来源：新华网
10月11日，鹏华基金公募债券投资部副总经理祝松做客新华网投教基地和财经频道线上访谈栏目《投基方法论》，分享债券投资经验、后市观点和投资策略。
嘉宾简介：祝松，经济学硕士，13年金融证券从业经验；曾任职于中国工商银行深圳市分行资金营运部、招商银行总行金融市场部；2014年1月加盟鹏华基金，从事债券投资管理，现同时担任鹏华基金公募债券投资部副总经理；2019年获《中国基金报》“第六届英华奖五年期纯债投资最佳基金经理”。
问：在股票投资中，常有投资风格、派系之分，债券投资中有吗？如果有的话，你是什么风格？
祝松：
债券价值衡量标准不像股票那么具体，但也有一套价值衡量体系，比如利率、利差水平与基本面和政策面的匹配度，利率、利差水平在历史处在什么位置，债券利率与同类资产（如贷款）以及负债要求的对比情况等。
我个人是以基本面和政策面分析为基础的价值投资风格，在投资过程中，会把债券价值作为投资决策首要的考量因素。投资不会冒太大风险，会进行一些左侧操作，通过对债券的仓位和久期的选择实现对风险的控制。
问：机构和个人对债券基金的投资偏好有差异吗？不同的投资者类型，投资中要注意哪些？
祝松：
对固定收益类产品而言，个人投资者的风险承受能力偏低，而机构客户的风险偏好也十分有限。无论什么时候，固收领域投资都要将风险放在第一位，稳健投资非常重要。大多数固收产品的投资人风险承受能力不强，固收产品更应该力争为投资人带来的是长期、稳定回报，而不是波动、起伏、博弈的回报。
市场环境中很多信息是无法观测到的，只能以自己认知为上限进行投资判断。因此无论是债券、可转债、股票等投资，每一次投资选择都有一定胜率，好选择和坏选择之间更多是胜率的差异。即使事后看证明了此前的判断，但可能逻辑完全不同，因此投资上不宜过于“极端”，投资需要有节制。要对市场保持敬畏之心，要时常抱有怀疑市场甚至怀疑自己的心态，避免组合操作过于执着于某一方向；同时投资策略选择时避免过于激进，做好流动性管理，并依靠团队力量管好信用风险。
问：你管理的多只债基今年以来均取得不错的成绩，长期年化回报也不错，投资收益主要来源于哪里？
祝松：
从收益分解角度看，投资组合的收益主要来自于三方面，第一是久期选择，会阶段性地配置一些久期较长的利率债来提升组合收益；第二是信用个券选择，通过挖掘信用债价值稳定组合收益；第三是参与可转债市场，通过波段和转债个券选择增厚组合收益。相对来说，希望通过不同策略去获取收益，而不局限于单一策略。单一策略可能会固化，也可能失灵，希望投资上逐渐“多元化”，应对更多市场，走得更长远。
问：在债券投资中，有哪些成功的案例与大家分享？
祝松：
2018年初，增配长久期债券，把握上半年行情机会。2018年一季度，当时10年期国债利率在3.8%以上、10年期国开债在4.8%以上，处于历史高位。这有点类似2014年的情况，一开始市场对货币放松没有预期，投资人慢慢观察到资金面放松，后来才看到央行降准政策落地。2018年也是如此，一季度市场对货币政策是否能放松非常怀疑，我观察到一季度市场资金面偏宽松，是2017年没有出现的情况，叠加经济出现增速放缓压力，当时判断货币政策存在提前放松的可能，因此二三月份增配长期利率债，并在四五月份市场调整阶段逆势进一步拉长久期，果断布局，抓住了2018年债市机遇。
问：投资中有失败的案例吗？
祝松：
2018年对可转债布局时间偏早。我在2018年下半年开始就对可转债加仓，并且在四季度继续提高银行等大盘转债仓位，但12月银行转债的补跌对组合净值造成了扰动。当时主要是预测一季度信贷会放量，因此看多权益、看空债券。不过，也正是因为2018年下半年的加仓，才较好的把握住2019年一季度可转债的大行情。
今年3月份，我判断市场行情偏亢奋，类似2015年的行情，因此先减仓避开风险。投资更多是把握预期差机会，市场对经济预期由年初的悲观逐步改为乐观，但我预判经济还是有一定的增速放缓压力，减仓可转债，一定程度上规避了市场回调风险。
问：大家对债券后市比较关心，你怎么看债券市场投资机会？
祝松：
展望后市，整体而言债券市场仍然面临较好的基本面和政策面环境。
宏观经济方面，经济仍有增速放缓压力，一是托底政策非“大水漫灌式”，基建增速大幅提高的可能性不大；二是在“房住不炒”的政策基调下，未来房地产投资增速可能有所回落；三是全球经济下行压力加大，进出口问题不确定仍强，全球形势难言乐观。
货币政策方面，在经济增速放缓压力较大、中小企业仍面临融资困难的背景下，货币政策收紧的概率不大，随着海外央行进入降息潮，国内货币政策放松的空间将进一步加大。
风险方面，目前债券利率已处于一个偏低位置，十年期国债利率接近3%，历史上只有四五次下破3%整数位，市场短期走势可能更为纠结，比如四季度，我们也比较关注通胀压力、债市供给压力、包括进出口问题的变化，这些都可能给短期市场造成扰动。
问：能否分享下你后市的操作策略？
祝松：
后面还是会采取灵活、多元的投资策略。
纯债方面，会根据基本面和政策面分析以及市场走势灵活调整久期，如果觉得短期市场面临一定压力，会把组合久期降到一个偏低的水平，以中高评级信用债为主，挖掘信用个券投资价值，后面根据市场走势和预期差情况择机提高久期。
转债方面，尽管经济仍有增速放缓压力，但在逆周期政策影响下，市场预期未必会进一步恶化，考虑到当前权益市场整体估值水平不高，后市权益市场可能存在估值提升的机会，对于可转债和可交换债品种，当前市场股性标的较多，转债走势可能与正股相关性较高，需要重视个券的价值挖掘。
（本访谈纯属被访者个人观点，不代表本网的观点和立场。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。）
