博时基金高级研究员苏若琳
最近市场持续震荡磨底，但房地产板块久违出现回暖和反弹，这一波行情背后是什么原因？博时基金行业研究部高级研究员苏若琳为大家带来房地产行业最新观点分享。
Q：2020年开始，整个房地产板块经历了一波震荡和调整，先请您给大家回顾一下房地产板块经历了哪些事情，为什么会出现这样的调整？
苏若琳：从2020年疫情开始，房地产板块经历了一轮下跌。因为封城，一季度房地产销量较差，股票跌了一阵，之后政府开始放松房地产相关政策，销量或房价稍微有些刺激后房价开始涨、股价回升。到2020年8月，最著名的房地产行业“三条红线”政策出台，核心是三个财务指标去限制房企规模扩张或限制房企加杠杆，到年底又出台了银行业“房贷两集中”管理政策。
2020年12月开始，房地产板块开始下调，那时基本面还较好，因为2020年下半年房地产销量比较不错，2021年上半年整体销量也很好，但股价开始下跌，一直到2021年7月份左右。7月底、8月初时，大家发现整个市场销量变差，核心原因是“三条红线”以及“房贷两集中”制度开始发挥作用，银行端对居民购房贷款按揭开始收缩，一定程度上对改善性住房产生了很大打击。
由于二手房和新房销量受到很大冲击，所以整个市场从去年7月开始销售一直往下滑。房地产有点像周期股，跟政策相关，如果行业基本面比较差，就开始预期有新的一轮政策放松，公司之前跌的比较多，就开启估值的修复。有一些比较龙头的公司到现在修复了近一倍左右，去年8月底开始的修复行情基本上一直走到现在，大概是以上情况。
Q：最近两周，房地产板块反弹较多，是否与最近整个政策面有所松动相关，您如何看？
苏若琳：自去年7月底以来，大家抱着政策可能会相对放松的预期，以基本面越差、政策放松预期越强的思路去配置房地产板块。之前统计局数据出来之后，有比较大幅度的震荡下跌行情，因为统计局公布了数据比较好，大家在猜想预期是不是要减弱？之后又拉回来，是因为政府对于房地产继续放松的态度没有改变，提振了市场信心，整个行情又开始向上走，行情都还算不错。
Q：从您的角度来看，政策面处于怎样的边际修复状态？对于未来整个房地产板块会有怎样的影响？
苏若琳：目前政策确实是在边际修复，可以分两端来看。一端是需求端，包括新闻上一些首付比下降或房贷利率下降，尤其春节后不同城市陆陆续续都在开放。另一端是供给端，政策对于企业端也有一些支持。但目前对于供给端政策支持的力度相对来说不是很强，所以总体来说供需两端都在逐渐放松。
Q：您刚刚提到，最近一些城市释放了比较宽松的信号，在银行个人房贷的额度包括住房贷款利率上面有放松，不少人觉得目前房地产整体的信贷环境在回暖，您如何看待？信贷环境对于未来房地产板块行情有怎样的影响？
苏若琳：首先，对基本面来说，我们注意到这一轮房贷利率的下降跟以往几轮不一样，这一轮到目前为止，基准利率下降非常有限，影响没有像大家想象中那么强。二是对于板块行情的影响，只要销售基本面还没有特别明显回暖，那么持续政策放松的预期就会一直存在，股票大概率继续一直往上走，大体上趋势不会改变。
Q：我们看到最近3月份LPR数据利率没有降，能不能先给大家介绍一下LPR利率跟房地产板块有怎样的联系？如果降息的话，对房地产板块会有怎样的影响？
苏若琳：首先，LPR不下降跟外部环境有一定影响，因为中美的十年期国债利差在收窄，美国现在有加息预期，我们去降LPR相对来说有限，因为LPR相当于基准利率，空间相对来说有限。我们在买房子的时候合同定约，是LPR加上加点，如果LPR降的越多，房贷利率就越低，同时也会影响到存量房的还款额度，使得有更多的现钱去买新房。
Q：在整个稳增长的基调下，房地产会不会作为一个非常重要的抓手？您对此是如何看，是否可持续？
苏若琳：今年稳增长主要依靠两个板块，一是基建，二是是房地产，房地产的投资额跟GDP增速的关系会更大些。目前来看今年经济压力确实比较大，如果要实现5.5%增速的话，对于房地产需要有更大力度政策的释放，才能去缓解这个压力。
Q：在整个稳增长基调下，目前房地产板块行情是否有可持续性呢？
苏若琳：大体我觉得是有的，核心原因是现在整个需求或者说经济都还没有起来，因为房地产对于中国GDP影响很大，整个产业链上下游加起来大概占到GDP的20%以上。只要基本面没有很明显的复苏，那么房地产行情应该还能够继续走下去。如果基本面有比较强的复苏之后，大家对于经济复苏的预期提高，可能就不会把关注点放在房地产板块。
Q：从去年开始，房地产板块有非常多新的概念，去年也有了REITs的试点，能不能先给大家介绍一下REITs到底是什么？对于房地产行业有怎样的意义和作用？
苏若琳：REITs是一种证券投资工具，在发达国家有很多，中文名叫做不动产信托基金。它的底层资产是各种各样的商业型资产，写字楼、酒店、商场也好，资产背后是每一年产生的现金流做保障，投资人赚的是现金流分红，每一年的分红比例比较大。因为中国现在整体持有型不动产体量较大，所以应该是未来一个比较大的趋势。
Q：越来越多的资金涌入到REITs中，它对于您刚刚提到的不动产会有怎样的刺激吗？
苏若琳：现在已有一些公募REITs，但底层资产更多是一些公建类的、基础设施类的项目，包括有些产业园区、物流园这样的项目。未来随着像商场、写字楼这些商业型的资产被装进去，大家对于不动产投资的渠道就会增多，会有更多的资金涌入到这个领域里面去。
Q：房地产涉及到细分子行业也比较多，能不能也给大家介绍一下房地产板块整体的产业链？
苏若琳：与其叫做产业链，不如叫做产业网。从整个建造周期来看，首先开发商要从政府那边拍到地，之后开工环节涉及到挖掘机、水泥、防水材料等材料，竣工环节涉及到像玻璃、涂料、石膏板等建材各个领域，建材又和上游基础原材料比如铜、铁矿石、煤炭息息相关，当整个房子完成建造交付给居民之后，居民还需要去买家电如空调、冰箱、洗衣机等。如果房子有增值的话，可能还会刺激居民的财富增长预期，比如衍生去买更多的东西，甚至像汽车这样的大宗品也会一定程度上间接被影响到。
Q：您从大家的购房需求延伸到了上下游可能会影响到的行业。因为直接投资投资不动产对于资金链流动性需求也比较大，作为普通投资者而言，如果参与到目前房地产行情的话，有哪些方式？
苏若琳：刚刚REITs就是一个很好的方式，但目前可能品种还比较有限，因为中国整体不动产体量非常大，未来会慢慢开放出来。其它类似房地产相关产业链上的股票。
过去大家更愿意去买房，核心原因是因为房子涨价预期比较强，“房住不炒”从2016年底就开始一直在提，整个政策基调没有变化，未来对于房价上涨预期没有像过去这么强的话，可能就不会在住宅类型投资更多的钱，反而有可能去买一些持有型不动产。所以我觉得股票和REITs都是渠道。
Q：在房地产标的选择的时候，您会有怎样的建议，可以根据哪些指标或如何去判断优质标的？
苏若琳：现在大家关注更多的是三条红线，即三个指标，现金短债比、净负债率和剔除预收款的资产负债率。每一个指标都有一个对应阀值，如果上市公司三个指标都落入阀值之间，那么就是一家绿档企业，可以筛选一家公司是否是财务稳健。
然后看土储质量即公司存货分布，过去拿地大体上分布在哪些区域，重点是越在核心城市、大城市或大都市圈分布，那么这个公司的土储质量就越好。不可否认的是整个城镇化的趋势是往大都市圈流动，在此情况下，人才从三四线往外流，去到大都市里面，所以大都市圈的土储质量会比三四线更好。
核心我觉得就是以上两个标准。只要过去几年没有加特别多的杠杆，没有借贷特别多，那么这家公司问题就不会太大。
Q：过去一段时间有些房企出现违约的现象，大家投资房地产板块的时候也比较担心违约风险，您如何看待？
苏若琳：房地产违约风险要从2015年、2016年棚改货币化说起，三四线的需求上升后，很多民营房企通过大规模加杠杆以非常快的速度去扩大规模，把销售排名冲到很高，埋下风险隐患。
如刚才所述，2020年8月份开始有三条红线，包括年底的贷款“两集中”制，本质上都是在收紧房企的杠杆，从去年下半年到现在以来房企遇到的问题，第一是整个销售市场在快速下滑；第二是金融机构端对于资金在逐渐收紧；第三某种程度上房企欠了政府的钱，比如政府卖地，有应付未付土地款；第四房企也欠了居民的钱，因为我们国家本质上还是预售制度，相当于居民先把钱给到开发商，开发商再去盖楼，直到盖完交付给居民，才算把钱都拿到手。但因为还没盖完就提前拿到这部分钱，所以本质上也算是欠居民的钱。房地产企业一旦现金流转不动，某一方有违约，就会容易引发连锁反应。
Q：我们看到，违约现象出现时，政府也有出面协调。您觉得未来违约风险会在边际收敛的状态吗？
苏若琳：目前来说还不太明朗，政府在一定程度上有去干预。可能有供应端潜在的风险，相当于民营企业的交叉违约。房地产行业有一个指标叫权益比，投一个项目不是本公司百分之百投资，可能还有一些合作伙伴，其中一方违约会影响到另外一方，这就是交叉违约的风险。
还有房地产行业内的交叉违约，可能导致产业链上下游发生了交叉违约，比如开发商要还供应商的钱，供应商可能也有自己的应付款。
对于普通投资者而言，更适合去布局些具备高信用的头部企业。
Q：说到房地产投资，大家很关注房产税的落地对于房地产板块行情会有影响吗？您觉得未来房地产板块是机会居多还是风险居多？
苏若琳：财政部前段时间已明确说目前短期内没有继续推进房地产税，所以从短期来看，对于基本面或整个行业板块也好，影响不是很大，但长期会推进下去。
我们要搞清楚房地产税的功能是什么，房地产税在欧洲国家实行了非常多年，本质上其实是有两个功能，一是筹集财政资金，欧美国家地方政府一部分的财政收入来源来自于房地产税；二是调节市场预期或改善收入分配。
对于我们国家来说，要做到第一个功能筹集财政收入资金，短期来看不太可行，更多的是影响到居民端对于房价的预期。对于板块行情来说，它跟基本面相关，如果影响到购房预期的话，那么整个购房需求量会下降，相应传导到房企的营收端、利润端，但这是比较长期维度的事情，目前看不到特别明显的影响。
Q：房地产板块也是跟政策相关性比较高的一个行业，特别是我们看到未来相关的政策也是会陆续的出台，您觉得对于普通投资者而言，投资房地产板块需要注意哪些风险呢？
苏若琳：房地产板块算是一个周期性行业。比如去年7月份，房地产市场开始变差的时候，股价反而开始在上涨，基本面变差的时候股价反而开始上涨，跟政策有很强的相关性。但凡是周期型的股票投资机会，不能说是特别持久的机会，这个是需要注意的。尤其是关于政策的理解要更加细致的去跟踪。
Q：苏总给大家分享了整个房地产板块投资，包括目前行情背后的原因，以及未来的投资机会。其它要分享的投资建议？
苏若琳：关于投资建议，我觉得股票收益率与基本面盈利高度相关。我特别喜欢一句话——短期是投票器，但是长期是称重机，这在A股市场特别能够反映出来。因为短期A股市场情绪面的影响会更强，但拉长来看，不管是往上涨还是往下跌，都要回归到基本面去，即我们盈利增长多少，对应股票的收益率也应该是多少。
所以我觉得不要对某些上涨行情特别乐观去追，也不要对某些下跌行情特别悲观，觉得失去信仰完全抛弃它。
很多时候，反着来看这个事情，会看的更清楚一些。做长期投资者去看称重机，因为情绪的变化很难去把握和琢磨。
