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以ETF为主要配置的FOF，看上去是一个好主意，ETF的成本又低，流动性又好。但是为什么做成功的却不多呢？笔者想对这做一个探讨，难免挂一漏万，希望大家留言，提意见探讨。

01

什么行业适合做ETF？

并不是所有行业都适合做ETF，这无疑是正确的一句话。因为考试做过判断题的都知道出现“所有”“全部”这样包含一切情况的题干基本是错的。那么，什么样的行业适合做ETF呢？

格局稳定的行业适合做ETF。

ETF的价值不在于一键买入多少股票，本质上是为获得行业的贝塔。那么，什么样的ETF会正确代表行业贝塔呢？格局稳定的行业。什么是行业格局稳定呢？一般来说，最大的企业，也最强，其它追赶企业难以弯道超车。行业的集中度也比较高，前三大企业市场占有率到了50%以上。

为什么行业格局稳定了就要选ETF呢？因为行业格局不定，龙头没出现，那么选到未来的龙头必然是有很强的超额收益。反过来说，行业格局稳定后，选个股没有阿尔法，那么还不如选ETF。另外，由于龙头已经充分反映，那么在概率和赔率的框架中，龙头股在概率上占优，但可能赔率不够。但是在ETF中，尾部的股票，通常是概率不够，赔率很大。一旦情绪上来，那些股票反而涨得多，就具有优势。说穿了，在行业格局确定情形下，选ETF和个股，本质是对正常和异常分布的下注。这个分布指（高概率、高赔率），（低概率，高赔率），（高概率、低赔率），（低赔率，低概率）的分布。买ETF实际是买了一个尾部高赔率兑现可能的一个期权。

举例来说，白酒行业实际适合买ETF，因为老五泸成名已久，老大地位已经确认，超额收益来自于赔率的变化。银行业就不适合搞ETF，因为全能冠军招行市场还不是第一，宁行、平银、成行等等也在奋起直追。那么这个行业，选个股还有阿尔法，就没有必要配置ETF。

这是从格局看ETF，那么从最根本的因素来看是什么呢？行业应该有很长的逻辑，比如和吃穿住行，和整个系统相关的行业是适合做ETF的。一些概率性的，短暂的，可能不适合来做ETF，如国企改、杭州湾区ETF、可持续发展ETF，等等一些没有明确指向性的，可能也是不适合做的。

02

能够用ETF做轮动吗？

大概是不能做的。先说经验感受。认识一个能力很强的朋友 ，研究基金也很多年，以前一直是用行业ETF来做组合，效果不好，也对外发了产品，后来就没有后来，规模越来越小。反而用主动型基金做的组合业绩很好。我也请教过国内很有名的一位宏观自上而下选行业到个股的基金经理。能否只用ETF可以做到选行业的目的，基金经理说难，这样虽然可以用ETF表达观点和判断，但是错了就没有办法。选个股上至少还有阿尔法，错了还有安全垫。

另外，从逻辑上看，市场有效性的变强的过程可能是这样：判断大势有效到判断行业有效至判断个股有效，再到跟踪事情反应有效。如果市场有效，大部分基金是跑不过指数的，超额收益主要来自于对突发事件的反应，但突发事件又是不可测和随机的，那么超额收益也就呈现随机走势。

市场有效-择时没用，行业有效-轮动没用，个股有效-选股没用。这个过程可能是不可逆的。目前A股市场上，进入了第二个层次，行业轮动基本起不到作用，但是选股仍有效，选股有较大的阿尔法。所以，聚焦选股性基金，是比较省力和性价比最高的方法。但是，如果我们考虑得更长远一些，十年之后，如果选个股也无效了，该怎么办呢？我想那时候也没有特别好的办法，坦然接受ETF，或者增加对市场事件冲击的敏感度。

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