来源：鹏扬基金管理有限公司

在政策驱动股债转折之年，宏观调控保持经济平稳运行的初心依然是不变的。

本周A股市场持续调整。在经济恢复、通胀上行、宏观流动性趋势性收紧的阶段，股债转折很可能会发生，但是拐点尚未来临，目前股市暂时看不到系统性风险的迹象。

随着全国“两会”开幕，政府工作报告发布，政策将会趋于明朗。2021年，中央重提经济增长目标6%以上，并将CPI通胀目标设定在了3%左右，赤字率下降至3.2%，要求货币供应量和社会融资增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。

GDP目标的回归表明，中国经济已经基本上克服了新冠疫情的冲击，重新回到正轨上。这一指标比市场估算的实际增速要低，一方面反映出宏观调控的底线思维，另一方面也是由于2020年基数低，出于未来2-3年目标保持稳定的需要而设定了这样的增速。

3%左右的通胀目标反映出，由于中国经济总需求恢复平稳有序，温和再通胀格局不太可能演变为严重通胀。目前的我国主要是外需加快恢复和原材料价格上涨导致的输入性因素导致的，因此货币政策对涨价会有一定的容忍度。

赤字率下调0.4个百分点反映了财政可持续的要求。不过，赤字率连续第二年保持在3%以上，地方政府专项债限额3.65万亿元，也仅比去年减少1000亿元，都反映出了积极财政政策的连续性和稳定性。

保持宏观杠杆率稳定预计会是今年比控通胀更重要的货币政策目标。不过，流动性骤然紧缩的情景大概率不会出现。更何况，要将在去年大幅增长的宏观杠杆率控制住，我国央行的货币政策工具箱丰富，未必会采取加息加准这些激进的措施，还有很多更加温和的手段可以采用，例如在公开市场上适度地净回笼或小幅提升中标利率，通过增加货币市场利率的波动“敲打”市场机构，适度收紧MPA考核标准，压缩政府债务和地产非标等等。

在后疫情时代全球经济恢复不充分、不平衡的大格局下，中国制造业在逆境中复苏显著，不仅有效满足了国内外的需求，而且能带动服务业发展，也给资本市场注入了信心。短期来看，3月制造业PMI指标显示生产和库存指标回落而价格指标回升，意味着当前中国经济处于被动去库存阶段。如果总需求继续扩张，那么经济在被动去库存后将可能迎来全面的主动加库存周期，形成工业品和原材料“量价齐升”的格局。

鹏扬内部领先指标CLI显示，总指标连续3个月进入扩张象限，但2月环比涨幅继续回落，最快二季度末前后有望进入放缓期。

债券市场在这个阶段总体适宜坚持防御策略为主，逢高逐步降低债券久期和仓位，短期类现金高流动性债券在这一阶段是不错的选择。未来货币与财政政策的走向依然需要紧密关注。

目前资本市场政策依然是友好的，宏观流动性渐进收紧，尚未显著扭转微观流动性的相对充裕，长期增量资金持续进入市场可以一定程度上起到对冲作用。最重要的是，在经济恢复的中后期，微观层面上市公司盈利状况总体向好会得到更充分的体现。随着一季报即将发布，那些业绩超预期的标的将会在今年宏观流动性收缩的环境下有更好的表现，阿尔法收益的重要性将会超过贝塔收益。

在估值的维度，股市的确存在结构性的估值泡沫需要消化。这个结构性泡沫集中体现在机构投资者认同度非常高的少数优质公司上。因此，投资者从成长风格向价值风格、大市值向中小市值进行再平衡，有助于在一种风格已经演绎极致化的市场中获得更好的回报。

（文 / 魏枫凌 鹏扬基金策略分析师）

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