摩根士丹利华鑫基金视窗——美国非农就业好于预期，国内制造业PMI承压

n 基金经理论市：美国非农就业好于预期，国内制造业PMI承压

上周A股分化较大，上证综指微涨0.11%，深证成指大幅上涨1.47%，创业板指数上涨0.70%。分板块看，家电、食品饮料、医药、非银和传媒等板块表现较好；纺织服装、钢铁、农林牧渔、机械和建筑表现较差。

海外经济方面，美国非农就业好于预期。美国10月新增非农就业12.8万人，高于预期值8.9万人，前值由增13.6万修正为增18万；失业率为3.6%，与预期值持平，高于前值3.5%；平均小时工资环比增长0.2%，低于预期值0.3%，与前值持平；同比增长3%，与预期值持平，高于前值2.9%。10月联储议息会议完成年内第三次降息，但会议申明去掉了“采取恰当行动”的表述改为“评估未来合适路径”，显示联储年内可能会进入评估期，10月非农就业数据好于预期或是重要评估信号，预示年内可能不会再降息。

国内经济方面，制造业PMI再度下探。10月制造业PMI较9月小幅回落0.5个点达49.3%，连续6月位于荣枯线下，分项指标较9月多数出现恶化，其中生产与采购两大价格指数回落显著。建筑业PMI指数为60.4%，比9月上升2.8个百分点。但新订单指数比上月小幅回落0.3个点，达54.8%，从整体来看，当前建筑活动支撑相对强劲。

总体上，近期全球经济面临一定的压力，9月份国内的GDP增长低于预期，制造业PMI指数再度下探，但目前建筑业的开工情况较好，对经济起到一定的支撑作用。预计未来股市的流动性将受益于央行相对宽松的货币政策，虽然上市公司业绩有一定放缓压力，但股票的估值有望提升。在经济趋缓的背景下，一些与经济强相关的板块或将面临业绩放缓的风险，与经济关联度不高的科技股有望受到市场关注。（本文作者：摩根士丹利华鑫基金研究管理部）

n 债市直通车

近期债券市场出现较大幅度的调整。其实自8月底国债收益率低点以来，利率债已经调整30BP以上，这样的上行幅度和四月份情况类似，全年来看，债券市场呈现相对窄幅波动格局，趋势性行情不明显。

近期市场调整的原因主要有几个方面。首先，猪价是最大的扰动因素，由于9月以后猪价持续上涨，创历史新高，引发较强的通胀预期，市场已经形成一定担忧情绪。原因在于市场不知道猪价将涨到什么价格，涨到什么时候。而能控制当下猪疫情的有利因素少，新的产能短期难以释放，疫苗进展缓慢。通胀是债券的天敌，悲观情绪下资金选择短期回避风险，甚至出现一定的踩踏。

第二，之前投资者对央行放松预期过高，超出了当下货币政策现实。尤其是在全面降准后，宽松预期强烈。导致收益率中枢达到低位，信用利差保护也比较低。从全球来看，降息和负利率的确是今年的主流趋势，海外债市也多处于牛市。然而我们的国情是地产投资仍然强劲，CPI破3带来通胀压力，货币政策的节奏把控仍然遵循国内情况为主。

第三，对外关系缓和，目前由于美国大选等问题，短期“停火”可能是双方阶段性的共同目标。在此背景下，风险偏好提升，资金涌向权益市场，美股已经创新高，A股也越发活跃。股债翘翘板现象再次出现。（注：部分有删减）

第四，地方债发行时间的困扰，由于投资者知悉会提前下发地方债额度，但具体发行时间仍然悬而未决。发债时间节奏涉及到对四季度经济的判断，例如今年一季度，地方债大量发行，短期增长效果显著。目前临近跨年时间窗口，地方债若提前发行可能对债市构成较大的威胁。

展望未来，预计债券市场仍以振荡为主，趋势性走弱的可能性较低。经济处于新旧增长模式转换的窗口期，过去的周期可能已不再适用，对房地产政策和宏观杠杆率的控制使得传统经济缺乏弹性，而5G、AI等新经济虽然亮眼，但其毕竟体量仍小，无法提供中国经济的核心动能。猪价是较大的风险因素，但仍属于短期因素与独立因素的范畴。货币政策观望时间拉长，但预计不会转向。如果市场继续大幅调整，反而会带来较好的配置窗口。（本文作者：摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部 施同亮）