来源：安信证券研究

■复盘2019年PCB产业链的大行情：

2019年PCB及上游CCL是我们重点推荐的5G投资主线之一，背后驱动是5G拉动的新一轮通信基建，通信PCB龙头标的业绩和估值双击；同时由于材料向高频高速升级，本土覆铜板龙头有望抢占海外供应商份额，随着认证和扩产的推进，相关标的估值提升。进入2020年，不考虑疫情对Q1产能利用率的影响，随着5G元年基站建设节奏在下半年开始放缓，相关PCB龙头标的业绩增速下滑，股价下跌。同时本土CCL龙头营收贡献主要来自传统板材，受上游材料价格上涨和产品涨价滞后的影响，业绩整体承压。根据生益科技2020年度业绩快报，营业收入146.87亿元，同比增长10.92%，扣非归母净利润15.90亿元，同比增长14.10%；分拆单季度，Q3和Q4连续两个季度同比环比均有所下滑。

■2020年Q3以来PCB产业链供需两端均呈现关键变化：

需求端：疫情拉动了消费终端出货，包括PC和平板，并且Q4智能手机新品尤其是中国市场对5G手机的强劲需求带来出货量提升。2020年全球笔记本出货达2亿台，同比增长22.5%，Q2~Q4季度增速持续上行，Q4达到54%，预计2021年有机会上达2.17亿台，同比增长8.6%（根据StrategyAnalytics）。2020年全球智能手机出货12.92亿部，同比下滑5.9%，在Q3仍同比下降1%的背景下，Q4增速开始转正，同比正增长4%，出货量为3.86亿部；全年5G出货量2亿台，渗透率16%，中国市场出货量1.63亿部，占比82%，渗透率达55%（IDC）。预计2021年智能手机出货量持续上行，根据工信部，2021年1月我国智能手机出货量3957万部，同比增长94%，其中5G手机2728万部，渗透率提升至68%。2020年我国汽车销量继续蝉联全球第一，中国汽车工业协会认为2021年我国汽车将实现恢复性正增长，汽车销量有望超过2600万辆，同比增长4%，其中，新能源汽车有望达到180万辆，同比增长40%。从更长远其实看，新能源汽车渗透率有望逐步提升。

供给端：自2020年4月以来，LME铜价持续上涨，根据Wind数据，涨幅达85%；今年2月以来，铜价继续上行，涨幅达16%。铜价上涨带动铜箔价格提升，铜箔是覆铜板重要原材料，成本占比超过30%。此外玻纤和树脂成本占比均在25%~30%区间，自去年12月中旬至今年2月中旬，玻纤（申万）指数上涨45%，2月中旬以来下降10%左右。

■PCB和CCL分别重点跟踪什么？

CCL，从2016~2017年原材料涨价带动覆铜板厂商毛利率提升的历史来看，上游原材料涨价叠加下游旺盛需求，有利于覆铜板厂商提升毛利率。但价格传导受不同产品类型的影响，板材越低端，受原材料价格波动的影响越大。本轮受益于原材料价格上涨和产能利用率提升带来的利润弹性，重点推荐生益科技和华正新材，建议关注南亚新材。

PCB，更为长期的成长空间，在于需求景气度和行业供给格局的变化，而非上游覆铜板价格波动。消费今明两年受益于5G智能手机的渗透，预计需求景气；通信今年绝对值同比维稳（设备商方案变化是风险），但增速可能不及2019年同期，预计高景气年份3年左右；汽车受益于新能源趋势向上，但是产业链相对封闭，渗透率提升也比不上通信；服务器值得重点关注，认证周期相对短，长期受益于云计算和本土厂商份额提升。受益于下游通信和服务器需求，重点推荐深南电路、沪电股份。

■风险提示：5G商用进度不及预期、汽车和服务器需求不及预期；CCL涨价不及预期。

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