2022年二季度，债券市场在5月收益率底部震荡后，于6月开始逐步走高，反映了对疫情后总量基本面逐步修复的预期。
三季度债券市场走势如何？过钧、王申、魏桢、张李陵、何凯、黄海峰、卓若伟、邓欣雨等博时固收和“固收+”专家们向投资者展示了对债市的看法。
固收专家二季度回顾：二季度或为全年经济低点，债券市场总体波动
过钧
大通胀终于对世界各国的债市造成了历史上最沉重的打击，如何平衡控制通胀和经济增速成为当下最重要的挑战。似乎各国央行已放弃以往兼顾经济增长的双重目标，使用更激进的货币政策以应付通胀，而以经济衰退为代价则增大了市场调整的压力。继上季度加息25bps之后，美联储二季度累计加息125bps，并开始缩表，即代表了这种态度：如果达到价格稳定的目标，可能不能再像以前那样通过调整政策预期，而只能通过触发经济下行来实现。这也引发了市场的衰退担忧，美债收益率也在激进加息预期和未来经济衰退预期中剧烈波动，这一切取决于未来通胀走势。同时，地缘政治局势、疫情影响和供应链重整可能意味着新通胀时期的来临。美联储衰退预判可能会降低市场的通胀预期，目前而言可能也是对经济影响最小的方式。涉及到中国，就是美国是否会降低中国产品的关税，取决于美国民众对通胀的忍耐力是否能动摇其政客对中国进行科技战的决心。
与海外不同，中国依旧按照自己的节奏应对国内和国际问题，4月份降准和5月份调降5年期LPR显示在疫情期间稳经济的决心。受益于宽松的资金面，本季度短端利率下行，而长端利率下行不多，收益率曲线呈现陡峭化形态，期限利差有所扩大。从这个角度看，尽管有疫情冲击和海外加息的影响，我国债市似乎对疫情后的中国经济复苏抱有更大信心，这和2020年2季度市场颇为相似。
与市场主流观点不同，我们认为下半年的经济和金融数据见底回升是确定的，只是修复力度多少和压制增长因素影响如何的问题。疫情后冲击的减弱、地产链的回暖及基建投资等支持，社融在下半年将保持强劲，2Q可能是全年经济的低点。CPI同比可能温和回升，叠加海外央行激进的加息政策，我国货币政策空间难免受到一定制约，财政政策将成为下一步经济回升抓手，需要密切关注中央政府加杠杆的节奏，收益率可能出现小幅上行的走势。2季度人民币贬值一为我国乐见促进出口，二可以部分化解国内利率上行压力。
上半年违约金额和家数明显下降，少了国有企业的违约，信用事件的最大冲击已经过去。疫情得到控制后，5月份经济活动有所改善，稳增长政策逐步出台，专项债推动社融超预期增长，宏观杠杆率出现20年9月以来的首次抬升。21年初至今，信用利差处于压缩趋势中，而去年9月和今年3月的两次明显调整都因为银行理财赎回导致，因此监管和其它大类资产对信用债市场的影响也要密切关注。当前因为收益率绝对水平偏低以及信用利差处于历史低位，市场更多采用低久期信用下沉策略，另外由于权益市场调整带来的短债和货币市场扩容较快，造成信用利差持续压缩。我们预判利率债市场有上行压力，经济企稳复苏预期较强，信用债市场也可能会有一定的调整，需要密切关注市场可能出现的反转。
经历了一季度的大幅调整，转债市场在二季度疫情再度影响经济，权益市场出现大幅震荡中企稳回升，市场整体在二季度通过拔高估值以及平价上涨而录得正回报，但年内回报依旧为负。较高的转股溢价率还是限制了转债市场的整体涨幅，估值依旧处于历史较高水平，显示转债投资者对于疫情后市场复苏抱以较高的期待。在市场流动性宽裕情况下，对转债品种的需求并未明显减弱。伴随在二季度部分大市值高流动性转债的上市，市场选择余地进一步增多，也给我们创造了新的投资机会。监管层对转债的监管，意图打击炒作，可能一定程度上会降低市场活跃度，但对于基本面良好的大市值转债没有影响。
诚然，部分服务业消费可能因为疫情防控而流失，但随着常态化核酸检测手段的实施，中国对新冠疫情防控手段的成熟；对于未来可能的新的病毒变异，也找到了应付的方法和手段，对稳定市场预期具有很大作用。至于汽车和住房等大宗消费，各类刺激政策或早或晚都会产生效果，中国远远没有达到资产负债表衰退这种阶段，人民对于美好生活水平的不会因为短期的经济困难而一蹶不振。
王申
2季度在疫情的冲击下，基本面下滑的程度和速度明显加深，也同时引发了政策更大强度的对冲。资本市场在4月集中反映了多个悲观因素的叠加，使得股票市场出现剧烈下滑并跌到最低2863。而从5月开始，随着复工复产逐步展开、疫情防控逐步见效，市场从极度悲观的预期逐步走出，在权益市场反映为开始了2个月的明显上涨，而债券市场在5月收益率底部震荡后在6月开始逐步走高，反映了对疫情后总量基本面逐步修复的预期。
魏桢
2022年二季度债券市场呈现震荡走势，10年国债波动区间为2.70%-2.85%，信用债表现好于利率，各期限信用利差压缩10BP-30BP不等。3月底至4月初，疫情扩散带来的“稳增长”压力催化“宽货币”加码预期，10年国债下至2.74%。4月中旬金融数据好于预期，中美利差倒挂，叠加央行0.25%的降准低于市场预期，10年国债在4月底回到2.83%附近。5月因央行上缴利润，资金面持续宽松，中短端表现好于长端，直至5月底的全国经济电话工作会议确认经济下行压力，10年国债下至2.70%。6月上海复工复产，经济数据好于预期，地产销售回暖，10年国债回到2.83%附近。信用债方面，宽松的流动性环境压缩各期限利差，其中1-3年表现好于5年，中低等级表现好于高等级。
张李陵
权益方面，1季度以来，随着美联储加息预期的大幅抬升，全球资本市场出现了持续的下跌，也带动了国内权益市场的波动；4月份，随着上海疫情的发酵，部分产业链出现了进一步的下行；不过5月份开始，随着政策着力稳定市场，权益市场出现了筑底的格局；6月份以来，随着货币和财政政策的持续加码，市场呈现出了更大力度的反弹，基本修复了疫情的冲击。
债券市场方面，也总体呈现波动的格局。4月份，债券收益率一度跟随美债小幅上行，但随着国内疫情的反复，收益率冲高回落。5月份，央行持续维持了偏宽松的货币政策，债券收益率总体平稳，海外对国内利率的影响开始下降。6月份，随着疫情的边际好转，货币政策开始恢复正常，收益率小幅回升，但总体保持稳定。
何凯
二季度，美债利率继续上行趋势，利率曲线一度变陡峭但又重新平坦化至季初水平，利率市场在对通胀和增长的关注中不断切换，反复宽幅震荡。大宗商品价格继续上涨，全球股市和信用市场继续下跌。中资地产板块没有维持住三月末的反弹趋势，重新进入下行轨道。受到利率和信用的双重拖累，亚洲债券市场整体继续承压，且结构上仍有较大分化：从评级上看，投资级表现仍然优于高收益；从区域上看，韩国、中国香港、新加坡表现最强；斯里兰卡、中国澳门、马尔代夫表现最弱。
相对我们之前的预期而言，目前通胀继续超预期的概率有所上升，而美联储为应对通胀所采取的激进紧缩政策则可能最终导致经济衰退，后续交易的难点正是在于如何捕捉市场关切由通胀充分转向衰退的拐点，而这高度依赖于通胀走势，目前看来其尚未出现明显缓和，因此对利率暂时需采取偏防守的策略，伺机而动。信用方面，面临全球流动性收缩，地缘政治风险继续，资金持续流出新兴市场等不确定性因素，后续或仍面临一定压力，但估值水平相较年初已有一定改善。
黄海峰
二季度，债券市场震荡下行。具体来看，季初个别城市疫情扩散对经济基本面造成较大冲击，央行集中上缴利润和财政大规模留抵退税向市场大量释放流动性，债市资金面极为宽松，中短端利率大幅下行，收益率曲线呈现牛陡。之后随着疫情缓和，复工复产稳步推进，基本面数据呈现复苏态势，6月初收益率有所上行，但在宽松流动性推动下，中短端重新稳步下行，收益率曲线维持偏陡峭形态。
卓若伟
报告期内，国内受疫情反复影响扰动总需求和供应链，疫情防控总体向好但任务艰巨，为应对国内经济面临的多重压力，政府发布多项经济建设行动纲领，对于小微企业纾困、扩内需、促消费、加大退税力度、加快专项债使用等作出重要部署，4月降准，5月降息，释放重要政策信号，增强市场信心，6月开始经济进入快速恢复通道。
海外市场方面，受能源等价格上升至历史高位影响，美国通胀连续创新高，5月的CPI同比增长达到8.6%，5月、6月美联储分别加息0.5和0.75个百分点，为1994年来最大加息幅度，并且有可能在7月继续类似幅度加息。受此影响10年期美债收益率一路上升，突破3.4%的10年新高，二季度美国股市震荡下行。权益市场方面，二季度股市先抑后扬，探底后持续大幅反弹两个月，期间偶尔出现数次回调，但都很快得到修复，热门行业短期反弹较多，市场强势超出不少投资者预期，下一阶段资本市场保持稳中求进的概率较大。政策面因素会促使风险偏好的修复，社融信贷有进一步改善预期，光伏、风电、新能源车等为代表的长景气先进制造业持续向好，防疫政策边际调整，也会给服务业和消费带来催化。
邓欣雨
整体看二季度债券市场短端利率整体有所下行，而中长端利率处于震荡局面，信用利差继续压缩，股市走出深“V”局面，可转债先抑后扬录得正回报，股市和可转债表现优于纯债资产。具体来看，4月份国内疫情对经济拖累的影响愈发明显，央行通过降准继续释放流动性，资金面偏宽松，中短端债券收益率出现下行，但长端利率债处于横盘震荡，一定程度上受到美国10年期国债利率大幅上升的影响，而在不利的宏观环境下股市继续调整。4月底政治局会议指示疫情防控方面坚持“动态清零”，国内需关注疫情变化，国外看通胀，预期在疫情防控达到目标后，未来市场的核心矛盾转向稳增长情况。5月份国内经济仍一定程度上受疫情影响，基本面压力偏大，稳增长相关政策进一步加码，债券收益率先下后上，窄幅震荡持平，一方面表明流动性宽松和基本面因素偏多，一方面市场对宽信用层面有所警惕。
与此同时，随着市场对悲观预期的较充分反应和未来复工复产预期下，权益资产出现一波明显的反弹，转债市场也跟随受益。5月底稳增长大会后各项有利政策陆续落实，专项债加快发行，并有一些针对性的资金支持政策，如调高政策性银行信贷额度、发行金融债补充项目资本金等，6月份PMI指标验证经济开始呈现复苏状态，在此相对不利环境下债券长端收益率开始震荡上行，股市和可转债市场继续上涨，转债市场估值也得以提升到偏高位。
固收专家三季度展望：预计三季度债市或呈震荡走势
过钧
展望三季度，随着疫情后经济修复和政策保持友好，经济有望走出2Q的低谷，财政政策将接棒货币政策引领经济企稳回升。基本面上不利于债券市场，海外市场货币政策收紧也制约了国内的政策空间，利率债收益率可能会上行；同样，过低的信用利差也使得信用债市场估值较贵，也缺乏较好的投资机会。权益市场可能会跑赢市场，但2Q后期较大幅度的反弹使得低垂的果实已被摘取，后期的表现将更依赖于公司和行业自身，自下而上可能是更好的投资策略；对于转债，我们观点不变：由于估值依旧不便宜，转债市场的总体表现可能会继续跑输权益市场，个券的表现将更多的依靠正股的机会。
王申
展望后续，从宏观的角度看，随着疫情逐步得到控制，国内基本面进一步在3季度环比改善的趋势比较确定，而外需在海外通胀和流动性紧缩的双重压力下逐步将出现衰竭并可能在4季度加速下行。本轮从2021年2-3季度以来的经济下行周期，预计中期底部在2022年底到2023年上半年，3季度是对2季度大幅下滑基本面的环比修正，但判断并不是中期复苏周期的起点。在权益配置上，由于通胀预期的回落和流动性的持续宽松，风格可能依旧会持续偏向成长，但在5-6月的大幅上涨后，需要根据这些方向的短期盈亏比来做灵活应对，全面的趋势性行情看到的概率不高；固收上判断在年内还看不到马上的债券熊市，收益率上行有顶，因此在市场给出比较好的安全边际后，会择机参与一些波段交易。转债则继续保持谨慎态度。
魏桢
展望后市，经济复苏的方向是明确的，疫情影响与管控边际放松，政策温和加码，市场关注的焦点是在经济复苏的斜率上。从基本面角度看，经济动能修复明显，6月复工复产以来地产与汽车销售修复较快，基建开工稳步推进，进出口数据无明显回落风险。
从政策角度看，下半年货币搭台财政唱戏，政策加码预计主要在财政方面。从大类资产角度看，美股持续下跌并未对国内风险偏好造成明显影响，权益市场5月以来震荡偏强。综合前述几个因素，预计三季度债市仍是维持震荡走势，在经济未明显走弱与央行加码宽松前无大的机会。另外需重点关注跨半年后，以R007为代表的资金利率是否会向政策利率回归。
张李陵
展望三季度，需要格外关注债务扩张是否具备持续性，以及企业盈利改善的持续性。我们认为，三季度虽然将面临全球经济下行的不利格局，但是国内经济好转趋势有望延续，这也意味着国内的资本市场可能走出相对强劲的走势，稳增长的板块将面临更好的投资环境，低估值的周期、港股有望迎来防守反击的机会。随着系统性风险的进一步消除，金融板块也有望获得超额收益。考虑到货币政策依然会呵护，债券市场也具备良好的配置价值。
邓欣雨
展望未来，当前债券收益率绝对水平不高，流动性最宽松的阶段可能已过去，经济基本面也开始好转，宏观环境对债市并不友好，我们对债市看法相对偏谨慎，认为需进一步等待机会。
随着下半年经济步入复苏阶段，企业盈利增速见底回升，流动性维持现有宽松局面概率偏大，同时考虑到股市估值处于中性偏低位，整体认为未来股市机会大于风险，短期关注交易情绪偏高状态，预期股市大概率处于震荡回升态势，结构更为重要，如可考虑估值仍处于低位医药板块，前期滞胀的稳增长受益链等。可转债市场估值不便宜，结构选择更为重要，并需适当加强波段交易。市场风险点主要来自海外通胀超预期。
黄海峰
展望后市，三季度经济基本面处于疫后复苏阶段，但预计复苏力度不强，债市可能呈现震荡走势。近期疫情防控政策出现了较明显的边际转变，总体有所放松，宽信用稳增长政策也在持续推进，从高频数据看经济环比有所改善。债市可能会逐步感受到基本面好转带来的压力。流动性层面，央行维持总量宽松是大概率，但随着实体经济恢复和资金自然消耗，极度宽松流动性可能会有边际变化，前期较低的回购利率难以维持，资金利率大概率往政策利率逐步靠拢，收益率曲线中短端面临一定压力。在前期宽松资金面推动下，债市整体杠杆率偏高，隔夜回购量处于历史高位，交易结构有所恶化，如果资金面变化带动市场发生解杠杆行为，短期波动可能会加大。另一方面，经济复苏基础并不牢固，基本面不支持收益率大幅上行，货币政策也不会主动收紧，这也制约了市场调整空间。
卓若伟
下半年，国内经济有望步入企稳回升阶段，一方面国内政策刺激效果将逐渐反应，同时疫情对产业链的冲击将逐渐减弱；另一方面，海外滞涨影响逐渐显现，部分海外需求受到挤压大宗商品价格压力趋于缓解，对国内制造业的成本压力也有降低，预计下半年整体企业盈利将呈现环比改善，在2季度疫情冲击偏低位置下企稳回升，考虑当前全球经济中通胀对总需求的挤压，预计整体回升幅度相对有限。
