9月28日，素有中国基金业“奥斯卡”之称，万众瞩目的第18届中国基金业金牛奖正式放榜。凭借着出色的投资管理能力和优秀的中长期业绩，华宝标普中国A股红利机会指数基金（A份额：501029.OF，C份额：005125.OF；简称：红利基金）再度斩获“三年期开放式指数型金牛基金”大奖。

短短三年之内，华宝红利基金两度捧起金牛基金奖杯，与产品稳健的中长期业绩表现和华宝基金对于红利策略的深入理解密切相关。Wind数据统计，截至2021年9月24日，红利基金最近三年收益率为46.44%，大幅跑赢业绩比较基准22.73%的同期收益率，超额收益显著。尤其是最近一个多月，红利基金表现尤为强势，区间收益率逼近20%。

那么，红利策略投资的优势具体体现在哪些方面？2021年以来，红利策略选股效果出色，背后的主要原因是什么？后市红利策略的投资性价比如何？红利基金“掌门人”、华宝基金指数研发投资部总经理胡洁给出了她的独家解析。

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问：红利策略的重要性、有效性体现在哪些方面？

胡洁

红利策略就是选择股票现金分红金额相对股价的比例更高的股票。我们都知道，现金分红是上市公司回报投资者的重要途径，金融学中经典的股利贴现模型（DDM）就是通过对上市公司未来预期的现金分红进行贴现来评估上市公司股票的价值，可见长期稳定的现金股息是衡量上市公司投资价值的重要标志。

从海外市场的经验来看，红利策略指数产品在海外的指数产品市场中占据着举足轻重的地位。相比于其他策略指数产品，红利策略具备一些显著的优势，比如红利策略是一个复合策略，挑选的股票具有盈利能力稳健、现金流状况好、估值低、波动小等特点，这样的选股风格符合经典的价值投资理念；现金分红作为上市公司回馈投资者的重要途经，一直都受到海外机构投资者的重视，特别是一些投资期限较长，风险偏好较低的机构投资者会将一部分资金固定投资于高分红的资产；此外，在策略指数中红利策略的逻辑相对简单，普通的个人投资者都可以理解。这些特点都使得红利策略在投资者中获得了广泛的认可。

我们回测了2007年以来红利策略在A股市场的表现。从实证结果看，高股息率股票组合的长期表现显著优于中、低股息率的股票组合，且高股息率组合的波动率更低，最大回撤更小。上述的表现与红利策略所选择的股票具备盈利稳健、高质量、低估值等特征吻合。可见，长期来看红利策略在A股市场是有效的。

问：标普红利机会指数的收益主要来源有哪些？

胡洁

根据Wind的数据，2005年1月1日至2021年9月24日，标普A股红利机会全收益指数累计收益1764.46%，年化回报19.69%，收益表现跑赢了除食品饮料以外的所有中信一级行业指数，可谓非常优异。指数收益的来源主要有几块：首先是上市公司的盈利，前面我们讲到过，红利策略选择的公司通常盈利能力比较稳健，ROE高于全市场的平均水平。盈利能力是上市公司股价的基石。具备稳健盈利能力的公司，其股价会随着公司盈利的增长而上涨。这样的上涨是健康的、良性的、不含泡沫的，这也是红利策略的主要收益来源。

其次是股票估值的修复。在分红金额不变的情况下，随着股价的下跌，上市公司的股息率会有所上升。当股息率高至一定程度时就会被红利策略关注到。这些高股息股票中不乏一些股价出现错杀的优质上市公司，这部分公司股票未来很有可能出现估值修复，产生较为丰厚的收益，这也是价值投资的重要收益来源。

第三个主要的收益来源是上市公司的现金分红。前面提到标普A股红利机会全收益指数2005年以来年化收益率达到了19.69%，而同期其价格指数的年化收益率只有15.43%，两者相差的4.26%就是指数成分股的分红收益。可别小看这4个百分点的分红收益，经过复利之后会产生巨大的影响。在我们的统计区间内，全收益指数的累计收益达到1764.46%，而价格指数的累计收益仅有914.04%，两者差距非常显著。

这就是红利策略的第四个主要收益来源——复利。作为一个基本面逻辑清晰，波动相对较小的投资策略，投资者不应该期望其在短期表现出巨大的爆发力，长期持有是更加正确的投资方式。

问：相较于其他红利指数产品，华宝红利基金（LOF）具有哪些特色与优势？

胡洁

相比于其他红利指数产品，华宝红利基金在资产盈利性、风格纯粹性、策略时效性等方面存在着优势。

资产盈利性：华宝红利基金跟踪的标普中国A股红利机会指数秉承了标普道琼斯指数公司红利家族系列的编制理念，在使用股息率筛选成分股之前，先通过若干盈利质量指标进行筛选，保证入选股票近期盈利稳健并具备一定的中长期成长性，提升股票池在分红行为上的稳定性，剔除当年不盈利、长期盈利水平下降、或可能存在“恶意分红”行为的公司。相比而言，其他主流红利指数更多地聚焦于上市公司分红本身，而对于公司基本面则关注较少。我们认为，稳健的盈利能力是上市公司稳定、持续分红的基础，通过对上市公司盈利质量的筛选，可以穿透分红行为直击背后的财务状况，提升入选成分股的基本面质量，提高下一财年分红概率，降低陷入“价值陷阱”的概率。

风格纯粹性：在构建投资组合时，标普中国A股红利机会指数采用了股息率加权的方式，同时设置了33%的行业权重上限和3%的个股权重上限，在提高指数股息率水平的同时保证持仓分散化，降低组合非系统性风险。从选股结果上看，指数成分股近10年年末的股息率维持在3.5%以上的水平，平均股息率超过4%，具有显著的高股息特征。成分股在大、中、小盘股上均有覆盖，市值分布相对均衡，指数表现受到市值风格影响较小,更加专注于获取高分红股票的股息收益与增值收益，高股息风格更加纯粹。

策略时效性：标普中国A股红利机会指数采取半年度调仓的机制，每半年根据股票的股息率调整一次样本股，因此可以更及时地筛选出当前市场环境中股息率最高的上市公司股票。其他主流红利指数大都每年调整一次样本股，在应对上市公司股息率变化方面就显得相对比较滞后。另一方面，标普中国A股红利机会指数筛选成份股时使用近12个月历史股息率，而不像其他一些红利指数使用上一年或过去两年的股息率进行选股，因此在股息率指标上也更具有时效性。比如，今年上半年钢铁、煤炭等板块大幅上涨后股息率水平下降较为明显，标普A股红利机会指数在7月调整成分股时逐渐向银行、地产、电力及公用事业和建材等板块倾斜，指数表现与周期股的相关性有所下降，同时指数股息率保持在5%以上，彰显价值属性。

问：今年以来，红利策略的选股效果出色，尤其是最近1个多月，红利基金（LOF）涨幅已经超过20%。其背后的主要原因是什么？

胡洁

过去两年，A股市场价值股的表现显著弱于成长股与白马股，作为典型的价值股，高股息资产成为A股市场的估值洼地。长期看，不同风格之间的相对强弱呈现出较为明显的均值回归特征，价值风格此前显然处于被市场过度忽视的状态，估值修复只是时间问题。过去1个多月，大宗商品价格大幅上涨，在此刺激下市场风格出现比较明显的切换，煤炭、电力及公用事业、化工、水泥建材等低估值板块出现了一轮比较强势的上涨。在7月更新成分股后，这些板块都是标普A股红利机会指数的持仓权重较大的板块，他们的上涨使指数获得了20%以上的涨幅。同时，相对其他红利指数，标普A股红利在强周期板块上的权重更低，适度规避了上游板块估值过高的风险，在周期股集中调整时指数的回撤与主流红利指数相比也有明显优势。

问：价值股经过这波上涨之后，目前红利策略的投资性价比如何？是否仍具备投资优势？

胡洁

从估值水平看，周期上游和化工的部分板块估值已经处于较高位置，而银行、地产、电力及公用事业、建材、交运等板块的估值依然在历史底部位置。综合来看，标普A股红利机会指数持有的资产不论在横向还是纵向都表现出了较高的投资性价比，前期过快过大的涨幅可能会导致短期出现技术性调整，但是当前市场环境和估值水平下，高股息资产总体来说进可攻、退可守，是值得投资者重点关注的产品。