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博时基金肖瑞瑾：短期新能源比半导体有吸引力新能源上游周期股表现持续

时间：2021-08-02 10:23:02 | 来源：新浪财经

“下半年开启了科创的行情，新能源车、军工、半导体等高端制造都备受瞩目。建议投资者对这些主题基金分散配置，同时加仓新能源和半导体。

在比较短的周期内，新能源比半导体更有吸引力。”

“目前中小市值股票的估值修复还没有走完，还会持续1~3年，市场才可能重回大的方向上去。对应到白酒行业，就是二三线次高端白酒的表现强于高端白酒，这种情况会持续1~3年。”

“上半年商品价格大幅上涨，核心是对通胀的担心。下半年随着央行降准，对通胀的担心会转变为对通缩的担心，那么商品价格就处于稳定状态，对应的周期个股下半年的表现不如上半年。

不过新能源对应上游的周期股表现会比较好。比如最近A股的磷化工涨势很好，因为它下游接近1/4的量用在磷酸铁锂电池上。

未来这种结构和细分的状况可能会是常态。很多细分行业和股票表现会持久，因为下游有新能源。”

“半导体估值处在历史正常水平。今年行业赚到了涨价的钱，但如果明年价格不涨或者下跌，行业需求提升还能否抵消这部分因素，目前来看还是未知数。

所以当前市场对板块估值的评估相对比较克制，这实际上隐含了对明年行业可能跌价的风险预判。

这时候投资是有利的。如果投资人能识别出企业更多的靠需求拉升赚钱，那这部分企业可以有更高的估值。”

“对半导体产业链的投资，会涉及半导体产品、设备及材料三个方面。

产业链的最上游是原材料二氧化硅，也就是沙子，这在全地壳里占比接近7成，不值钱。之后的加工会用到各种设备和材料，这是值钱的。设备领域我们被欧洲和美国卡脖子，材料被日韩和美国卡脖子。材料比设备还难。这两个领域的国产化尝试会有机会。”

近日，博时权益投资主题组投资总监助理肖瑞瑾做客新浪直播间，针对“如何挖掘半导体万亿市场空间”的话题分享观点。

肖瑞瑾是2012年从复旦大学硕士研究生毕业后加入博时基金管理有限公司。历任研究员、高级研究员、高级研究员兼基金经理助理、资深研究员兼基金经理助理。

新浪财经整理了肖瑞瑾先生的观点，分享给大家。查看视频

流动性放松、银行信用放贷和基本面向好推动半导体上涨

谈到本次降准对半导体行业的影响，他表示最近的降准更多的是对小微企业贷款层面的支持，并不意味着对资本市场的直接宽松。不过这也会从心理层面提升市场情绪，计划去买股票的可能会提前买，从而带动市场出现上涨。

而半导体行业又以中小企业为主，所以这次降准对这些这些企业的信用有很好的促进。

最近半导体涨势不错，他认为有三方面原因。第一是流动性发生了转变。从5月下旬开始，我们通过人民币汇率的升值，对输入性通胀有了很好的抵抗，所以相应的流动性也能出现一定的放松。

第二是银行信用利好半导体板块的中小企业，很多企业获得贷款的难度降低了。

第三是基本面向好，去年全年芯片供给处在很紧张的状态，所以芯片涨价，很多芯片企业今年上半年产品涨价，收入和利润都有很高增长。而且今年行业继续处在技术突破、产品升级的阶段，贝塔和阿尔法两部分因素叠加，整个行业处在向上的窗口期，公司业绩就很好。

行业估值克制处正常水平隐含明年跌价风险需要识别明年需求能拉升的企业

回顾半导体行业的发展历程，他表示三年前我们没有被卡脖子的时候，很多环节还很薄弱。但2018年后，这个行业有了长足的进步，开始稳步向上。但股价走势和实业也不是直接映射关系，股价会有一段时间涨得非常快，然后休息接近一年时间，再呈现第二波上涨。

关于行业目前的估值情况，他表示和历史同期来看，估值处在正常水平。今年行业赚到了涨价的钱，但如果明年价格不涨或者下跌，行业需求提升还能否抵消这部分因素，目前来看还是未知数。所以当前市场对板块估值的评估相对比较克制，这实际上隐含了对明年行业可能跌价的风险预判。

这时候投资是有利的。如果投资人能识别出企业赚钱更多的是靠需求拉升，那这部分企业可以有更高的估值。

短周期内新能源比半导体更有吸引力建议新能源、军工、半导体分散配置

近几个月很多研报提到下半年开启了科创的行情，新能源车、军工、半导体等高端制造都备受瞩目。他建议投资者对这些主题基金分散配置，同时加仓新能源和半导体。

如果一定要在其中选择一个赛道来投资，那他认为在比较短的周期内，新能源比半导体更有吸引力。

因为新能源目前处在快速放量期，渗透率在快速提升。而半导体所处的周期阶段比新能源车还要早，国产化率还没那么高，很多核心关键技术还在被日韩和美国卡脖子。

而如果从两三年维度或者更长维度来看，半导体就比新能源更有吸引力。两年后新能源的渗透率大概能到15%~20%，而半导体正好进入快速放量期。

所以投资行业的时候可以画曲线，判断行业的新技术渗透率或者国产化替代渗透率水平，进而进行投资。渗透率在10%以下是投资的好时候。

虽然上面对新能源和半导体进行了比较，但实际上这两者再加上5G产业在产品使用和投资上都密不可分。比如5G会带动跟连接相关的芯片用量快速提升。新能源汽车发展会带动雷达和高级驾驶辅助功能背后的电子元器件的需求量的提升。另外电池管理、电机控制也需要芯片。总体来说新能源车的芯片用量是传统汽车的十倍，这对半导体行业有很大的拉动作用。

从长远来看，生活和工业领域都在越来越智能化，对半导体的需求量也在显著提升。

半导体国产化会在产品、设备和材料方向做投资

谈到半导体产业链，他拆分不同部分进行了讲解。产业链的最上游是原材料二氧化硅，也就是沙子，这在全地壳里占比接近7成，不值钱。之后的加工会用到各种设备和材料，这是值钱的。设备领域我们被欧洲和美国卡脖子，材料被日韩和美国卡脖子。所以这两个领域我们在做国产化尝试。所以对半导体产业链的投资，会涉及半导体产品、设备及材料三个方面的投资。

关于卡脖子问题，他认为我们要辩证去看待，这里面有三个因素在产生影响。一是技术。在2018年以前，国家和各个企业对此重视程度不够。当时的企业会选择先做贸易，再做工业生产，最后做技术。当时最赚钱的是房地产和搞对外贸易的，资本都朝这些领域走，反而搞技术的在坐冷板凳。长期在技术上的投入不够多。

第二是人才。2018年以前中国最顶尖的人才都首选去欧美留学，导致国内人才不足。

第三是市场。半导体行业的大的下游客户更愿意采购欧美的设备，所以国产设备即使做出来了也没有市场。

那么这一切在2018年后迎来转变。资本来了，国家大基金、地方政府成立的基金和民间资本都在争相投钱进来，人才也从海外回来了，今年的新疫情更是加速了人才的回流。而且特朗普一折腾，很多下游客户担心以后美国供给再受到影响怎么办，于是愿意配合购买国内产品。

下面的分享主要集中在半导体供应链和各环节的投资标的上。

他首先介绍了半导体的供应链。半导体制造可以类比公章的制作。首先这个“章”特别复杂精细，需要设计“图案”。比如现在很多芯片公司资产很轻，实际上就是设计“图章”的公司。设计有大学问，有不同类型的芯片，有数字的模拟的射频的都不一样，所以设计的技术门槛比较高。

中国这几年的设计行业发展很快。因为设计不需要买设备，只需要把美国、台湾和欧洲的人才拉回来，或者远程办公就能实现。买几台电脑，公司就能开张，没什么固定成本。

但之后难的地方在于找师傅把章刻出来。在芯片行业就是找专业的工业化的工厂把所谓的章，也就是“野模板”做出来。目前这个制造行业受制于日韩企业，中国很多设计公司的“章”要送到日本、台湾去做。中国这块也做了很多国产化尝试。

当“萝卜章”做好之后，要去“盖章”，要把章微缩化。由于芯片很小，电路宽度能细到28纳米、13纳米、7纳米。这时候就需要用到光刻机，一束光照过来，把光束缩小，聚到一个小平面上，把光打上去，图案刻出来。这个机器被欧洲企业卡脖子，机器用到的零部件还和美国企业有很大关系，比如光源就被一家美国企业所独占。

当芯片做好后，要把芯片送去做测试和封装。把芯片一片划下来，装个小壳，再封几个管脚，就可以对外发货了。

流程简单分为四个环节，上游的软件、设备和材料，第二是芯片设计，第三是制造企业用光刻机把章做出来，最后是测试和封装。

目前中国在两个环节强，图案设计和封测。美国很多从事芯片设计的都是华人，还有台湾的人才，我们和他们沟通壁垒很小，可以把人才吸引过来，所以设计行业我们发展不差。封测是重资产、偏劳动密集、技术壁垒又没那么高的行业，主要资产就是一个工厂，所以我们也不被卡脖子。

最卡脖子的是最上游的软件、设备、材料以及中间的制造环节。

上游的材料某种意义上比设备更难。材料里除了占比最高的二氧化硅晶圆，还有各种材料，比如要用到靶材、有机材料，光刻胶本身就很难做。做芯片会刻图案，使用到的各种化学品的纯度要求非常高，一般需要6个9或者8个9的纯度，就是99.999999%这种，小数点后面这么多9，不能含有任何杂质，这就对生产工艺提出很高的挑战。提纯里涉及各种材料的配比，这都是各个公司的秘方。

另外最核心的是材料要和设备做匹配，如果没有对应的设备行业来支持，那也很难做下去。所以材料是个技术壁垒很高，准入壁垒很高，同时客户壁垒也很高的三高行业。

目前这两个领域，我们在努力把生态建立起来，让大家愿意给国产公司下订单，把需求拉起来，从而带动生产精细化发展。

让下面的晶圆厂愿意向新的材料商开放，试用材料适配设备。这样能把三个壁垒里的客户准入壁垒降低。以往传统化工企业没有基础接触下游半导体厂商客户。2018年以后半导体对材料商开放了，很多化工企业迎来发展契机。我们既然担心外国人断供，那就要国内企业提前做适配。

第二个是让传统化工企业向精细化工转型。中国的基础化工底子不弱，做3个9或者5个9纯度的材料很在行，有人才和工艺的积累。现在任务是做精细，成长为精细化工领域的企业，成为半导体原材料里的核心供应商。这个行业未来有很大成长空间。

芯片国产化率不到5% 附加值高主做芯片的企业还没上市板块处在前菜阶段

A股和H股对比来看，H股公司以晶圆制造为主，就是刚才的盖章环节；而上游的材料以及芯片设计企业更多在A股上市。港股半导体公司没那么多，半导体基金对港股的配置不会很高。未来半导体行业企业更倾向于国内上市，选择科创板创业板，因为政策更友好，离老百姓也更近，也符合国家安全标准。美国斯诺登事件的棱镜计划就曝光美国通过自己的芯片监听世界领导人，所以芯片对国家战略和经济都非常重要。

全球芯片中国产化率按价值计算他认为不到5%。因为某水果牌手机里国产芯片占比不到5%，他认为这是客观水平。但低端芯片领域国产替代率较高。从价值上看，低端芯片量多价低，高端芯片量少附加值高，总体国产芯片占比很低，不到5%。

很多玩游戏的知道，电脑里的CPU、GPU、显卡，手机里的主控芯片、射频芯片等很多都采购于海外。国内的占比很低，所以未来空间大。

国产某手机特别好，被誉为国货的象征，但因为制造环节被美国卡脖子，去年受到很大影响。空间始终在，采用怎样的方式实现全面推进替代更加重要。

国内CPU、GPU、显卡类附加值高的企业还没上市，等他们上市了能看得更清楚。

目前半导体领域A股H股上市公司有350~400家，囊括了自己转型半导体的公司，还有新型化工企业等。虽然公司数量足够多，但最核心的主菜还没上来，大型附加值高的做主要芯片的企业还没上市，芯片行业还处在上前菜阶段。

半导体手机芯片领域我们前两年有很大进展。集成电路英文是IC，他戏称这可以说指的是印度India和中国China。美国硅谷这个行业印度和中国人占比最高。所以芯片设计行业我们很强势，制造稍微慢一些，设备和材料最慢。

不过半导体行业也有红利。一个是消费市场我们全球最大，第二是半导体行业下游终端行业都在中国，无论是做手机还是做电脑都在中国。中国手机年产量全球占比70%，笔记本电脑50%~60%，如此高的占比没有理由拉不动上游。

中国制造在转向中国智造。钱、人和客户都具备，状态非常好。

通胀变通缩周期股下半年整体表现将弱新能源上游细分板块将持续强势

他表示人的固有的线性思维往往导致A股每隔一段时间就会出现某个板块趋势性向上的状态。比如2019~2020年是大龙头股占优，等到2020年末估值到了很高的位置，持仓者信心发生动摇，市场就出现了剧烈的风格转变。

他认为按照钟摆理论，钟摆从一边滑到另一边需要很长一段时间，所以目前中小市值股票的估值修复还没有走完，还会持续1~3年，市场才可能重回大的方向上去。比方说对应到白酒行业，就是二三线次高端白酒的表现强于高端白酒，这种情况会持续1~3年。

关于周期股的走势，他认为今年上半年商品价格出现大幅上涨，核心是对通胀的担心。这个情况在下半年会迎来转变，随着央行降准，对通胀的担心会转变为对通缩的担心。那么商品价格就处于稳定状态，对应的周期个股下半年的表现会不如上半年那么强。