一、单三季度业绩显著好转

单三季度业绩显著好转，文娱用品业绩亮眼。2019年前三季度SW轻工板块营收、净利润增速大幅下降，达到历年来底部。分季度来看，第三季度轻工板块营收、净利润增速环比显著加快，一举扭转今年前两个季度负增速的局面。2019 年第三季度，SW 轻工板块上市公司实现营业收入1272.40 亿元，同比增长4.85%，在申万行业中排在第21位，同比去年同期下降2.13个百分点；实现归母净利润86.12亿元，同比下滑2.52%，增速在申万行业中排在第21位，同比去年同期回升4.69个百分点。

二、研发投入大幅增长

盈利能力有所下滑，研发投入大幅增长。2019年前三季度，SW轻工板块整体毛利率为23.56%，同比增加0.40个百分点，净利率为6.25%，同比下滑1.34个百分点。在原材料保持低位、增值税下调的作用下，轻工板块成本控制较为得当、毛利率小幅提升，但是受到终端营销费用增加、人工成本持续上行的影响，轻工板块净利率出现明显下滑。2019年前三季度，造纸板块研发费用投入最多(32.59亿元)，文娱用品板块研发支出增长最快(YOY+64.29%)。

三、财务指标改善明显

经营活动现金流改善明显，在手现金充沛。分板块看，造纸、包装、文娱用品收现比改善较为明显。家具板块收现比略有下降，主要是受到家具企业加大经销渠道支持力度、大力开拓大宗及整装业务、收款模式发生改变等因素影响。2019年前三季度，造纸行业经营活动现金流净额/营收比例为16.77%，包装行业为12.52%，维持优秀现金流表现。

整体资产负债率上升，应付账款周转率好转。轻工板块整体资产负债率继续呈上升趋势。截至2019年三季度末，家具板块资产负债率同比增加1.76pct至43.08%，文娱用品板块资产负债率同比增加2.32pct至36.42%。我们关注的个股应付账款周转率普遍好转，在上游供应商占款优势提升。

四、细分板块业绩表现分化

细分板块业绩表现分化。其中，文娱用品板块业绩亮眼，家具和包装印刷板块营收、净利润均实现正增长，而造纸、珠宝首饰板块业绩下滑明显。

文娱用品板块业绩亮眼，2019年前三季度营收、净利润增速相对去年同期有显著提升，两项增速均排在各细分版块第一名。2019年前三季度，文娱用品板块营业收入同比增长31.82%，增速同比去年同期提升5.65个百分点；归母净利润同比增长33.39%，增速同比去年同期提升 9.88个百分点。文娱用品板块增长亮眼的原因主要包括：文化办公用品零售额增速的大幅提升、办公直销领域的快速开拓、龙头上市公司实力不断夯实。我们一直关注的晨光文具、齐心集团均实现了高速增长。

包装印刷板块前三季度维持个位数增长，第三季度营收、净利润增速略有回升，景气度处于较低水平，主要是受到下游行业需求较弱和上游纸价下跌的影响。2019年前三季度，包装印刷板块营业收入同比增长4.26%，增速相对去年同期下滑19.67个百分点；归母净利润同比增长5.52%，增速相对去年同期下滑6.60个百分点。2019年前三季度，瓦楞纸价格回落探底。据卓创资讯统计数据显示，2019年1-9月瓦楞纸日均价均值为3533元/吨，同比下跌20.82%，较2018年明显下跌。

家具板块营收增速承压，净利润增速大幅提升。2019年前三季度，家具板块营业收入同比增长9.81%，增速同比去年同期下滑7.73个百分点；归母净利润同比增长15.71%，增速同比去年同期提升9.42个百分点。全品类大家居战略、家具工程业务的快速开拓、地产竣工数据的回暖等，在较大程度上支撑家具上市公司的业绩增长。据国家统计局数据显示，1-9月商品房住宅销售面积104650万平方米，同比增长1.10%，环比 1-8月提升0.50pct，重新回到正增长区间。1-9月，全国住宅竣工面积33084万平方米，同比下降8.50%，增速比去年同期回升3.80pct，环比1-8 月提升1.10pct。

五、投资建议

地产回暖利好家具企稳回升，文具兼具防御性和成长性。

家具板块，家具板块上市公司的18年报及19 三季报业绩增速普遍下降一个台阶，在前期地产边际数据回暖的支撑下，家具消费增速、终端流量和市场信心已有所好转，再结合去年整体环境低迷、业绩基数较低的因素，预期四季度家具板块业绩企稳回升。我们看好龙头在渠道实力、成本效率控制能力、产品质量等多重优势下跑赢行业。建议关注尚品宅配、欧派家居、帝欧家居。

文娱用品板块，消费升级带动传统文具量价齐升，办公直销市场空间广阔，未来有较大增长动力和亮点，具备研发、设计、制造、渠道等多方面优势的企业有望进一步提升市场空间，同时，我们看好消费的防御性、文具行业的发展空间和龙头综合实力，建议关注晨光文具、齐心集团。

风险提示。宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；经销商管理风险；整装业务拓展不及预期；大宗业务回款风险等。

六、个股分析

尚品宅配(300616)

创新布局值得期待

公司加大投入新技术和新产品研发、推出第二代全屋定制新模式，自营城市市场份额迅速提升、加盟渠道业务快速扩张、整装业务高速推进。上半年自营城市消费者零售终端的销售收款规模同比增长16%，自营整装及整装云业务快速迭代及扩张，整装业务初具规模，Homkoo整装云快速推进，上半年公司整装业务收入约15,451万元，同比增长约230%，自营整装交付数达到708个。

齐心集团(002301)

业绩处于快速增长轨道

2019年前三季度，公司SaaS业务实现收入3.1亿元，同比增长25%。公司2019年第三季度新中标中国移动、国家电网、中国联通和陕西省政府等项目，累计在手的客户包括80家省市级政府、25家央企、15家银行保险机构、15家军工企业等在内的近150家大型政企，在政府、央企、金融、军队等领域具备大客户资源优势。