来源：证券市场周刊

承德露露以回购代替分红，试图通过回购影响股价，增强投资者的信心。孰不料，却反而影响了投资者对公司的信心。如果公司能踏踏实实地分红，应该没这么多事儿。

本刊特约研究员孙旭东/文

自2006年以来，承德露露（000848.SZ）持续实施了15年的现金分红，但2021年度却停止分红派息，也不以公积金转增股本。

事实上，承德露露2021年业绩相当出色，却顾左右而言他，以留存资金以备日常生产经营和股份回购等为由选择取消分红，这一做法并不可取。

弄巧成拙

2021年，承德露露实现营业收入25.24亿元，同比增长35.65%；实现归属于上市公司股东的净利润5.70亿元，同比增长31.77%。应该说，这个业绩相当不错。

放宽视野看，承德露露2021年的净利润为上市以来最高，营业收入为近5年来最高。考虑到市场一直在担心这家公司产品单一，成长性欠佳，2021年营业收入的增长有着非同一般的意义。

问题是，经营业绩越是出色，公司一毛不拔的利润分配方案就越让人感到突兀。自2006年以来，承德露露持续了15年的现金分红就这样戛然而止了。

承德露露在年报中有这样的解释：“公司2021年度以集中竞价方式回购公司股份21，864，807股，支付总金额为140，898，829.72元。根据《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第9号——回购股份》第七条的规定‘上市公司以现金为对价，采用要约方式、集中竞价方式回购股份的，当年已实施的回购股份金额视同现金分红金额，纳入该年度现金分红的相关比例计算’，该部分金额视同2021年度现金分红金额，占公司2021年度可分配利润643，519，180.82元的21.90%。根据公司经营发展需要，公司2021年度拟不再进行利润分配，留存收益全部用于公司日常生产经营及股份回购等重大事项支出。”

2021年末，承德露露的货币资金余额为26.07亿元，有足够的资金进行现金分红——公司日常生产经营和股份回购根本花不了这么多钱。

不过，承德露露喜欢把钱存入关联方——万向财务有限公司（下称“万向财务”）。2021年末，承德露露在万向财务的存款余额为24.94亿元，其中定期存款为21.35亿元。能把货币资金的96%存入与日常生产经营无关的关联方，其中定期存款又占了86%，这从一个侧面反映出了公司的资金充裕程度。

承德露露的上述举动与双汇发展（000895.SZ）形成了鲜明的对比。深交所曾经向双汇发展发出2021年半年报问询函，其中一个问题是为什么2020年度要大额现金分红。

对这个问题，双汇发展回复中的一段话让我感触颇深：“本公司中小股东中存在不少以获得稳定、高额分红回报为目标的长期机构投资者，包括企业年金、保险公司、境外养老基金和主权基金等。因此，保证公司高比例现金分红政策的连续性和稳定性符合前述中小股东利益，是公司保护现有投资者的合法权益，牢固树立回报股东意识的体现。”

作为一个价值投资者，我喜欢双汇发展这样的公司。我相信，这种持续高分红的风格也一定能吸引众多的价值投资者，能让他们放心地长期持有。

那么，承德露露又是怎么想的呢？

在发布年报的同时，承德露露还发布了一则《关于回购部分社会公众股份方案的公告》——公司拟使用2至4亿元资金进行回购，回购价格不超过13.30元/股。“鉴于近期二级市场出现较大波动，基于对公司未来持续稳定发展的信心及对公司价值的认可，为有效维护广大投资者利益，增强投资者对公司的投资信心，推进公司股价与内在价值相匹配，促进公司的长远发展，公司结合自身财务状况、经营情况及未来发展前景等，拟采用回购股份注销减少注册资本的形式，传达成长信心，维护公司股价，切实提高公司股东的投资回报，推动公司股票市场价格向公司内在价值的合理回归。”

这一段陈述可以看出承德露露高度关注公司股价，在它看来，回购可以维护投资者的利益。然而，对我这样的价值投资者来说，公司回购远不如分红。

首先，公司股价的波动大并不能影响我对公司未来持续稳定发展的信心及对公司价值的认可。如果公司股价不合理地下跌，且跌幅甚大，反而可能给我们提供安全边际以买入公司股票。

其次，承德露露2021年业绩是近年来最为出色的，如果有“投资者”对此视而不见，仅仅因为股价的一时涨跌就对公司未来的发展丧失信心，这种“投资者”的利益恐怕不值得公司花钱去维护，也难以维护。

最后，公司回购是由管理层来判断股价的高低与否，而管理层未必是评估股票价值的行家里手。在估值方面，我更相信自己的能力。因此，我更希望公司分红，由我来决定买入的价格。承德露露将回购的价格上限定在13.30元/股，在我看来，这个上限未免太高了。要知道，截至6月24日，承德露露2022年股价最高也只有12.45元；2021年全年，其股价最高也不过14.25元。

奇怪的是，承德露露一方面把回购价格的上限定得高高的，另一方面，回购却迟迟未能进行。以至于有投资者在深交所互动易平台上提问：

请问公司管理层及董秘，根据公司公告，迟迟不开始实质回购，给市场传递的信息是公司其实是现金流出现问题，其根本原因是公司的货币资金被大股东占用了，在正常情况下，这些以定期存款方式存于财务公司账上的现金，寅吃卯粮，在审计节点上，表现正常，即有借有还，但是在分红问题上，根本原因是没有现金流支持，于是以回购股票的名义暂时避开没有现金流的尴尬，但是迟迟不开始实质回购，恰恰暴露了账上没有现金的事实，请如实回答！

承德露露以回购代替分红，试图通过回购影响股价，增强投资者的信心。孰不料，却反而影响了投资者对公司的信心，真可谓弄巧成拙。如果公司能踏踏实实地分红，应该没这么多事儿。

曙光在望

我对承德露露一毛不拔的分红方案深恶痛绝，却惊讶地发现绝大部分股东并非如此。根据2021年度股东大会决议公告，参加投票的股份中有99.75%投了同意票，即使是中小股东，同意票也高达98.41%。

为什么会这样？好奇之下，我对承德露露过去三次年度股东大会相关情况做了一番整理。我发现，2020年股东大会时，公司的股东总数比一年前增长了34%，但参与股东大会投票的人数却大幅下降了64%。由此推断，新股东人数多时，中小股东参与投票的积极性不高。

我还发现，2020年承德露露的派息率为63%，高于2019年和2021年，那一年股东大会上中小股东对利润分配预案投出的反对和弃权票远远低于2019年和2021年。由此可以推断，即便是新股东，也很少会反对公司慷慨的分红。

从近三年股东大会表决的结果看，承德露露的中小股东反对最多的是其与万向财务签订《金融服务框架协议》。三年中，2020年度股东大会上对该方案持反对和弃权意见的中小股东最少，而那一年则是新股东最多的时候。

这样看来，对一心想把钱存在万向财务的承德露露管理层来说，拥有像双汇发展那样的中小股东未必是好事。

虽然如此，毕竟反对（和弃权）与万向财务签订协议的中小股东票数在2021年股东大会上创出了新高，这让人们看到了曙光。如果将来有一天真能把该协议否决掉，承德露露的利润分配或将呈现出新的气象。