来源：证券市场周刊

特约作者 周一/文

百诚医药是一家以CRO（临床合同研究组织）为主的公司，公司主营业务分为临床前药学研究、临床服务及自主研发技术成果转化业务，公司曾于2016年5月挂牌新三板，后于2017年12月终止挂牌。

近3年后，百诚医药提交了向创业板上市的申请并获得了创业板上市委的同意，目前正待向证监会提交注册申请。与从新三板退市前的微盈利相比，百诚医药表现出了较高的成长性，2016年公司营收、净利润分别为2381万元、310万元，2020年公司营收、净利润分别为2.07亿元、5719万元，5年时间几乎增长了近10倍。

2018年至2020年，百诚医药营业收入为8212万元、1.56亿元及2.07亿元，年复合增长58.86%，净利润分别为1147万元、4502万元及5719万元。

尤其是2020年，在新冠疫情冲击下，以现场服务为主的CRO受到不同程度的影响，公司的高成长格外亮眼。细究招股书（上会稿），百诚医药营收的高成长，有受益仿制药一致性评价快速推进的因素，亦有自主研发技术成功转化业务异军突出的神奇，此外公司部分客户实力羸弱，其交易真实性存疑；而利润的高增长，不仅能看到人工成本控制的影子，还能看到其他收益的临门神助……种种迹象表明，公司所呈现的高成长存在人为的痕迹。

净利率神话背后

2020年，百诚医药的净利率为27.60%，在所有CRO上市公司中排名前列。

其中，人工成本的节省迹象明显。截至2020年年底，百诚医药员工人数为511人，当年支付给职工及为职工支付的现金为6714万元，人均工资的现金支出大约是13万元。

这远远落后于同行竞争对手。同样总部在杭州的泰格医药（300347.SZ），截至2020年年底员工人数为6032人，当年支付给职工及为职工支付的现金为12.7亿元，人均工资的现金支出大约为21万元。

同期，行业龙头药明康德（维权）（603259.SH）员工数量大约为2.64万人，当年支付给职工及为职工支付的薪水为50.21亿元，人均年薪现金支出为19万元。

据招股书（注册稿），2018年至2020年，百诚医药人员年薪分别为12.7万元、14.9万元及16.1万元，同期泰格医药分别为22.2万元、24.4万元及23.5万元，药明康德分别为15.8万元、20.7万元及20.4万元。不仅如此，在百诚医药列举的6个竞争对手中，公司的人均年薪仅比博济药业（300404.SZ）稍高，而博济药业2020年实现营收2.6亿元、净利润1699万元，在上述6家上市公司中排位垫底。

综合看，百诚医药人均年薪远低于同行主要竞争对手，公司难逃通过压缩费用美化利润的嫌疑。

百诚医药高净利神话的背后，极低的销售费用率也贡献不少。报告期，公司实现营收8212万元、1.56亿元及2.07亿元，销售费用分别为318万元、379万元及194万元。

尤其是在2020年，收入快速增长，销售费用却出现下降，百诚医药在可比对象中是唯一出现销售费用下降的公司，公司当年销售费用率为0.94%，这远低于行业平均水平的3.98%，比行业最低的康龙化成（300759.SZ）的1.8%还要低。

报告期，百诚医药的销售人员数量分别为5人、4人及5人，与公司规模差不多的博济药业销售人员数量分别为31人、39人及44人。

阳光诺和（688621.SH）是百诚医药的直接竞争对手，均以仿制药一致评价业务为战略方向，该公司刚刚在科创板上市，2020年实现营收3.47亿元，实现净利润7246万元，净利率21%。据阳光诺和招股书，该公司销售人员从2018年年末的13人增加到28人。

同期，百诚医药的客户数量小计分别为76个、106个及134个，在客户数量大幅增长的情况下，销售人员却只增加1人，这确实与同行公司差别巨大。

此外，百诚医药销售人员人均产出分别为2346万元、4171万元及4606万元，远高于以国内业务为主的同行上市竞争对手。在人均工资低于同行情况下，公司销售人员的人均销售额却能远超主要对手，确实令人惊奇。

为了维系利润的高增长，百诚医药的其他收益也临门神助。2020年，公司其他收益金额为1037万元，比2019年的240万元暴增797万元，占当年营业利润的比重约为12%。如果没有其他收益的帮忙，其利润的增速将大打折扣。2020年，公司列报了《杭州余杭经济技术开发区项目进区意向书》的补助600万元，只不过该文件显示为“余经意向（2019）18号”，从文件批号看，该笔补助确定时间应为2019年。

羸弱的客户

与其他CRO公司专门接受委托研发不一样，百诚医药多了一项自主研发技术成果转化业务，而这一业务的异军突起维系了营收的高增长。

据招股书（上会稿），百诚医药的自主研发成果业务是公司选择具有前景、药效确切及具有一定壁垒的药品进行自主立项、提前研发，待到一定成果后推荐给客户并获得委托研究服务，并最终实现营业收入的增长。显然，该业务并不像传统的CRO业务根据合同执行，持续性、确定性高。

但过去三年该业务却是百诚医药成长最快的板块。2018年至2020年，该业务的营收分别为1019万元、2724万元及5481万元，该业务毛利率分别为82.37%、82.28%及83.9%。2020年，该业务毛利额为4599万元，占总毛利额的33.7%，是成长最快的板块，也是公司整体毛利率比同行竞争对手高的重要原因之一。

从客户来看，百诚医药主要是中小医药企业为主，一些客户要么成立时间短，要么社保缴纳为零，部分交易的真实性值得怀疑。

呋欧医药2020年为百诚医药贡献了1074万元销售额，位列自主研发技术转化业务客户第一名。天眼查信息显示，该公司成立于2020年5月19日，有4个自然人股东，注册资本为500万元，截至2020年7月实缴资本为160万元。年报信息显示，该公司缴纳药老保险和其它保险的人数分别是7人、6人。百诚医药对呋欧医药该单业务形成累计营业成本76万元，毛利率92.4%，堪称暴利。

福建美信莱2020年为公司贡献617万元的销售额，天眼查显示，该公司成立于2018年6月，注册资本为1000万元，未见有实缴资本，2020年缴纳社保的人数为13人。截至2020年底，百诚医药对该公司的应收账款为406万元。

温岭市创新生物于2019年、2020年为公司贡献469万元、701万元的销售额，分别位列临床前药学研究服务的第二名、第一名。天眼查显示，该公司成立于2019年1月，注册资本为1000万元，股东为两位自然人，于2020年底11月完成资本实缴，2019年缴纳社保人数为9人，2020年暂无社保缴纳信息。

杭州美迪深是百诚医药2019年自主研发成果第四大客户，为百诚医药贡献了244万元的营收。天眼查显示，该公司注册资本3000万元，实缴资本为880万元，但该公司2019年、2020年社保缴纳人数均为零人。

一般而言，CRO企业对应的客户主要为大型医药企业，这些客户出于成本的考虑，选择将研发业务外包，由此产生的支出计入无形资产、开发支出、研发费用细项下的委托开发支出等。

特一药业（002728.SZ）为百诚医药贡献1131万元的营收，是后者2020年第三大客户。不过，特一药业2020年年报显示，公司研发费用中委外研发支出只有10万元，无形资产及开发支出也以内部研发为主，开发支出中委外开发支出仅为53万元，无形资产中对外购置的金额仅为89万元，三者合计金额与百诚医药披露的营收相差甚远。不知道这中间谁的数据有误？

此外，报告期，福瑞喜药业分别为百诚医药实现营收937万元、1152万元及460万元，其中自主研发技术成果转化业务所贡献销售额的毛利率分别为83.63%、73.19%及17.63%，而该公司一度是公司的关联方。百诚医药曾经持有福瑞喜药业30%的股权，其中10%、20%分别于2018年1月、2018年12月向第三方转让。

百诚医药在招股书（上会稿）中强调，公司与福瑞喜药业交易的毛利率与其他类似交易基本一致，但实际上，公司向福瑞喜药业提供产品和服务的累计毛利率报告期内为72.92%，向非关联方客户销售的累计毛利率为67.36%，足足少了5个百分点。