报告摘要

事件：

公司发布2019年报，实现营业收入37.00亿元，同比+15.02%；归母净利润12.83亿元，同比+12.63%；扣非归母净利润11.47亿元，同比+14.47%；经营性净现金流13.63亿元，同比+5.42%；EPS 0.91元。业绩符合市场预期。

点评：

血制品结构调整平稳增长，四价流感疫苗拉动业绩

公司2019年Q1~Q4单季度实现营业收入6.96/7.07/12.36/10.62亿元，同比+ 23.83/+10.57/+48.05/-10.12%；归母净利润2.60/2.47/4.57/3.20亿元，同比+ 25.16/+0.78/+48.96/-15.87%；扣非归母净利润2.40/2.22/4.30/2.55亿元，同比+ 27.62/+2.28/+56.22/-20.69%。Q4收入出现下降，估计主要原因是四价流感疫苗主要在Q3确认收入，而2018年则主要在Q4确认收入；Q4利润降幅大于收入，主要是资产减值损失增加和政府补助减少的影响。分板块来看：

血制品：销售收入26.44亿元，同比+9.8%。其中静丙收入8.91亿元，同比+47.5%；人血白蛋白收入9.79亿元，同比-4.6%；其他血制品收入7.74亿元，同比-0.6%。静丙增速快而其他品种出现负增长，估计是由于公司调整库存商品结构；新增梁平浆站9月份开始正式开采，已有浆站均按时换发新的采浆许可证，目前共有单采血浆站25家，可以保证采浆平稳增长。随着工艺优化、血浆利用率提升，和学术推广力度加大，预计血制品将保持稳健增长。

疫苗：销售收入10.43亿元，同比+30.8%。其中四价流感疫苗批签发量836万支，估计实现销售700~800万支，收入约8~9亿元，终端刚需强劲，竞争格局优良，是拉动业绩增长的主力品种。2019年6月，四价流感疫苗1#生产线获批GMP，产能已翻番达到接近3000万支。同时新冠疫情有可能带来流感疫苗接种意愿的提升，有望促进四价流感疫苗保持较高增速。在产能释放和接种意愿提升双重催化下，预计2020年四价流感疫苗有望进一步加速增长。

疫情影响短期经营，有望促进血制品长足发展

公司血制品业务受到疫情影响：

生产端：上游采浆预计暂停1~2个月，后续将逐步恢复，对2020年采浆将产生一定负面影响；

销售端：疫情期间静丙和白蛋白用量有所提升，但由于医院总客流量下降，其他血制品则销售工作可能受到负面影响。

虽然疫情会影响采浆和部分品种的销售工作，但考虑血制品临床刚需特性，疫情导致的负面影响仅为暂时性，疫情得到控制后有望较快恢复，不改血制品业务长期增长逻辑。

从血制品行业整体来看：

短期：疫情促进静丙等品种的临床使用；

中期：除国内采浆受影响之外，疫情全球蔓延也可能导致海外采浆受影响，导致供给端收缩，有望带来价格弹性；2019年进口人血白蛋白批签发量占国内人血白蛋白批签发总量的60%左右，若进口量收缩则将为国内血制品企业释放市场空间；

长期：将提升临床普及程度和渗透率，利好血液制品获得长足发展。

四大单抗类似药推进III期临床，研发梯队逐渐丰富

公司目前共有7个单抗取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐珠单抗已经进入III期临床研究，贝伐珠、利妥昔、曲妥珠单抗分别在2019年6、8、9月入组首例患者，阿达木单抗于2020年2月公示临床试验方案；德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗已经进入I期临床研究，另有多个处在不同研发阶段的单抗药物正在稳步推进，为公司培育新的利润增长点。预计公司有望在2020年底完成1~2个单抗的III期临床试验，并在2021年提交上市申请。

盈利预测、估值与评级

公司是国内血制品龙头，产品线布局丰富，浆站充足，血制品业务稳健增长；同时四价流感疫苗放量有望增厚业绩；抗体药物布局兼具速度和差异化。考虑到四价流感疫苗终端需求旺盛、且公司新车间释放产能，有望强劲放量，上调2020/2021年的EPS预测为1.20/1.44元(原预测为1.11/1.29元)，新增2022年EPS预测为1.66元，同比增长31/20/15%，现价对应PE为37/30/26元，维持“买入”评级。

风险提示：

血制品和疫苗批签发量低于预期；抗体药物研发审批进度低于预期。