21世纪经济报道记者 董鹏 成都报道

正邦科技商票逾期风波仍在持续。

6月8日晚，正邦科技公告，受猪周期影响，公司及子公司江西正邦养殖有限公司等近期因流动资金紧张出现部分商票逾期未兑付的情形，截至公告披露日，逾期未兑付余额合计5.42亿元。

另据上海票据交易所数据显示，截至5月31日，正邦科技及其关联公司已发生多起逾期。其中，上市公司主体逾期金额为4.79亿元，承兑人开户机构为中国工商银行股份有限公司南昌阳明路支行。

9日，21世纪经济报道记者以投资者身份从公司了解到，上述5亿元的未兑付资金主要来自上市公司供应商。

“目前，公司也在与债权人进行沟通，商谈进行延期兑付，很多供应商也已合作多年，其中部分债权人也比较理解公司的难处。”正邦科技人士当日回应称，公司现在主要在全力保证正常生产。

至于后续的兑付资金来源，上述人士给出了三个方向，分别为日常生猪、饲料销售的现金回款，以及剩余未用的银行授信和股权或债权合作。

债务逾期金额扩大

按照正邦科技的说法，此次5.42亿元的逾期主力包括了上市公司及其子公司。

而据上海票据交易所数据显示，截至5月31日，正邦科技逾期金额为4.79亿元，累计逾期金额6.62亿元，这部分商票开户机构为工商银行南昌阳明路支行。

子公司部分的逾期情况，则主要集中在正邦养殖有限公司和正邦科技桑海分公司，逾期金额分别在1000万元和250万元左右。

若按照上述口径统计，相当于6月以来，正邦科技及其关联公司逾期金额再次增加5000万元左右。

另据上市公司8日公告，债务逾期主体已从上述3家增加到11家，新增部分单笔逾期200万元以下，其中昆明新好农科技有限公司逾期金额更是只有54.37万元，显示公司还款能力进一步下降。

实际上，正邦科技的债务问题早已摆上了台面。

本报9日早些时候报道指出，今年5月的业绩说明会上，便有投资者提出“近期有贵公司商票逾期的报道，请问这对公司会造成什么影响，公司是否有能力尽快兑付逾期的商票？”

同时，今年4月、5月，正邦科技商品猪出栏均重只有86公斤/头，不仅低于去年同期的140公斤的水平，也远远低于110公斤的行业生猪标准出栏体重。

提前出栏的背后，亦可能与公司希望尽快回笼资金有关。

此外，今年2月底，正邦科技董事会亦曾审议通过，计划向大北农出售部分饲料公司股权，涉及德阳正邦农牧科技等8家公司的全部和部分股权。彼时，上述股权转让价格估计概数为20亿元-25亿元区间。

而就公司账目资金变化情况来看，其短期偿债风险也十分突出。

2020年猪价高点时，正邦科技期末现金及现金等价物余额一度达到117亿元，但是随着2021年的行业景气度的反转，上市公司兜里的现金以每个季度20亿元左右的速度在减少。

2021年一季度末，上述资金余额为65.88亿元，同年三季度末降低至25.46亿元，到今年一季度末已经降至7.06亿元。

另一边，猪价持续低迷，公司回款规模下降，债务问题随之爆发。

于是，在今年4月，正邦科技首次出现1.02亿元的商票逾期。

正邦科技披露年报后，深交所下发的问询函指出，“你公司截至报告期末归属于上市公司股东的净资产为20.38亿元，同比减少91.23%，持有的货币资金余额为51.33亿元，同比减少60.65%，其中受限资金余额32.98亿元，同比增加147.61%，包括被冻结的银行存款2.06亿元”，同时，交易所要求公司就其偿债能力等问题作出说明。

不过，正邦科技除了6月1日发布了一份延期回复问询函的公告后，至今未对上述问题作出正式说明。

“逆市加仓”埋逾期伏笔

正邦科技此次爆发的商票逾期风波，或早已在此前公司的“逆市加仓”中埋下伏笔。

严格意义上说，2019年以前，正邦科技还是一家饲料企业。

2017年、2018年，上市公司饲料收入占比均超过60%，彼时公司养殖业收入占比则在30%左右。

但是，2018年下半年，非洲猪瘟对国内生猪存栏量产生毁灭性打击后，猪价一路飞涨，新希望、正邦科技这类饲料企业看到了其中机会，加大扩产，并一度跻身A股生猪养殖业四巨头。

2017年，正邦科技生猪销量为342.25万头，2020年时增加到955.97万头。

2021年，是行业和正邦科技转折点。

这一年，猪价回归理性，全国外三元生猪价格从37元/公斤的高点，最低回落至10.5元/公斤，击穿了绝大部分养殖企业的成本线，只剩下少数养殖户能够惨淡经营。

结果，正邦科技不仅未及时止损，反而选择了“逆市加仓”。全年，其生猪2021年销量再次增加到1492.67万头，较2017年时已增加超过1151万头。

至此，正邦科技上述饲料与养殖业的收入结构逆转，变成了60%是生猪，30%左右是饲料，成功转型成了一家养殖类企业。

而按照早前调研纪要显示，今年一季度，公司育肥完全成本为20元/kg左右，剔除四项费用后的养殖成本为16.45元/kg。

而从2021年6月算起，该公司已经连续一年生猪销售均价低于16元/kg，今年前4个月高点也是只有12.43元，直到5月份才出现较大幅度回升，但是仍然低于上述成本。

2021年成本可能有所出入，但是大差不差，这相当于公司2021年进入到了“越卖越亏，越亏越卖”的负循环里。

这也是公司2021年出现188亿元巨额亏损，远远超过猪价高峰期2019年、2020年合计70亿元利润的主要原因。销售量级不一样，卖得多，亏得就更多。

此外，除了利润层面的亏损外，猪价下跌也导致公司日常经营收回的现金规模显著下降。

2021年，在生猪销售净增加500万头的背景下，正邦科技销售商品、提供劳务收到的现金从上年的491亿元降至423亿元。

而成本端的支出刚性存在，使得公司手中的现金不断流出。2021年一季度至今，只有2021年三季度公司经营活动现金流净额为正，其他四个季度全部为负，2021年、2022年一季度分别达到-36.58亿元、-13.61亿元。

回归历史数据不难发现，2021年是公司资金急剧恶化的一年。

2020年末，正邦科技资产负债率为58.56%，到2021年四季度末已升至92.6%。今年一季度，猪价回落，公司期末负债率再升至97.03%。

姜还是老的辣

经营性现金流净额下降，导致公司资金流恶化、负债率上升，是整个生猪养殖业近两年都面临的问题，而正邦科技表现得尤为突出。

据21世纪经济报道记者统计，2020年一季度，25家生猪行业上市公司资产负债率平均值为45.37%，到2021年一季度时上升至50.43%，到今年一季度末时再次上升至60.05%。

截至2022年一季度末，除正邦科技负债率达到97%位居首位外，傲农生物、天邦股份两家公司负债率也分别达到了89.92%和83.67%，这两家公司一季度负债率也出现了20%到30%左右的增长。

相比之下，牧原股份、温氏股份、新希望情况稍好，多维持在65%至70%之间。

其中，需要重点提及的是温氏股份。

2021年4月，本报曾报道指出，“在2018年至2020年的猪价上涨行情中，温氏股份掉队明显。”、“公司被牧原股份、正邦科技超越，销量排名从2018年的行业第一滑落至第三，行业格局重新洗牌。”

另据公开数据显示，2018年至2021年期间，温氏股份商品肉猪销量分别为2229.7万头、1851.66万头、954.55万头，2021年1321.74万头的销量虽然稍有反弹，但是仍然远远低于2018年时的水平。

回过头来看，不管是因为客观原因，还是温氏股份有意控制存栏水平和出栏节奏，这确实让公司得以相对安全地降低了经营风险，业内人士也因此调侃，姜还是老的辣。

新希望的情况也较为相似，2020年生猪销量为829.25万头，较2019年翻倍增长，但是2021年销量则是小幅增加至997.81万头。

对比之下，“逆市加仓”的正邦科技2021年的增幅和绝对值则最为可观。

而此次商票逾期风波之后，上述公司人士所给出的日常生猪、饲料销售的现金回款，以及剩余未用的银行授信、股权或债权合作三个“解决方案”，或也无法从根本上解决公司的债务问题。

以银行授信为例，正邦科技一季度总授信254亿元，其中未使用授信为71亿元。但是，通过这种方式获取的资金仍需偿还。对于公司而言，这或是拆东墙补西墙，只能解燃眉之急。

股权或债权合作的方式相对靠谱，但是本质上相当于通过外部力量帮助上市公司“补仓”，投资方也需要承担一定风险。

以上方案属于外部输血，只能救得一时。

“解铃还须系铃人”，既然是因猪价下跌导致的偿债能力恶化，接下来也许还需要等待猪价的上涨，正邦科技方能重获内部造血能力，但是正邦科技又能否等到那一天呢？

（作者：董鹏 编辑：巫燕玲）