泊通周记（2020年2月3日）

来源：泊通在投资

上周资金面收紧主导了国内大类资产的走势，股债商均出现了明显的回调。临近月底，央行一反常态持续回笼资金，意在打击债市滚隔夜加杠杆的行为，同时也强化了防范金融风险和资产泡沫的政策意图，隔夜利率一度上行至10%以上，资金面紧张的程度一度堪比钱荒。目前从隔夜回购的规模来看，债市加杠杆的行为已经得到遏制，春节前央行会重回资金净投放以填补资金缺口，但资金面难以回到前期极度宽松的状态，当然政策彻底转向也需待二季度经济和通胀的形势进一步明朗。1月中采PMI数据为51.3，环比前值明显回落，但仍在荣枯线以上，从分项来看，生产、需求、价格均有所回落，同时库存有所累积，这与高频数据显示的情况较为一致，黑色的表观需求下降较快，库存明显累积，一方面是季节性因素，另一方面也与国内疫情散点爆发有关，春节后经济回升的力度同样需要考虑节日期间疫情控制的情况。

而上周全球还出现都在调整的情况，美欧、香港市场都是，导致我们通过持有看涨期权做多恒指的仓位也出现了获利回吐，回撤不小，好在本周的反弹中恒指已经收回了上周的回撤。其实全球目前都存在一个问题，强势机构主导市场，主动输出价值观，他们说什么好，什么就好，不好也好。美国是华尔街对冲基金大鳄主导，目前中国则是公募基金。是什么造成了上周全球股票的大调整呢？应该是美国股市出现的散户逼空华尔街做空机构的GME之战。我一直在想是什么会压倒这些主动输出价值观的机构不断拉大个股之间的估值差呢，历史的经验一直告诉我们目前不断拉开的估值差距不是常态，但是我一直不知道压垮这个趋势的最后一根稻草来自于哪里。大家思考一个问题，如果华尔街大鳄做多的股票，尤其是互联网龙头，和他们同时做空的股票包括GME公司，这两种公司如果不是估值差距到了最夸张的时刻，散户可不可能团结一心把华尔街大佬打败，这就是最后一根稻草的力量。其实这种力量起源于特斯拉，特斯拉就是一个典型的华尔街不看好，一直在做空，而散户一致看好，坚持做多的股票。在特斯拉上，大家看到了散户也可以赢的希望，可以说特斯拉是美股里的特朗普。这个火焰会持续蔓延，华尔街大佬们的观点高度一致，华尔街的对冲基金招牌都是没有敞口，多空配平，所以他们有多少多头，就要空多少其他的股票。所以接下来美股的炒作逻辑很可能是反传统的，做空华尔街最看好的股票，而做多华尔街空头最大的股票。这也是为什么这些散户选择了白银这个品种，因为华尔街的大佬们认为未来经济存在不确定性，都在买入黄金，而同时认为白银金融属性减弱，所以金银比值拉大到了历史上从未有过的70倍，就是因为这个逻辑，现在美国的散户在不断聚集到白银头寸里，说不定真有可能成功。

反过来这个映射到A股市场，我们并不是否定50倍2021年市盈率贵州茅台的价值，我们只是觉得如果茅台价值50倍市盈率，那么很多中小市值的成长股目前的估值水平太低了，也是不对的。按公募基金的炒作逻辑，未来世界是中心化的，所有的价值都应该是向市值几千亿的巨头公司考虑，未来茅台、格力、海天、恒瑞、比亚迪、宁德时代，就是食品、医药、新能源赛道 的王者，其他人都玩不下去，但现实是这样吗？我们认为未来世界恰恰不是中心化的，而是去中心化的，这里面有两种公司非常值得重视，一种是基于不同场景的SaaS公司，一种是产品力很强的细分赛道的隐形冠军。由于目前计算能力和计算性价比都在大幅提升，所以目前各个行业都出现上云和数字化的需求，之前很多公司是各个细分行业的软件公司或者硬件公司，目前都存在转换成SaaS公司的逻辑，过去几年由一个传统软件公司到SaaS公司蜕变产生的美国牛股包括微软、Adobe、Zoom等，中国也出现了类似的公司，但是估值还是按项目制的软件公司或者硬件制造公司的逻辑在估值，我们国内的投资者其实还没有看懂这些中小市值成长公司在云计算和去中心化背景下商业模式的蜕变。另外一些产品力很强的细分领域的制造业或者消费品都在出现品牌即品类的情况，一个品牌代表了一个品类的调性和价格上限，想到一个品类就想到一个牌子，这些公司目前也仅仅是按照中小市值制造业或者消费品公司在估值，也是历史估值的最底部。

最近看到了很多我们持有的上市公司在回购，大股东在增持，市场上也有一些上市公司老板出现了质押风险，市场上有接近一半公司现在股价跌到了2018年底2440点的位置。同时也看到了被基金公司炒高的上市公司大股东在减持、定增融资。我相信美国的散户逼空事件，就是导火索，也许今年在均值回归的逻辑下，市场机会并不小。一旦出现均值回归，大家会发现基本面上的逻辑很通顺，而且是民心所向，媒体也会跟风，回归的力量也许会很大。其实周末已经有央视官媒在质疑，公募基金这种抱团投资的情况，不是很大的风险吗？

卢洋 2月2日夜