来很贵的资产，一路持有到现在，哪怕中间出现大幅下跌，相信都可以获得极高的回报率。
如今步入到商品和资本双过剩的时代，就到了“买自己买不到的东西”的阶段了。即便在一个全面过剩的商业环境下，总是存在某些长期紧俏的或者供不应求的东西。这也是从宏观角度来解释了为什么很多资产涨的这么好，一个是和品牌相关，一个和消费者结构相关，一个是核心技术相关，这类产品对应的股票是值得长期跟踪的。
谈风格切换
周期品有阶段性机会
心怀诗和远方，应对而非预测变化
李迅雷：很多声音觉得风格可能要切换了，从大消费要切换到周期品，而我的观点是，从宏观的角度来讲，周期品是有机会的，因为周期品跌了那么多年，确实有一定的均值回归的可能性。但它的持续时间我始终觉得是不会太长，因为目前供给是很充分、全球产能过剩，经济增速是往下行的，你不能够期待经济增速下行当中，周期品的价格会往上涨。价格上涨是由需求来拉动的，我们现在的居民收入没有出现一个明显的上升。
另外，过去在商品经济的时代，货币发行，商品价格就会上涨。现在来看，不仅美国、欧洲，中国也涨不起来了，因为钱有了新出处，都要往资产去配置。我觉得今年可能会有一定的通胀压力，但风格切换我觉得这是短期的。
沈雪峰：我们曾数次担忧风格的切换可能会对所谓“抱团股”带来什么样的影响，如果风格切换应当切换到什么样的风格，选择什么样的行业。但这并不意味着基金经理有能力进行预测，因为过去也出现过风格的短暂切换，最终依然回归到我们长期看好的个股中来。所以，我们现在正在关注的是，现在是否到了风格切换的时间点，以及我们应当更多地配置什么样类型的上市公司。我们更注重应对而非预测，我们需要市场给我们信号，而不是猜测信号。
风险提示：如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金投资需注意投资风险，请仔细阅读基金合同和基金招募说明书，了解基金的具体情况。本产品由华泰柏瑞基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。
