2021年开篇，资本市场可谓是波诡云谲，一场突如其来的倒春寒令诸多投资者措手不及。随着全球经济的逐步复苏，接下来的资本市场又将如何演绎？我们又该如何进行合理的资产配置？在华夏财富2021年春节投资策略会上，华夏基金资产配置部总监廉赵峰先生带来了以“宏观经济与资产配置解读”为主题的分享。

华夏基金资产配置部总监廉赵峰

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大类资产价格价格剧烈波动，背后原因何在？

一季度整个市场波动剧烈，在去年疫情的背景下，随着全球疫情的逐步缓解，经济正处在慢慢恢复到正轨的过程中，整个经济周期的变化，包括大类资产和各大类资产之间演绎的变化，回到相对有规律可循的状态中。

大类资产价格波动为何有这样的波动？整个全球疫情处在一个逐步回落的过程，经济随之慢慢恢复到正轨。美债收益率上行，反映了美国经济的复苏态势，如果说经济复苏得很好很快，整个外围市场的流动性将趋于收紧，这对全球的高估值资产会产生很大的影响。所以，一旦美债收益率突破新高，全球的高估产跌幅会相对大一些。除此之外，国内宽松的信用基本上在去年四季度见顶，现在是一个逐步下行的过程，其实这些都是对整个全球资产造成这些影响的非常重要的因素。

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向资产配置要收益，向权益投资要弹性

实际上大家在做资产配置研究的时候，更多会关注经济政策和大类资产时间的映射关系。在不同的经济环境和经济政策的背景下，对应的大类资产一定会有相应的差异化表现。在做这种动态资产配置的时候，其实要考虑整个经济政策处在什么样的阶段的，并预判未来经济政策是什么样的变化，然后再去做相应资产的一个选择。这是资产配置研究中整个的大逻辑框架。

除此之外，国内国外相应资产之间的投资性价比，也是需关注的重点——哪些资产可能相对的高估了，哪些资产相对的低估了，它们就可能出现一定回归的态势。

资产配置理念的核心是做组合管理，在帮助大家管理产品的时候，我们提出的观念就是：“向资产配置要收益，向权益投资要弹性”，通过资产配置降低波动，帮助资产形成稳定的效果。

资产配置解决的是风险管理问题，它主要从两个维度去解决风险管理——第一个维度是战略的资产配置，这是一个非常长期的过程，比如说一位三四十岁的投资者做一个长期养老规划，这笔钱的规划可能要涉及30年甚至更久。作为一个长久期的规划，要通过战略上的资产配置解决问题，而战术上的资产配置更多的是解决短期的波动。关于战术上的资产配置，基金经理需根据经济政策所处的不同周期和不同状态，去选择相应的资产。

货币周期更多和债券是相关的，货币“放水”时其实表现最好的是债券，这时往往股票市场并不率先开始，因为投资者的意识和预期没有那么快的转变过来。货币刚一开始宽松的时候，经济还比较差，然后信用收紧、债券先表现出来，股票市场和货币的紧缩相关性并不显著，但是股票市场的表现更多会和信用宽松相结合。一旦进入到信用宽松的周期，股票市场大概率表现是不错的。而信用的收紧，股票市场相对来讲可能有一些结构性机会，就不太存在可能整体性的这种投资的这种机会。

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未来资产价格将如何变化？

就货币方面来讲

目前全球央行仍维持着持续扩张的过程，未来肯定会延续，但速度会减弱。美债收益率持续上行，反映了美国经济的复苏，一旦通胀率上升，货币大概率也会收紧的。

从逆回购利率的变化来看

国内货币最宽松的时候已经过去了，未来这种货币再度宽松的可能性不大，更多的是维持在中性甚至于收紧的状态，但是目前没有特别明显的收紧迹象。

从信用上来讲

社融增速的拐点其实已经见到了。去年四季度信用的社融增速达到一个历史高值，之后持续下行，今年大概率未来都是一个持续下行的一个状态。但是社融的结构可能更重要，在社融的整体下行的过程中，如果它的结构还不错，权益市场还是有结构性的投资机会。

从剩余流动性角度

剩余流动性年内将继续回落，好于2018年的水平（全年为负），但方向下行。剩余流动性下行意味着未来中期对估值偏压制，尤其对于高估值板块。对风格也有一定领先性，对成长板块带来阶段性压制。

从目前来看，经济和盈利的状况总体预期方向上经济将继续修复，仍具备韧性。现在，超预期的个股和行业的追捧度还是比较高，如果基本面或盈利水平跟不上的话，可能权益市场后面还会有一定的影响。

从股票和债券的投资性价比看

权益资产相对处在中部偏高的位置，股债比大概接近于一倍标准差，并没有达到一个极值的水平。所以大概率未来权益资产的波动是要增加的。

权益资产波动将加大，对风格的选择和阿尔法的挖掘是收益获取的关键。结合历史复盘，需要寻找更加有盈利趋势的板块和个股，稳健消费和高景气行业有超额收益机会。由于“国内大循环”概念，以及经济逐级修复的背景，偏内需的顺周期消费板块将受益。国内经济转型趋势下，高端科技制造业有超额收益机会。PPI处于回升的阶段，部分周期板块可以获得阶段性超额收益，但要警惕股价提前兑现价格上涨的情况出现。经济回升期，可适当配置顺利率周期资产，例如银行、保险等。基于2021年盈利持续上行的判断，战术性看好港股的配置机会。原因在于港股是盈利主导的市场，港股盈利取决于国内经济周期，与A股盈利周期基本一致。目前A股盈利上行会助推港股内外部环境改善。短期美元升值、海外流动性收缩带来一定负面影响。

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