天康生物：由新疆走向全国的养殖产业链区域龙头！

公司为农牧一体化企业，拥有饲料、动物疫苗、生猪养殖、屠宰加工全产业链架构。公司紧紧围绕畜牧养殖的关键环节，提升养殖效率，实现公司与客户的共赢发展，努力打造国内一流的“健康养殖服务商”。我们认为，公司未来看点和利润弹性主要来自生猪养殖和动物疫苗板块。

养殖板块：区位优势凸显，养殖利润释放确定性强！

我们预计，未来两年，公司出栏量仍将持续快速增长，叠加公司成本业内领先，公司生猪养殖业务有望迎来量利齐升的高盈利阶段：1)出栏量确定性强。公司主要养殖区域位于新疆，养殖密度低、疫情较弱，本轮疫情公司受冲击较小，因此出栏确定性强。我们预计2019 和2020 年公司出栏量分别为90 和180 万头；2)单头盈利业内领先。2019 年单三季度，公司出栏量23 万头，头均盈利达到826 元/头，盈利能力业内领先，超过温氏股份、牧原股份等龙头企业养殖利润。预计2019 和2020 年公司头均净利润分别为600 和2000 元/头。以此计算，2019 和2020 年公司养殖板块净利润分别为5.4 和36.0 亿元。给予养殖板块2020 年5 倍PE，对应市值约180 亿元。

动保板块：重磅单品在手，业绩拐点即将出现。

公司为口蹄疫疫苗定点生产企业，三大生产基地及研发中心奠定了公司动物疫苗业务长期发展基础。公司小反刍兽疫疫苗地位稳固，牛布病、禽流感、猪萎缩性鼻炎苗等均有一定增长。受非瘟疫情影响，猪用疫苗销量承压，预计2020 年重回增长，其中猪OA 市场苗和猪瘟E2 苗将是高增长的动力源泉。我们预计2019 和2020 年公司动保板块收入分别为6.57 和7.93亿元，贡献净利润分别为1.97 和2.38 亿元。从动保板块主要上市公司的估值来看，2019/2020 年平均PE 为44/34 倍，参考平均估值水平，对应公司市值约80 亿元。

盈利预测与投资建议

我们上调公司盈利预测。我们预计2019-2021 年公司营收64.60/108.68/135.47 亿元(前值60.84/79.35/96.01 亿元)，同比增长22.51%/68.24%/24.65% ， 净利润8.02/38.97/52.87 亿元(4.72/10.88/15.84 亿元)，同比增长155.76%/385.70%/35.67%，对应EPS分别为0.79/3.85/5.22 元。暂不考虑公司其他业务，仅养殖板块和动保板块的合理市值约260 亿元，给予目标价25 元，维持“买入”评级。

风险提示：疫情风险；原料波动风险；产品价格波动风险。