国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观研究员，刘安林

国内、海外疫情再度反复，开工继续分化，上游价格普跌，需求端地产销售延续改善、但持续性存疑，专项债已基本发完。后续经济、政策会怎么走？针对上述问题，我们对每半个月高频数据进行跟踪：1）国内外疫情、疫苗、人员活动情况；2）国内经济；3）流动性。本期为近半月（2022.6.25-7.10）以来的经济数据跟踪。

核心观点：近半月经济“有忧有喜、但忧大于喜”，最大的“忧”是疫情再反复、地产销售再度走弱，最大的“喜”是经济延续修复。往后看，当前环境仍处于“四期叠加”（疫情受控期、经济反弹期、存量政策落地期、增量政策酝酿期），短期紧盯疫情演化、核心一二线松地产情况。

1、总体看，近半月经济“有忧有喜、但忧大于喜”：

>忧在，国内疫情再度反弹；水泥、钢材价格普跌，表明需求仍偏不足；全国众多地区高温，可能拖累开工和生产；专项债基本发完，增量政策尚未落地；中上游大宗价格普跌，市场继续交易“弱现实”逻辑；消费品价格明显上涨，CPI上破3%风险增加。

>喜在，汽车产需两旺；工程机械销售边际好转；发电耗煤续升；出口运价延续偏强。

2、继续提示：事情正在起变化，6月以来我国处于“四期叠加”，即：疫情受控期、经济反弹期、存量政策落地期、增量政策酝酿期，也意味着“4大矛盾”有望逐步缓解，短期紧盯疫情演化、核心一二线松地产情况

3、下为近半月（6.25-7.10）国内外高频一览：

>疫情、疫苗&人员活动：国内外疫情反复，人员活动小幅回落

>国内经济跟踪：生产继续分化；地产销售回落、土地成交续降；中上游价格延续普跌

>流动性跟踪：央行连续5天30亿缩量逆回购，但DR007平稳；中美利差倒挂收窄

报告摘要：

一、总体看，近半月经济“有忧有喜、但忧大于喜”，最大的忧是疫情再反复、地产销售再度走弱，最大的喜是经济延续修复。往后看，当前环境仍处于“四期叠加”。

>忧在，国内疫情再度反弹；水泥、钢材价格普跌，表明需求仍偏不足；全国众多地区高温，可能拖累开工和生产；专项债基本发完，增量政策尚未落地；中上游大宗价格普跌，市场继续交易“弱现实”逻辑；消费品价格明显上涨，CPI上破3%风险增加。

>喜在，汽车产需两旺；工程机械销售边际好转；发电耗煤续升；出口运价延续偏强。

>继续提示：事情正在起变化，6月以来我国处于“四期叠加”，即：疫情受控期、经济反弹期、存量政策落地期、增量政策酝酿期，也意味着“4大矛盾”有望逐步缓解，短期紧盯疫情演化、核心一二线松地产情况（详见《形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望》）

二、疫情、疫苗&人员活动：国内外疫情反复，人员活动小幅回落

1．疫情：国内疫情再度反复，特别是上海、江浙、安徽等地新增确诊明显增加。近半月，全国日均新增确诊73例，前值约52例，日均新增无症状227例，前值约109例；分城市看，截至7月9日，有中高风险区的城市21个，GDP占比约21.7%；低风险但有疫情的城市10个，GDP占比约6.2%。海外单日新增确诊延续反弹，欧洲疫情再度反复。全球日均新增确诊82.1万例，前值58.1万例，其中欧洲日均新增33.0万例，前值18.8万例。

2．疫苗：中国累计接种34.1亿剂次，近半月日均接种进一步回落至62.5万剂次，前值约75.4万剂次；全球疫苗累计接种121.3亿剂次，至少接种1剂次人数比例66.7%。

3．人员活动：近半月百城交通拥堵指数延续小降，地铁出行人数环比增5.3%，较2021年下降16.4%，前值降14.9%，降幅有所扩大，可能跟近期疫情反弹有关。商业航班数量续升，当前已恢复至疫前水平（前值98%）；欧美交通拥堵指数全线回落；人员活动分化。

三、国内经济跟踪：生产继续分化；地产销售回落、土地成交续降；中上游价格延续普跌

1．供给：中上游开工延续分化。近半月来，唐山高炉开工环比续降2.0个百分点至55.6%，相比2021年同期上升7.1个百分点，但低于2019、2020年同期；焦化企业开工环比降2.9个百分点至74.0%；石油沥青装置开工率上升3.4个百分点至29.4%，相比2021年同期偏低约13.3个百分点；PTA开工率续升1.6个百分点至77.3%。下游开工涨跌互现。汽车半钢胎开工率小降0.1个百分点至64.0%，相比2021年同期上升约19.4个百分点；江浙地区涤纶长丝开工率环比上升2.0个百分点至75.8%，同比降约17.2个百分点。

2．需求：地产销售明显回落，土地成交降幅再度扩大。近半月30大中城市商品房成交环比下降19.2%，相比2021年同期下降约22.2%；特别是7.3-7.9当周30大中城市商品房成交面积大幅回落，环比降幅超过50.3%；百城土地成交面积环比上升11.8%、同比降31%（前值降28.1%），降幅有所扩大。工程机械销售略有改善、但使用需求仍偏低。6月挖掘机销量小幅上升至2.1万台，略高于前值和2019年同期；5月挖掘机平均开工时长环比增加1.9小时、同比仍降21.5小时，同比降幅17.1%。沿海8省发电耗煤续升、绝对值已超2021年同期，汽车日均销售延续改善。近半月沿海8省发电日均耗煤192.2万吨、前值约175.0万吨，环比上升9.8%，相比2021年同期上升0.9%；6月乘用车日均销售6.8万辆，大幅高于5月的4.3万辆和2021年同期的4.4万辆。

3．价格：CRB工业原料指数续跌，重点资源品价格多数下跌。其中，CRB工业原材料指数环比续跌3.7%（前值为跌2.4%），布油价格环比续跌4.7%至107.0美元/桶，前值为跌4.0%；动力煤价环比上涨2.8%，主因迎峰度夏需求增加；铁矿石价格环比续跌5.6%。中游工业品：价格延续回落。螺纹钢现货价格、水泥价格分别环比跌4.4%、2.9%，跌幅略有收窄。下游消费品：价格明显上涨。猪价环比涨20.4%，涨幅明显扩大；菜价环比涨4.4%。

4．库存：煤炭、沥青库存续降，钢铁重回去库，水泥库存回落。沿海8省电厂日均存煤2967.9万吨，近半月环比减少1.6%，主因下游复产复工推进+气温回升、居民用电增加，电厂日耗增加。钢材再度转为去库，近半月库存（厂库+社库）减少19.6万吨；沥青库存继续回落，近半月环比减少8.7万吨，相比2021年偏低约80.6万吨；水泥库存有所回落，库容比下降2.2个百分点至69.0%，高于2021年同期9.1个百分点，前值高12.9个百分点。

5．交通&物流：航运价格延续分化；国内物流运价再度上行。近半月BDI指数环比续跌11.2%，跌幅明显扩大；CCFI指数上涨0.1%。公路运价指数环比上涨0.6%，同比升2.9%。

四、流动性跟踪：央行连续5天30亿缩量逆回购，但DR007平稳；中美利差倒挂收窄

1．货币市场流动性：近半月央行通过OMO实现货币净回笼850亿元；货币市场利率先升后降，R007和DR007利差均值扩大28.3个百分点，表明月末非银机构融资溢价率上升。3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率环比下行7.5bp、6.0bp。

2．债券市场流动性：近半月利率债发行1.31万亿，环比少发4443亿元。其中地方专项债发行4364亿元，环比少发4218亿元；年初以来合计发行3.42万亿，占比93.8%，用于项目投资的专项债（总计3.45万亿）发行进度约99%。10Y、1Y国债到期收益率环比上行5.6bp、1.3bp至2.841%、2.024%，期限利差收窄约4.3bp。

3．汇率&海外市场：截至7月10日，美元指数收于106.90，近半月均值上涨1%。其中，美元兑人民币约6.71，对应人民币环比升值约0.2%；近半月10Y美债收益率均值约3.09%，环比下降24.9bp，中美利差（中国-美国）收窄至-24.9bp，倒挂均值收窄约30.7bp。

风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化

正文如下：

一、疫情、疫苗&人员活动：国内外疫情反复，人员活动小幅回落

1．疫情

国内疫情再度反复，特别是上海、江浙、安徽、福建等地新增确诊明显增加。近半月（6.25-7.8）全国新增本土确诊病例1022例（前值907例），日均新增73例（前值52例）；新增无症状感染者3172例（前值1764例），日均新增227例（前值109例）。其中上海新增本土确诊病例154例（前值150例），日均新增11例（前值9例）；新增无症状感染者224例（前值152例），日均新增16例（前值9例）。存在疫情（本土确诊+无症状感染者）的省份从前值的6个上升至13个。总体看，全国疫情再度反弹，特别是上海、江苏、浙江、安徽、福建、山东、广东等。

此外，分具体城市看，截至7月9日，全国受疫情影响的城市共有31个，GDP占比约27.9%，其中有中高风险地区的城市21个，GDP占比约21.7%；低风险但有疫情的城市10个，GDP占比约6.2%。（具体详见《国内疫情跟踪（每日更新）》）

海外单日新增确诊延续反弹，欧洲疫情再度反复。近半月来，全球日均新增确诊82.1万例，前值约58.1万例，环比增加41.3%。其中：美国日均新增确诊升至11.0万例，前值约10.5万例，环比增加4.4%；欧洲5国单日新增确诊反弹至33.0万例，前值约18.8万例，环比增加75.8%；巴西日均新增确诊升至5.8万例，前值约4.4万例，环比增加32.7%；印度日均新增升至1.6万例，前值约1.2万例，环比增加37.2%。

2．疫苗

国内疫苗接种延续放缓。截至7月6日，我国疫苗累计接种34.06亿剂次，每百人接种约235.8剂次；近半月日均接种进一步回落至62.5万剂次，前值约75.4万剂次。其中，完全接种人数比例约87.3%。

截至7月6日，全球疫苗累计接种121.3亿剂次，至少接种1剂次人数比例66.7%。欧美国家疫苗接种速度继续放缓，其中：接种数量方面，欧盟合计接种近8.8亿剂次，印度接种约19.8亿剂次，巴西接种约4.6亿剂次。接种比例方面，美国至少完成1剂接种的人数比例约78.4%，前值为78.1%；欧盟至少完成1剂接种人数比例持平75.5%；印度、巴西至少完成1剂接种人数比例分别为73.0%、86.4%，前值分别为72.9%、86.2%。

3．人员活动

国内：百城交通拥堵指数延续小幅回落，地铁出行人数阶段性回落。近半月百城日均交通拥堵指数均值环比续降0.4%至1.55，仍然略高于往年同期；10大重点城市日均地铁出行人数约4011.9万人，环比增加5.3%，同比下降约16.4%，前值为下降14.9%，降幅有所扩大，可能跟近期国内疫情反弹有关。

海外：商业航班数量续升，已超过疫情前水平。近半月全球商业航班数量回升至10.5万架次/日（前值10.3万架次/日），约为疫情前正常水平的100%（前值约98%）。欧美交通拥堵指数全线回落。近半月来，欧洲伦敦、巴黎、罗马、美国洛杉矶、纽约交通拥堵指数分别环比下降10.0、22.0、7.0、22.0、35.0个百分点至94%、88%、72%、57%、58%。欧美人员活动指数稳中小升。近半月，美国人员活动指数均有所回落，特别是工作场所指数降幅较大；德国人员活动震荡回升，特别是零售娱乐、公共交通指数均已恢复到疫情前水平，表明海外与疫情共存策略下，即使疫情反弹，对人员活动影响有限。

二、国内经济跟踪：生产继续分化；地产销售回落、土地成交续降；中上游价格延续普跌

1．供给：不同产业链开工延续分化

中上游开工延续分化。近半月来，唐山高炉开工率环比续降2.0个百分点至55.6%，相比2021年同期上升7.1个百分点，但低于2019、2020年同期水平。焦化企业开工率环比下降2.9个百分点至74.0%，相比2021年同期下降2.5个百分点，特别是7.1-7.8当周焦化企业开工率创近年同期新低，主因钢厂盈利差、铁水产量下降导致需求走弱。石油沥青装置开工率环比上升3.4个百分点至29.4%，相比2021年同期偏低约13.3个百分点，前值为偏低18.0个百分点。PTA开工率环比上升1.6个百分点至77.3%，相比2021年同期偏低约1.3个百分点，前值为偏低6.6个百分点。

下游开工涨跌互现。近半月来，汽车半钢胎开工率环比小降0.1个百分点至64.0%，相比2021年同期上升约19.4个百分点，主因2021年受“七一”庆典影响，基数偏低。江浙地区涤纶长丝开工率环比上升2.0个百分点至75.8%，相比去年同期下降约17.2个百分点，表明纺服产业链仍待进一步修复。

2．需求：地产销售明显回落，土地成交降幅扩大；发电耗煤续升，汽车销售延续改善

地产销售明显回落，土地成交降幅再度扩大。近半月来（数据截至7.9），30大中城市商品房成交约734.0万㎡，环比下降19.2%，相比2021年同期下降约22.2%；特别是7.3-7.9当周30大中城市商品房成交面积大幅回落，降幅超过50.3%。但是，百城土地成交面积1915.3万㎡，环比上升11.8%，相比2021年同期下降约31.0%，降幅较前值略有扩大，表明地产内生增长动能仍然不足，地产修复的持续性仍待观察。往后看，延续此前判断，地产仍是稳增长的重中之重，短期紧盯北京、上海、深圳、杭州等核心一二线的松动情况。

工程机械销售略有改善、但使用需求仍偏低。6月挖掘机销量2.1万台，略高于前值和2019年同期，但低于2020年、2021年水平；趋势上看，6月挖掘机销量一般弱于5月，但今年6月强于5月，表明随着疫情好转、基建发力，工程机械需求有所增加；5月挖掘机平均开工104小时/月，环比增加1.9小时，但相比2021年同期下降21.5小时，同比下降17.1%，表明工程机械销售、使用需求略有回升、但仍偏弱，进一步说明稳增长还需进一步加力。

沿海8省发电耗煤续升、绝对值已超2021年同期，汽车日均销售延续改善。近半月（6.25-7.7）沿海8省发电日均耗煤192.2万吨，前值约175.0万吨，环比上升9.8%；相比2021年同期上升0.9%，主因近期全国部分地区延续高温天气，居民用电增加。据乘联会，6月乘用车日均销售6.8万辆，大幅高于5月的4.3万辆和2021年同期的4.4万辆，结合前述半钢胎开工数据，表明当前汽车产业链供需仍偏强，背后体现的应是近期刺激汽车消费政策发力的结果。

3．价格：中上游价格普跌，下游猪肉、蔬菜价格涨幅扩大

上游资源品：CRB工业原料指数续跌，重点资源品价格多数下跌。近半月来，CRB工业原料现货指数环比续跌，录得下跌3.7%，前值为跌2.4%，跌幅有所扩大；相比2021年同期涨幅收窄至0.9%，前值为涨6.4%。其中：布伦特原油价格收于107.0美元/桶，近半月环比续跌4.7%，前值为跌4.0%，跌幅有所扩大；相比2021年同期上涨46.9%，涨幅进一步收窄。秦皇岛Q5500动力末煤价格重新开始更新，近半月均值1238.2元/吨，环比上涨2.8%，相比2021年同期偏高31.4%。铁矿石价格环比续跌5.6%，相比2021年同期下降36.4%，跌幅有所扩大；近期铁矿石价格明显调整，主因铁水产量下降、需求偏弱，铁矿石期货价格相比6月中旬的高点调整已超15%。

中游工业品：价格延续回落。近半月来，螺纹钢现货价格环比续跌4.4%，前值为跌6.3%，相比2021年同期下跌13.2%，跌幅有所扩大；趋势上看，螺纹钢价格4月中旬以来持续处于下行区间，需求偏弱是主要拖累。水泥价格指数环比下跌2.9%，前值为跌4.2%，跌幅略有收窄；趋势上看，水泥价格3月中旬以来就进入下行区间，早于往年，主因疫情+地产下行影响，需求偏弱；7-8月之后，水泥价格可能逐步走出淡季，重回上行区间。

下游消费品：价格明显上涨。近半月来，猪肉价格环比上涨20.4%至25.7元/公斤，涨幅明显扩大，相比2021年同期上涨14.2%。往后看，随着新一轮猪周期开启，猪肉价格再度大幅回落的可能性不大；但本轮生猪产能去化不足，倾向于认为，猪肉价格可能温和上行、预计上行幅度不会太大。基准情形下，按照国盛农业团队以及当前市场主流预期，本轮生猪价格顶点可能在22-24元/千克，如果按照1：1.5的比价，对应猪肉价格约为33-36元/千克，对CPI同比的拉动约为0.6-0.8个百分点（具体测算详见2022年中期策略《形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望》）。蔬菜价格季节性回升，近半月录得上涨4.4%，前值为涨0.3%；绝对值看，近期菜价已创近年同期新高。

4．库存：煤炭、沥青库存续降，钢铁重回去库，水泥库存回落

电厂存煤续降。近半月沿海8省电厂存煤均值2967.9万吨，前值为3016.1万吨，环比减少1.6%，主因下游复产复工推进+气温偏高、居民用电增加，电厂日耗增加。截至7月10日，钢材库存（厂库+社库）1975.1万吨，较前值减少约19.6万吨，再度进入去库区间。沥青库存（厂库+社库）环比减少8.7万吨，相比2021年同期偏低80.6万吨，偏离程度进一步加深；趋势上看，自4月中旬开始沥青库存已经连续12周下降，主因石油沥青装置开工偏低，背后应是油价大幅走高拖累。水泥库存有所回落。近半月水泥库容比下降2.2个百分点至69.0%，相比2021年同期高约9.1个百分点。

5．交通&物流：航运价格延续分化；国内物流运价再度上行

近半月来，波罗的海干散货指数（BDI）环比跌11.2%，前值为跌3.3%，跌幅有所扩大；中国出口集装箱运价指数（CCFI）环比续涨0.1%，前值为涨1.3%；趋势上看，5月中旬以来，CCFI指数延续回升，指向疫情好转之后、我国出口不弱。公路运输价格指数再度转涨，近半月环比上涨0.6%；相比2021年同期仍然上升2.9%，涨幅有所扩大。整车货运流量指数（包括北京、上海等分城市整车货运流量指数）数据继续停止更新。

三、流动性跟踪：央行连续5天30亿缩量逆回购，但DR007平稳；中美利差倒挂收窄

1．货币市场流动性

流动性投放：近半月来，央行通过公开市场操作实现货币投放4200亿元，其中本周连续5天30亿逆回购，属于超季节性缩量（详见前期报告《连续3天30亿逆回购的背后—兼评央行Q2调查问卷》）；货币回笼5050亿元；货币净回笼850亿元。整体看，流动性仍然合理充裕，央行通过OMO操作增加。

货币市场利率：近半月来，货币市场利率先升后降。DR007、R007、Shibor（1周）均值分别环比上25.3bp、11.7bp、7.0bp，主因月末利率季节性上升。R007和DR007利差均值环比扩大28.3bp，表明非银机构融资溢价率有所上升。不同评级同业存单到期收益率小降，3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率分别环比下行7.5bp、6.0bp。

2．债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债发行13089.4亿元，环比少发4442.6亿元。其中，国债发行3412.8亿元，环比少发203.6亿元；地方债发行6994.7亿元，环比少发4350.8亿元，其中地方政府专项债发行4364.1亿元，环比少发4218.4亿元；年初以来（数据截至7月9日），地方专项债合计发行34234.7亿元，累计发行进度93.8%，用于项目投资的专项债（总计3.45万亿元）发行进度约99%；政策性金融债发行2631.9亿元，环比多发61.8亿元。

二级市场：近半月来，10Y国债到期收益率均值环比上行5.6bp至2.841%，1Y国债到期收益率均值环比上升1.3bp至2.024%，期限利差收窄4.3bp。

3．汇率&海外市场

近半月来，美元指数收于106.90，环比半月前上涨1.0%；趋势上看，近半月美元指数呈现持续上行趋势，主因全球衰退预期加剧，避险需求增加；其中，美元兑人民币约6.71，对应人民币升值约0.2%。10年期美债收益率收于3.09%，环比回落约24.9bp，截至7月8日，中美利差（中国-美国）收窄至约-24.9bp，倒挂幅度均值较前值收窄约30.7bp。

风险提示：疫情演化、外部环境恶化、政策收紧等超预期。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员；

本文节选自国盛证券研究所已于2022年7月10日发布的报告《高频与政策半月观—“四期叠加”有了新变化》，具体内容请详见相关报告。

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