21世纪经济报道记者朱萍 见习记者魏笑 实习生 林昀肖 北京报道 近日，有着“药妆第一股”之称的贝泰妮发布公告称，其收到中国证监会出具的《中国证监会行政许可申请受理单》，关于首次公开发行境外上市外资股（H股）申请材料等事宜。

据了解，贝泰妮刚刚于今年3月25日在深交所创业板上市，而在A股上市半年不到的贝泰妮再度寻求赴港二次上市。这意味着，如果贝泰妮在港交所顺利上市，它将有望成为第一家同时登陆A股和H股的中国护肤品公司。

此外，8月11日，贝泰妮发布半年报，2021年上半年营业收入为14.12亿元，同比增长49.94%；归属于母公司所有者的净利润为2.65亿元，同比增长65.28%，业绩实现高增长。截至9月9日收盘，贝泰妮股价为199.01元/股，总市值达840亿，今年涨幅高达324%。不过现在股价相对于今年7月初的最高点289.35元，仍下调了30%左右。

今年3月，贝泰妮上市之时，正处于国内资本市场医美概念股疯狂上涨起步之时。虽然贝泰妮有着“药妆第一股”的标签，也带有一定的医药属性，但其仍然属于化妆品行业，也恰好迎合了市场对医美概念的期待。借着这股春风，上市之后的贝泰妮股价一路攀升，在7月初一度冲到了289元的历史高点。

据贝泰妮介绍，其主营业务是化妆品，公司医美业务占比很小，仅昆明薇诺娜子公司从事相关医美业务。据其2020年年报显示，医美业务收入约为0.11亿元，仅占2020年整体营收的0.4%。

那么，作为美妆企业，又有医药、医美概念的贝泰妮，到底是家什么样的企业？为什么一上市就成为宠儿，并且还前后脚开启二次上市步伐？

国产敏感肌护肤品龙头

据官网显示，贝泰妮成立于2010年，是一家集研发、生产和营销为一体，定位于皮肤健康互联网+的大健康产业集团。贝泰妮以“薇诺娜”品牌为核心，针对敏感性皮肤护理，产品主要包括护肤品和彩妆，此外还从事皮肤护理相关医疗器械产品的研发、生产及销售。

《中国皮肤性病学杂志》显示，受空气、环境、压力等多因素的影响，敏感肌人群基数较大且覆盖范围越来越大。中国敏感肌人群以轻度敏感为主，占比为43%。由于敏感肌人群的皮肤屏障比较薄弱，对于护肤品的选择会更为谨慎，用户忠诚度更高。

2019年，我国护肤品市场已有超过140个品牌，而敏感肌护肤品市场仅有十多个，主要皮肤学级（敏感肌）护肤品牌有雅漾、理肤泉、玉泽及薇诺娜、Aveeno等品牌。

其中，国内品牌主要包括薇诺娜和玉泽等。2019年薇诺娜品牌销售额为1640百万元，同比增长58%；玉泽品牌销售额为383百万元，同比增长33%。

贝泰妮产品目前主要以敏感肌护肤品为核心，2020年收入占比达89.52%，较2017年提升5.29个百分点。其中，贝泰妮坚持舒敏保湿特护霜的大单品发展，专注于舒缓皮肤敏感问题，主打产品“舒敏保湿特护霜”，在2017-2020H1销售收入占主营业务收入比重分别为18.37%、17.77%、18.36%和13.56%。

据悉，2010-2016年薇姿、雅漾、理肤泉持续占据市占率前三名，但自2017年开始，薇诺娜弯道超车，凭借其产品优质迅速拉开与其他品牌的距离，到2019年时市场份额提升至20.5%，首次超过雅漾、理肤泉等海外成熟品牌，国产新锐品牌兴起冲击国内市场，相比于全球红海竞争，国内市场才刚刚起步。

德邦证券等研究报告指出，目前，贝泰妮已经成为敏感肌护肤龙头，预计新进入企业短期难以取代。2020年天猫双十一销售额前十榜单中薇诺娜成为唯一上榜的国产品牌，公司产品已经形成了较好的口碑，积累了一批忠实粉丝。由于敏感肌护肤品消费者对于护肤品的选择比较谨慎，更换护肤品可能会出现过敏等现象，更换成本相对较高，预计新进入者短期难以替代。

随着行业市场规模的扩大，监管也在加强。近日，国家药监局发布《化妆功效宣称评价规范》，作为新《化妆品监督管理条例》的配套法案。据悉，新条例将特殊化妆品由9类缩减至5类。美乳、健美等品类预计将不再作为特殊化妆品管理，增加宣称新功效化妆品为特殊化妆品。

其次，新条例将功效宣称要求细化，其中特殊化妆品须按照规定方法实施最为严格的人体功效评价试验，其他功效产品也须按要求实施人体功效评价试验、消费者使用测试或实验室试验。

此外，新条例要求应有化妆品注册人、备案人对化妆品的质量安全和功效宣称负责，惩罚范围由5种扩大至40多种，惩罚力度也更大。

业内人士认为，从新的监管政策看，总体趋势是更加严格且科学，一方面科学调整部分功效划分、设定严格功效宣称条件，另一方面制定负责及惩罚办法，有望推动行业迎来洗牌，专业功能性护肤品品牌迎来更好的发展契机。

营销与研发

营销与渠道的布局对企业发展至关重要。贝泰妮的销售模式是线下销售与线上自营相结合。

数据显示，2005、2006年起中国的电商渠道开始快速增长，百货、超市和直销渠道占比均一路下滑，到2018年电商已成为化妆品第一大销售渠道。

贝泰妮早早拥抱电商，2011年薇诺娜天猫旗舰店成立，领先其他品牌3年以上，随后陆续进驻京东、唯品会、天猫超市等平台，享受了早期的电商增长红利，现已形成线上自营、线上大型B2C平台分销、线上经销商分销、线下自营和线下商业公司、直供客户、区域经销商全渠道的销售模式。

2018-2020年其线上渠道销售收入增速分别为81%、68%和46%。线下渠道增速分别为17%、30%和-0.44%，2018和2019年线下渠道增速明显提高，2020年小幅下降主要是受疫情影响。其中，线上自营收入占总收入比重2017-2020H1分别为46%、51%、56%、61%。

在线上营销方面，贝泰妮率先向私域流量转型。公域流量的获客成本上升，带来边际收益下降，贝泰妮于2017年3月在微信平台搭建专柜服务平台，主要面向私域浏览量，渠道收入占比从2017年的6.35%提升至2019年的12.52%，领先于其他渠道。微信小程序以多种方式引导消费者进入社群，实现公域流量向私域流量的转化，2020年底社群已达142个，用户数达2.2万人。

值得注意的是，半年报中贝泰妮披露了品牌自营的电商“自建平台”，数据显示上半年销售额达到1.287亿元。这意味着贝泰妮旗下薇诺娜品牌首次公开了其私域数据，且私域销售额在整个生意盘子里的占比达到了10%。

（贝泰妮线上渠道布局资料来源：公司招股说明书、德邦研究所）

此外，其也率先入局抖音短视频渠道，营销效果同行领先。旗下品牌薇诺娜在抖音已有55.2万粉丝，抖音直播互动率为1.03%，略次于雅漾的1.28%及佰草集的1.06%；从场均销售额角度来看，薇诺娜在可比公司中实现领先，场均销售额达到46.6．万，仅次于珀莱雅的64万。

但值得注意的是，贝泰妮的销售费用也随之增长。据2021年半年报显示，其销售费用同比增长34.18%。其表示主要系报告期随着营业收入快速增长，公司持续加大品牌形象推广宣传费用、人员费用以及电商渠道费用投入所致。

贝泰妮认为，其获客成本支出主要分布于线上推广模式下的各平台店铺，包括天猫、京东、唯品会等主要B2C电商平台的店铺。但随着潜在的网购用户增量趋于稳定，互联网流量红利效应的逐渐减弱，主要头部电商平台的商家竞争日趋激烈，公域流量的获客边际效益有所下滑，导致贝泰妮在报告期内获客成本的快速增长。

因此，其希望及时开拓低成本的获客渠道，制定高效的获客策略，不断开拓品牌私域流量池并提升客户的长期价值。

在研发投入方面，贝泰妮重视产品的研发投入，2018-2020Q1公司研发费用增速分别为56%/61%/17%/108%，保持高速增长。从横向看，公司的研发费用率明显高于同比公司。截至2020年上半年，公司拥有境内有效专利46项，并掌握11项核心技术，5项专利正在申请中。公司技术主要是在马齿苋和青刺果的提取及皮肤屏障修护方面，在生产含有马齿苋和青刺果的舒敏修护护肤品方面形成较强的技术优势。

在研发人员方面，贝泰妮深度绑定七位核心研发人员。七大核心研发人员均具备相关化学、药学、生物学的背景，均为硕士学历毕业，参与多项发明专利及新型专利，招股说明书披露，2020年底共有研发人员104人，占总员工的比重为5.46%，位于行业中游。

此外，8月19日，贝泰妮公告，公司董事会审议通过《关于设立全资子公司的议案》，为聚焦云南特色植物产业，不断深入研究开发功效性产品，公司拟在昆明投资设立全资子公司云南特色植物科技有限公司开展相关业务，注册资本为1亿元，业务范围为试验技术研究和服务。

业绩高增长可持续吗？

在一系列营销和研发投入助力下，贝泰妮业绩实现高增长。2018~2020年，其营业收入分别为8/12/19/26亿元，复合增长率为48%。2020年公司实现营业收入26.36亿元，同比增长35.64%；归母净利润5.44亿元，同比增长31.94%；扣非后归母净利润5.13亿元，同比增长31.05%。

8月11日，贝泰妮发布半年报，2021年上半年营业收入为14.12亿元，同比增长49.94%；归属于母公司所有者的净利润为2.65亿元，同比增长65.28%。

那么业绩高增长可持续吗？

21世纪经济报道记者梳理发现，贝泰妮发展有较多优势。一是敏感肌护肤品行业市场潜力大。二是作为行业龙头，其市场占有率将进一步提升。就日本、韩国功效性护肤品市场来看，其龙头品牌市场占有率约为30%左右，且还在提升中。目前贝泰妮在敏感肌护肤品行业中市场占有率超20%，未来还有提升空间。三是主品牌产品功效突出，用户忠诚度高。据公司介绍，去年收集了27万条消费者对薇诺娜产品的评价，其中好评度高达90%。

此外，贝泰妮逐步打造品牌矩阵，新品薇诺娜Baby专注于专业婴幼儿护理，Beauty Anwsers定位高端+精准修护强功效性，沿用核心品牌打造逻辑构建公司皮肤健康生态前端，围绕中国皮肤健康生态内生+外延打造产业生态版图。

“母婴市场空间巨大，相关数据显示有283亿元的市场空间，然而该领域并未产生很强势的品牌，希望通过薇诺娜Baby依托主品牌的基因等，使得能够尽快占领母婴市场。”贝泰妮董秘王龙曾表示。

随着产品矩阵的丰富，产能也相应做好了准备。据其中报显示，公司的在建产能也为未来的增长创造了条件。

贝泰妮董秘办主任钟巍介绍，随着业务的快速增长，为满足新一轮战略布局需要，贝泰妮在昆明高新区东区新征土地80亩，投资4.38亿元，建设中央工厂生产基地，目前主体建筑即将封顶，下半年将进行内部装修及设备调试、安装，预计明年投产，产能将是目前的2至4倍。

赴港上市只是锦上添花吗？

今年3月25日，贝泰妮刚刚于在深交所创业板上市，而在A股上市半年不到的贝泰妮再度寻求赴港上市。这意味着，如果贝泰妮在港交所顺利上市，它将有望成为第一家同时登陆A股和H股的中国护肤品公司。

3月，贝泰妮A股上市募集金额达15.34亿元。作为国内敏感肌护理细分领域龙头，2020年其经营活动现金流4.31亿元，现金净增加额为2.24亿元，截至2020年12月31日，贝泰妮期末现金余额为7.51亿元，总负债为4亿元，其中流动负债3.91亿元，无短期借款。

从营收和经营现金流等数据来看，贝泰妮似乎“不差钱”。

有机构分析称，从基本面来看，香港上市可以方便未来收购海外品牌时的外汇兑付，因为对公司而言是锦上添花，其赴港上市真的只是锦上添花吗？

实际上，目前我国化妆品市场仍以外资企业为主，总体集中度较低，2019年中国化妆品市场前5大品牌是分别是欧莱雅、宝洁、雅诗兰黛、资生堂和路易登威，总市占率为30%。全球护肤品行业巨头多为化妆品集团，通过全球性业务覆盖+多品牌（内生孵化+外延并购）抢占细分市场，各品牌共用研发与渠道，形成协同，创造规模效应，成为自然寡头。

相比深耕中国市场多年的海外护肤品巨头，国产护肤品起步较晚，品牌认知度不高，在一二线市场占领高附加值品类（眼霜、精华等）都会面临国际巨头的正面竞争，海外护肤品巨头在品牌、定位、研发投入、营销预算和专柜渠道方面都有较大优势。

因此，差异化战略是竞争关键。作为中国本土的特色企业，贝泰妮率先切入敏感肌赛道；率先布局线上销售；率先聚焦婴幼儿皮肤护理，如今又或将成为第一家登陆香港市场的护肤品公司。广发证券预计，在港上市后，2021年年底公司的现金余额能达到2020年的近6倍。

赴港上市为进军海外市场，进行重大战略布局，而不仅仅是“锦上添花”。贝泰妮有关负责人此前接受媒体采访时表示，贝泰妮启动港股上市工作是为了通过引入国际资本，进一步帮助品牌进军国际市场，提升贝泰妮和薇诺娜品牌的海外知名度，并且借助海外市场融资，把握赛道黄金机遇，迅速完成多品牌生态圈布局。

其公告也显示，贝泰妮本次H股上市是根据其发展战略及运营需要，旨在进一步提高公司的资本实力和综合竞争力，同时在H股上市有助于提升贝泰妮和薇诺娜品牌的海外知名度。

（作者：朱萍，魏笑，实习生林昀肖 编辑：徐旭）