宏观经济运行方面

宏观经济运行方面，能耗双控政策升级，恒大债务风险发酵，经济增长压力仍大。

1.能耗双控政策升级。为积极响应能耗双控政策，全国各省份纷纷出台了一系列举措促进能耗减排。例如，江西、江苏等地调整用电价格机制，内蒙古、青海等地推行限电政策，陕西、新疆等地提出工业品产量上限，浙江等地安排集中检修等。受能耗双控政策影响，近期全国发电量出现环比下降，焦煤、粗钢以及水泥产量同比明显回落，铝产量同样出现环比收缩。由于供给收缩，近期高耗能工业品价格普遍出现明显上涨，通胀压力陡增。

2.恒大债务风险发酵。恒大债务偿付风险正在持续发酵，部分机构将其类比为中国版的“雷曼时刻”，认为房地产企业破产会引发行业的连锁反应，进而冲击金融系统的稳定性。恒大债务风险涉及多个方面：购房业主群体的“保交楼”风险，恒大财富理财产品面临“保兑付”风险，上下游企业因恒大签发过量商票面临“保偿付”风险等。其中“保交楼”涉及到民生问题，在偿付环节排名靠前，根据统计，目前恒大已售而未交的商品房约有61.7万套，要完成房屋交付至少需要上千亿资金，但8月恒大地产的销售金额同比下滑26%，销售回款压力激增。恒大事件对地产行业及其上下游行业、地方政府的土地销售以及海外投资者都带来了巨大冲击。

3.美联储9月议息会议透露Taper和加息的信号。9月23日凌晨，美联储发布9月FOMC会议声明，保持政策利率联邦基金利率的目标区间在0%-0.25%不变，且维持1200亿美元月度债券购买规模不变，符合市场预期；此外，会议进一步明确了缩减购债（Taper）的意向，最早在11月份宣布。美元是全球最主要的结算货币，美债收益率也是全球主要资产定价的锚，美国货币政策的收紧客观上会对国际资本的跨境流动产生影响，中国资本市场将面临外资净流出的压力，我们仍应该警惕美联储货币政策对国内金融市场的冲击。

宏观政策方面

1.财政政策方面，上周由于中秋假期影响，只有三个工作日，国债累计发行450亿元；地方政府债累计发行2102.82亿元，其中一般债423.84亿元，专项债1678.98亿元。截至上周，国债发行完成全年计划的47.5%，地方新增专项债完成全年计划的58.5%。

2. 货币政策方面，上周央行继续投放跨季跨节资金，累计开展7D逆回购1200亿元，开展14D逆回购2400亿元，逆回购累计到期900亿元，本周净投放2700亿元。此外，上周央行召开电视会议推动常备借贷便利操作方式改革和落实3000亿元支小再贷款政策，常备借贷便利利率是货币市场利率走廊上限，推动常备借贷便利操作方式改革，有序实现全流程电子化，有利于提高操作效率，稳定市场预期，增强银行体系流动性的稳定性，维护货币市场利率平稳运行。人民银行安排3000亿元支小再贷款额度是落实国务院常务会议部署、进一步加大对小微企业支持力度的重要举措，有利于保障小微企业正常生产经营，增强信贷总量增长的稳定性。

3.“南向通”正式上线运行。9月24日（周五），债券“南向通”正式开通，首个交易日共有40余家内地机构投资者与11家香港做市商达成了150余笔债券交易，成交金额约合人民币40亿元。“南向通”是我国金融市场继债券“北向通”之后的又一重大开放举措，标志着陆港债券市场资金南来北往、互联互通的完整闭环构建完成。

总体来看，经济下行的压力仍然较大，能耗双控带来的限电限产、恒大债务风险的发酵会进一步拖累经济增速。在“稳字当头、以我为主”的货币政策基调下，我们认为当前利率不具备大幅上行的条件。但是8月份的金融显示财政支出正在提升，建议继续密切关注四季度财政托底的力度、结构性货币政策的效果以及能耗双控可能带来的通胀压力。

信用市场

恒大事件引发市场对民营地产债务的担忧情绪在本周进一步扩散，出于风险规避考虑，投资者对城投债的配置意愿持续加强。我们维持之前的观点，即在部分重点城市土拍市场冷淡的背景下，城投债应优先考虑一般预算收入稳定、政府性基金收入占比低的区域。此外，我们观察到近期理财产品流动性管理办法讨论稿出台后，市场上私募产品的发行困难加大。考虑到后续债务到期承接等因素，对于因历史原因未发行过公募品种的发行人，建议谨慎介入。

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