来源：资本深潜号

作者 | 陈嘉懿

编辑 | 袁畅

冯福章，人称“军工一哥”。

他自2014年到2020年，连续7年包揽新财富最佳分析师军工行业的第一名，也成为了唯一获得白金分析师称号的军工行业分析师。

他曾在中信建投、安信证券研究团队出任管理角色，2021 年 8 月他加入招商基金，任研究部总监。

2022年3月以来，他开始管理自己在首只公募基金——招商高端装备，在经历了A股市场备受考验的三个月后，他的基金正收益超过5%。

这是怎么做到的？他对军工行业有何看法？

金句集锦：

1、在全市场30个一级行业里，军工行业的增速还是有比较大的优势，至少会排入前1/3，且确定性较高。

2、在军工产业链的上中下游中，第一选择是上游，比如一些信息化产品，也包括一些材料类的公司，因为上游公司更容易拓展应用范围。

01

军工板块业绩增速靠前

高端装备投资肯定离不开对军工行业的总体判断，冯福章表示，对军工行业的看法要区分不同的时间维度——从中长期的角度来看，军工的景气度和配置的性价比依然存在。

他回顾了军工在过去十几年的业绩表现，除了2018年有少数子行业出现过负增长，其余年份军工行业整体都是正增长，这是军工行业的重要特点。

尤其是2020年以来，这个行业摆脱长期业绩增速个位数的阶段，景气度出现了比较大的提升。

随着行业净利润的增速回温，上市公司业绩表现改善，一些股票的涨幅也开始出现比较大的变化。

他预期，考虑未来一年以上的时间维度，军工行业的增长确定性还是非常高。在去年（2021年）全行业指标性个股净利润增幅平均40%的基础上，今年（2022年）仍然会有30%以上的增幅，依然保持中高速的增长水平。

在全市场30个一级行业里，军工行业的增速还是有比较大的优势。即使不是增速最快的行业，但至少会排入前1/3，且确定性较高。

02

军工投资不能过于短期

冯福章同时认为，随着国防预算水平的提高，以及装备费用向航空装备、航天装备等方向倾斜的趋势延续，军工行业内细分行业的增速会持续分化。

当然，如今军工行业的增长分化，不会像以前那样剧烈，不能指望很多公司出现100%以上的增速。

冯福章发现，现在部分机构会把精力放在对中报的预判上，寻找一些中报预增高或者业绩增速快的公司，但这对军工股而言过于短期了。

在他看来，军工投资还是要侧重中长期的思路，发掘上市公司中长期的内在竞争力，以及在行业里边的竞争地位，进而做一些比较大的重要的判断。

03

关注产业链上游

在细分的行业选择上，冯福章明显感觉到上游的军工上市公司增速会相对比较高。

这背后的逻辑是：上游产品更容易拓展品类、拓展应用领域，同时国产化水平的提升也留足了发展空间。

所以在军工产业链的上中下游中，冯福章的第一选择是上游，这包括一些信息化的产品，也包括一些材料类的。

他介绍，2022年，材料类上市公司的涨幅不仅在军工产业里，在整个A股市场里都算涨幅靠前的。

对于一些机构担心的上游增速回落，利润向中下游转移的问题，冯福章认为，这种情况无法排除，业界也都在密切观察。但从目前看，还是上游里的公司增速快、治理好、业绩突出。从概率上看，在上游里更能找到好股票。

04

兼顾中下游治理改善标的

当然，对于估值较低，产业位置偏向中下游的公司他也不会忽视，尤其是治理持续改善的投资标的。

他说，军工板块的中下游公司往往比较大型的国企为主，营业收入经常有几百亿的规模，但是毛利率、净利率较低，提升空间较大。

这类公司更应关注公司治理的改善，以及其他可能引发业绩改善的因素。因为收入规模很大，哪怕利润率提升半个百分点，对于净利润而言，影响都非常大。

这个方面，可以重点关注一些指标和细节，比如国资委和所述集团对经营的要求，比如是否存在股权激励计划，是否有定增计划或仍在定增锁定期等等。

冯福章还认为，下游产业链里的标的改善是相对个别的，不会所有的企业一夕之间全都变好，也不是具备股权激励的都会表现好，所以，精选标的非常重要。

05

关注下游需求“放量”

按照产品的方向来看，冯福章表示会紧盯下游需求放量的方向。

比如飞机，一个重点型号的诞生可能会带动一系列上游材料、机载设备、终端件、信息化产品等发展。

这些产业链不仅机会大，周期也比较长，而一旦它形成突破后，上述环节还可能拓展品类的应用。不仅在A产品里放量，未来也会用于B产品、C产品。有些时候，会出现超预期增长。

留心观察，一些军民品相结合的上市公司，新股表现也更为突出。

它们有的从事先进材料的生产，同时做军品、民品，有的可能是生产一些通信上的设备，以前大家不太关注，但是看招股说明书、行业数据，这些公司在民品市场的拓展也非常快。

这些技术和应用，目前在民品领域里只是刚开始，一旦拓展开来可能会很容易做大规模，也很容易出现新的收入增长点。这方面的细分产业方向包括碳纤维、连接器、汽车相关雷达等等。

此外，下游的一些整机厂也在出现积极变化。这些公司以前估值特别贵，现在已经有一些治理改善的边际变化。

如果真的落实，不管是公司的动力，还是国企改革的要求，外部市场的订单变化，共振的力度会很大。

当然在下游环节，很多机会还是个别的，需要精选的。

06

事件投资需要择时能力

有一些投资者比较喜欢关注资产证券化和国企改革的方向。冯福章认为，这类标的确实弹性特别大，一旦看准涨起来也非常快。

但同时，一旦判断“失准”，股价跌起来也会非常快，对这类“双刃剑”的机会，可能需要非常好的“择时”能力。

而且做国企改革的事件投资，不仅是时间节点的预判，更包含对大盘方向的掌握，难度是比较大的。所以，他一般是不太愿意参与的。

但他认为，如果这类事件选择和其他策略有所重叠，在基本面逻辑确定的前提下，多一些改革预期，他也不排斥。

07

如今的军工投资更理性

作为一个入行近20年的投研人士，冯福章对整个行业的纵向观察也独具慧眼。

他观察到，机构和北上资金近年在军工上的配置是明显增加的。

2006年、2007年的时候，大机械行业，机构的配置比例大概在8%左右，但如果把军工单独拆出来的话，只有约0.5个百分点。

十几年后，大机械的配置比例有所下降，但军工的比例提升到3个百分点以上，出现了一个颠覆性的变化。

另外，2010年前，军工行业里几乎没有个股进入主流宽基指数，而现在，在沪深300指数里，有10家军工的公司，从家数考虑，军工行业的入选公司数已是市场平均水平。

而如果没有基本面的变化，军工企业是不可能批量进入沪深300指数的、也进不了机构重配的视野的。

当然，冯福章也看到，2022年以来，一些短期的机会也在军工板块里演绎。但总体来说，现在的机构投资者更注重基本面好、有相当的业绩增速、公司治理结构好的个股。

08

关注其他高端装备制造业

除了军工之外，冯福章还把视野投向高端装备制造行业，这些领域，他现在重点关注两个方向。

其一是，除了军工之外的其他的高端装备制造业，比如半导体设备、光伏设备、锂电设备、新能源汽车的零部件和整车、医疗器械，还有计算机的硬件和通信设备等等。

他表示，高端装备制造是一个非常广阔的方向， A股里边80%左右的这种公司都算是制造业相关。

他会在里边找出相对高端一些的，体现在财务数据上研发费用占比高、毛利率净利率高、增长相对快，子行业受益于战略新兴产业等等，这些是属于比较重点的关注方向。

同时，他也关注这些产业中国产水平不断提高的趋势。随着经济发展和结构转型，目前在各个行业方向，包括半导体设备、机械、汽车零部件等领域。国内企业的技术水平越来越高，打开的市场空间也越来愈大。

其二是非高端装备制造业的其他方向。这样的方向配置相对比较少，往往是以绝对收益为主。

比如4月初的时候，他对军工进行了一些仓位上的调整和下降。同时布局了一些别的方向的公司，但这样的安排本身比例不会很高。

本期责任编辑 倪静