来源：华创证券研究

通过微信形式制作的本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，根据《证券期货投资者适当性管理办法》，请勿对本资料进行任何形式的转发；若您并非华创证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或使用本订阅号中的信息。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合！

创见·华创证券机构客户服务平台

最新最全投研资讯一键即达！

重点推荐

0

1

华创固收

碳中和债发行影响几何？——信用周报20210301

2021年2月7日，首批碳中和债在银行间市场成功发行，共计6支，发行规模共64亿元；2021年2月25日至3月1日，交易所市场首度发行7支碳中和债，发行规模合计135亿；涉及的发行主体包括四川机场、雅砻江水电、华能集团、国家能源集团、南方电网、国家电投、华能天成租赁、深圳地铁、三峡集团和京投公司。

碳中和债的创立是为了响应“碳达峰”、“碳中和”的目标要求，引导投资向低碳领域发展。为落实“30·60”碳目标，支持疫后绿色复苏和低碳转型，10月至今，《关于促进应对气候变化投融资的指导意见》、《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——特定品种公司债券》、《碳排放权交易的管理办法》等文件陆续颁布，碳中和债券成为绿债新品种。

碳中和债的发行主体资质普遍较好，发行期限以2-3年为主，均采用公募发行，发行利率偏低。就融资成本而言，碳中和债的票面利率均低于同日中债估值，同时也低于可比条件下的普通债券，主要源于主体信用资质好，市场认可程度高，但也不排除存在一些非市场化的因素。

碳中和债的发行有何意义？

对于发行企业而言，碳中和债可有效拓宽低碳项目融资渠道。电力、能源企业获益相对更大，由于所募资金还可用于置换项目前期借款、补充日常流动性等，因此也能促使环保领域的中小企业积极进行减排方面的尝试。

碳中和债的创设丰富了市场上投资标的种类，对于责任投资者而言具备一定吸引力。未来绿色金融产品的发行势不可挡，相应地，绿色债券标的规模需要不断扩张，以匹配产品端的投资需求。碳中和债的加入可为责任投资者提供新的配置选择；但对于普通投资者而言，其收益回报或缺乏一定吸引力。

碳中和债可能成为吸引外资的又一品种。目前已发行的碳中和债募投项目均符合国际资本市场协会关于绿色债券的要求，因此碳中和债也有潜力成为吸引外资的又一品种。

对于地方政府而言，碳中和债或可撬动更多的社会资本投入低碳项目，对实现区域减排目标、优化金融资源配置等也具有积极意义。

（具体观点请点击下方报告原文链接获取）

风险提示：未来低等级主体发行的碳中和债票面利率较目前或有明显上行。

摘自《【华创固收】碳中和债发行影响几何？——信用周报20210301》

联系人：周冠南

发布时间：2021/03/01

（完整报告请联系分析师或对口销售）  

0

2

华创轻工

太阳纸业（002078）深度研究报告：涨价之下浆线价值凸显，产能投放有望延续高质量增长

木浆价格持续上涨，自有浆线价值凸显。2020年12月以来，在经济复苏和货币宽松预期下，全球大宗商品价格持续走高，木浆期货价格上涨推动外盘现货价格快速提升，同时由于集装箱紧张，海运成本上升，使得国内外价差持续扩大，进一步推高国内现货价格，截至2021年2月26日，国内针叶浆现货价格相较2020年12月初累计上涨54.66%，阔叶浆现货价格累计上涨70.03%。预计随着北海基地21年底建成投产，公司各种浆产能将扩至450万吨。浆纸价格齐涨背景下，自有浆线为公司提供更大盈利弹性，以80万吨溶解浆产能为例，假设全年溶解浆内盘均价为7500元，预计将为公司贡献约7.3亿净利润。

外废收紧推动行业分化，海外布局带来竞争优势。废纸原料供需失衡背景下，国废价格一路走高。截至2021年2月26日，国内废黄板纸价格为2354元/吨，环比上升1.47%，同比上升8.94%。随着规模纸厂外废库存耗尽，预计废纸供需紧张局面将延续，国废价格料将继续上涨。公司目前国内160万吨箱板纸产能有70万吨废纸替代原材料配套，同时老挝80万吨拥有外废资源优势，随着2021年国内废纸紧缺加剧，太阳纸业受益明显。

下游纸品提价，造纸产业链景气上行。原材料成本压力的推动下，2021年下旬起，文化纸价格快速上升。截至2021年2月26日，铜版纸价格环比上升850元/吨至6740元/吨，双胶纸价格环比上升962.5元/吨至6812.5元/吨。2021年1-2月，规模文化纸厂陆续停机检修，供应端压力减小，同时发布2-3月涨价函，计划2-3月分别上涨300-500元，目前2月涨价函落地情况较好，预计随着文化纸进入传统旺季，价格仍有上行空间。

迎来产能投放大年，有望进入良性扩张循环。2020-2022年公司将迎来产能扩张大年，其中（1）造纸产能：非涂布文化纸100万吨、箱板纸80万吨、特种纸14万吨、生活用纸产能20万吨。（2）造浆产能：化学浆80万吨、化机浆60万吨。预计项目全部投产后，公司将拥有造纸产能606万吨，各种浆产能450万吨，合计浆纸产能1056万吨。从历史上来看，公司投入资本回报率呈现整体上升趋势，2017-2019年均值达到历史最高的12.67%。根据我们测算，历史情境假设下，公司新建项目投入资本回报率为14.91%，当前情境假设下，投入资本回报率为20.09%。综合来看，预计公司新建项目平均投入资本回报率约为17~18%，随着新建项目陆续投产，预计公司盈利能力将有明显提升。

涨价之下成本优势凸显，新投产能有望延续高质量增长，维持“强推”评级。木浆价格预计将持续高位震荡，公司自有浆线盈利弹性较大。此外公司凭借不断提升的管理能力和前瞻性的布局，高质量产能有望持续投放，竞争优势显著，随着新建项目陆续投产，未来业绩有望加速增长。我们调整公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为19.61/33.75/40.75亿元（原预测值19.62/30.35/38.16亿元），对应EPS分别为0.75/1.29/1.55元，对应当前股价PE分别为24/14/11倍，维持“强推”评级。

（具体观点请点击下方报告原文链接获取）

风险提示：

宏观经济超预期下行影响需求，造纸行业格局发生变化。

摘自《太阳纸业（002078）深度研究报告：涨价之下浆线价值凸显，产能投放有望延续高质量增长》

联系人：郭庆龙

发布时间：2021/03/01

（完整报告请联系分析师或对口销售） 

0

3

华创大类资产配置

股债双杀到何时——总量“创”辩第11期

宏观 张瑜：股债双杀的逻辑和未来？

2020年是抗疫时代，竞争的是行政力量，中国胜出，2021年是疫苗时代，竞争的是疫苗接种和迭代，目前看美国走先一步。去年全球经济的修复力量主要看中国；今年全球经济的修复力量主要看美国。

本轮交易的起点，在疫苗。2月初美国疫苗接种超预期提速，突破200w/日接种，使得美国全民免疫时间有望从四季度快速提至三季度初完成，生产端的放开比预期更顺利。但疫苗加速一定会带来通胀预期吗？还有生产端动能的配合。当下美国是两大动能“补库周期+地产周期”双启动。预计补库周期弱于08-09年，强于16-17年。

通胀预期进一步带来利率抬升。中美通胀共振带来中美利率冲高风险，预计美债利率上的速度会比中国国债快。利率反弹一定利空权益嘛？一般经济好的时候，股牛债熊是常见组合，股指与利率齐飞。但当下并不是这个环境，主因当下是权益利率比价最恶劣的时候。进一步看什么会打破这个交易链条？两点，一是疫苗接种见明确上限、意味着生产端的放开没法继续提速。二是美国主要的生产动能：补库动能和地产动能被其他因素中断，目前还看不到。这两点是可以打破全球这个链条的根本，在此之前，当下交易都不会结束。

对中国而言，股债双杀和风格平衡的时间点在哪？我们认为4月是重要的政策、经济、物价、金融定价程度的全面评估窗口。4月有8个关注点——1）一季度GDP公布时间点，关注是否和市场有预期差；2）一季报公布时间点，上游利润增长预期的利好可能兑现；3）政治局会议的政策基调；4）拜登百日新政后新的政策重点，是基建还是中美关系？目前倾向于基建；5）PPI高点的预期差快速收敛；6）美国地产周期的韧性验证 ；7）铜价是否见顶；8）欧洲货币政策的观察期。如果欧洲货币政策宽松有推进，那么美元可能就会有一段快速反弹。

固收 周冠南：债市利空累积，耐心等待调整

美债自去年8月开始缓慢上行，趋势或仍将持续。这一轮美债收益率持续上行空间不容小觑，节奏上则需要继续关注财政政策落地、疫苗接种和通胀变化。

中国债券市场“疫后”调整节奏和美国差异较大。国内债市的调整是领先于美国，且有着很强的“以内为主”特点，海外市场大幅波动对国内债券市场情绪层面有影响，但是是否形成趋势还要看后续国外经济恢复对国内基本面、通胀的影响，以及国内自身政策节奏的变化。

国内债市暂时进入“两会时间”。进入3月，国内市场进入两会时间，金融市场的关注焦点向国内政策转移，除了各种经济数据目标的制定，从债券市场的角度，还要特别关注，财政政策方面后续新增地方债重启发行的规模及节奏、货币政策的表述变化，特别是关于政策退出和“降成本”工作目标的要求变化，另外地产政策方面调控是否会再加码，对后续货币政策变化的影响也比较重要。

多元资产配置 郭忠良：美债利率上行对大类资产配置的影响

截止今年2月24日，本季度10年期美债利率绝对涨幅为47个基点，创下2016年四季度以来最高。随着利率飙升而来的是债券与股票的投资组合占比失衡，3月份投资者倾向进行投资组合再平衡（Portfolio Rebalance）——买入美债，卖出美股。类似场景2018年一季度也出现过：长端美债利率和美股一起上涨，触发投资组合再平衡。美股抛盘推高VIX指数，引起量化CTA基金和风险平价基金跟风操作，美股出现明显的调整。

一旦VIX指数开始走高，美元流动性收紧，外汇市场和商品市场的波动率也会走高。跨资产波动率放大的背景下，一方面是居高不下的美元投机净空头持仓将受到冲击，美元指数下行的压力缓解；另一方面是前期涨幅比较大、处于深度贴水状态的原油和期铜出现调整的可能增大。最终美元反弹，大宗商品冲高回落拉低通胀预期。

大宗商品价格上涨推动长债利率走高，后者通过投资者股债再平衡，反馈到美元流动性供给，进而影响美元和大宗商品的相对方向。在此之后，美股向上的趋势还会延续，美债利率或转入高位震荡，同时美元大概率触底反弹；新兴市场股市相对美股的超额回报将有所下降，后续进一步上涨的动能更依赖经济基本面韧性和本币流动性改善。

金工 王小川：抱团个股接连重挫，后市如何运行？

择时信号：短期：价量共振模型显示全部宽基指数空仓。中期：推波助澜模型显示万得全A指数看多。长期：动量摆动模型显示所有宽基指数空仓。

基金仓位：本周股票型基金总仓位为96.87%，相较于上周增加8个bps，混合型基金总仓位76.04%，相较于上周减少34个bps。股票型先行者基金总仓位为98.20%，相较于上周减少22个bps，混合型先行者基金总仓位为63.99%，相较于上周减少59个 bps。

VIX指数：本周VIX略有上升，目前最新值为25.49。

最终观点：中期看多，短期与长期择时信号尚未出现，后市或继续震荡。

下周推荐行业为：电力设备及新能源、消费者服务、银行、食品饮料、家电。

非银 徐康：把握利率上行机遇，配置保险

随着全球通胀预期升温，美债收益率飙升，10年期美债收益率突破一年内高位，收于1.6%，中美利差持续收窄。国内外疫情防控措施下，经济进一步修复，保险行业负债端将受益于居民预期收入的恢复提升而带来的需求端改善，温和通胀和利率上行的宏观环境将支撑保险股估值的修复和提升。2020年是业绩和估值双低的一年，今年有利的宏观利率环境和行业基本面环境的改善将促使保险股估值修复，目前各家公司PEV（2021E）估值分别为：1.02x（平安），0.68x（国寿）、0.75x（太保）、0.55x（新华），仍处低位。我们判断今年至少有修复至中枢的空间，有跑赢大势的机会。推荐：1）此前市场预期有所降温后续有望超预期、随市场变化调整策略的决断力和执行力强、积极拥抱互联网和年轻人市场的中国平安；2）业绩估值双低，修复空间更大的中国太保；3）低估值高弹性的新华保险。

煤炭化工 张文龙：龙头估值合理以后，化工下一轮行情该如何布局

龙头公司2022年业绩对应的估值已经比较合理，挣估值的钱难度在增大，接下来当关注价格回升带来的EPS的投资机遇，建议重点关注动力煤、炼油厂、化纤、染料和农资的机遇。其中动力煤核心在龙头白马的低估值和高股息率，炼油厂在芳烃盈利改善带来的吨产能盈利能力被低估，化纤则是龙头回调带来的错杀，染料预计Q1尾声会有涨价趋势出来，农资则主要依赖主粮价格持续上涨带来的订单量改善驱动估值和业绩的双重改善机遇。

（具体观点请点击下方报告原文链接获取）

风险提示：

美联储表态转变，新冠疫情变化超预期。

流动性超预期收紧，两会政策预期偏强。

OPEC+增加原油供给，美国重返伊朗核协议。

“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。

需求修复不及预期，产能投放进度不及预期。

摘自《股债双杀到何时——总量“创”辩第11期》

联系人：牛播坤

发布时间：2021/02/28

（完整报告请联系分析师或对口销售）