逆大环境增长的贵州茅台背后，核心逻辑是茅台酒的需求护城河够宽、够深。

业绩高增长的聚光灯再次回到行业龙头身上。

就在诸多白酒上市公司争相发布完去年业绩预增公告和今年1-2月的“开门红”之际，真正的优等生是谁？

白酒上市公司除极少数如金种子酒(600199.SH)、皇台酒业（维权）(000995.SZ)盈利能力拖后腿外，绝大部分业绩飘红，山西汾酒（600809.SH）、舍得酒业（600702.SH）、酒鬼酒(000799.SZ)甚至创下了营收和净利润同比双位数增长的奇迹。

然而，对比2021年前三季度可以发现，在各地疫情频发和消费需求不振的大环境下，去年第四季度白酒上市公司的增长原动力明显减弱，营收和净利润同比增速开始放缓。比如酒鬼酒，两项指标从前三季度超过一倍多的同比增速回落到去年100%以内的同比增速。

但贵州茅台(600519.SH)不同。今年业绩预告称，第一季度，营业总收入和归属于上市公司净利润将分别同比增长18%和19%。

这是一条业绩增速向上攀升的曲线。该公司历史上前所未有地发布三份业绩预增公告和3月31日凌晨发布的2021年中英文年报均表明，从去年第四季度起，茅台酒发力，营业收入已从2020年的同比增速12%左右恢复增长至15%，直至今年一季度再度爬高。

贵州茅台过去两年营业总收入的目标年均增长10%左右，而2022年调高为15%。

贵州茅台逆势增长的背后，核心逻辑是茅台酒的需求护城河够宽、够深。

被掩盖的茅台酒营收增长真相

白酒行业最为关注的一份年报于3月31日凌晨1:35分发出。

这是贵州茅台首次同时推出英文版、ESG报告。虽然核心财务数据早已披露，但从公布的数据来看，贵州茅台去年创下了多项新高。销售收现为1193亿元，总销量6.6万吨，产品综合毛利率91.62%，其中茅台酒和系列酒的毛利率均提升，分别为94%和74%。发放贷款和垫款期末余额34亿多元，员工的工资、奖金津贴期末余额36亿元左右，甚至连消费税贵州茅台都交了个历史最高，达120亿元。

最直观的增长数据是去年，贵州茅台实现营收1061.9亿元，同比增长11.8%，实现归属于上市公司股东的净利润为525亿元，同比增长12%。贵州茅台2021年的营业总收入为1095亿元，同比增长11.7%，超过去年初制定的增长目标10.5%左右。

从财报上不难看出，去年，茅台系列酒实现营收126亿元，同比增长26%，远远高于该公司整体的营收增速。其实，对比去年前三季度可以发现，茅台酒的增长速度也被整个公司的业绩增速掩盖了。

这不得不提到全年第四季度，贵州茅台自己打破的一个历史纪录——单季销售收入首次突破300亿元，达315亿元，其中一半是净利润。其营收体量，快接近半个五粮液（000858.SZ）了。

从年报可以计算出，去年第四季度，茅台酒的营收为284.6亿元，同比增长了15%。2020年第四季度，茅台酒的营收为247亿元，较2019年增速为12%。

去年第四季度，茅台酒的营收增速不仅快于去年前三季度，也超过了贵州茅台全年的增长速度。

究其原因，一是和旺季到来、国庆节放量有关；二是贵州茅台连续发布新品，经销商已提前打款。

在53度500毫升飞天茅台酒提价靴子无法落地之际，贵州茅台在去年底持续加大放量。

中秋和国庆，贵州茅台在商超和综合电商渠道加大投放力度，除了预约抽茅台，还可以用空瓶复购茅台酒，合计投放超过8000吨茅台酒。“双十一”，天猫、京东加大放量。据行业内消息，光星力百货、贵州合力、贵州北京华联三家大型商超就新增600吨茅台酒配额，厂家要求从11月24日到12月20日要全部消化完配额。业界早已披露厂家供货商超的茅台酒价格是1299元/瓶或1399元/瓶，最终在969元/瓶的传统经销商出厂价基础上实现变相提升，增强了盈利能力。

加大新品投放是第二招。去年12月29日和今年1月18日，在生肖酒发布后，茅台酒珍品和系列酒茅台1935相继上市发布，其中珍品定位超高端，零售指导价为4599元。第一酒价微信公众号显示，茅台珍品近期价格在5750元左右，和厂家指导价相比溢价千元左右。3月31日，在贵州茅台试运行的“i茅台”购酒平台上，经公证的结果显示，当天一个小时的抢购时间，全国共投放平台3526瓶，申购人数高达140多万人。

那么，明明去年第四季度茅台酒实现了营收和盈利的高增长，为何没有拉升贵州茅台全年的营收增速？

这和系列酒去年第四季度几无增长有关。

21世纪经济报道记者从年报中看出，去年第四季度，贵州茅台的系列酒实现营收30.7亿元，和2020年同期持平。

近6000吨自营酒托起1/5个贵州茅台

贵州茅台新董事长丁雄军去年上任后，营销改革成为重中之重。

2021年年报中总结道，“十四五”期间，该公司要坚定不移走好“五线发展道路”，深入践行“五合营销”，不断提升营销能力和管理效率。其中，加大自营力度就是营销改革的重要举措。

年报显示，去年，贵州茅台通过直营渠道实现销售收入240亿元，同比增长81%。其中光第四季度，直销卖酒就卖了100亿元。按照公开数据，去年，贵州茅台的直销共销售了5735.7吨酒。按照6.6万吨的总销量计，去年，贵州茅台以占总销量8.6%的自营酒创造了23%的总营收，托起了1/5个茅台。

直销，让茅台产品的毛利率攀升至新的高度。年报显示，去年，贵州茅台的直销毛利率高达96.12%，同比增加0.5个百分点。相比之下，该公司批发代理渠道的毛利率为90.3%，下降0.5个百分点。去年，批发代理的销售收入为820亿元，同比增长不足1%。

可以说，从近年来看，传统茅台酒经销商的数量一直呈下降趋势。去年，又有20家茅台酒经销商被砍掉资格。加上系列酒经销商，贵州茅台的国内经销商数量共有2089家，高峰时超过3000家。

与传统茅台酒经销商数量在下降相反，21世纪经济报道记者所在的重庆市，已经增开了1家茅台酒自营店，位于最繁华的解放碑八一路上。目前，重庆共有两家茅台酒自营店。

从3月31日开始至5月19日的“i茅台”购酒平台上，自营渠道成为用户线下提货的主渠道之一。21世纪经济报道记者体验和采访发现，从位于重庆市江北区、渝中区和南岸区的三张申购单来看，线上平台供应的53度375ml*2（壬寅虎年）礼盒全部来自重庆的两家茅台自营店供货。此外，自营店还供应茅台1935和虎年生肖酒单瓶。

“在飞天茅台的带动下，茅台家族的生肖酒、精品酒、陈年酒的销量都上来了。”本月，位于江苏的茅台酒经销商在电话里对21世纪经济报道记者说，今年一季度，贵州茅台的营收和净利润同比增长均接近20%，和茅台酒新品发布提升结构，系列酒提价、加大直营投放都有关系，“除了飞天茅台提价，其他能增长业绩的方式茅台都用上了。”他说。

年报中，贵州茅台将2022年的营业总收入目标调高至增长15%，其对大势有如下看法：百年变局和世纪疫情交织，外部环境更趋复杂严峻和不确定，但我国经济长期向好的基本面不会改变。白酒行业发展进一步提质增效。2021年，规模以上白酒企业完成营业收入6033亿元，同比增长18.6%;实现利润总额1702亿元，同比增长33%。二是产业集中度进一步提升。行业市场份额继续向优势品牌、优势产能和优势产区集中，结构性增长格局将长期存在;三是消费结构进一步升级。共同富裕背景下，居民可支配收入持续增加，高质量的白酒消费需求将驱动优质、优势名酒发展。

但贵州茅台坦承，企业同样面临宏观经济不确定性、疫情影响白酒消费需求以及生态环境保护风险和打假风险，如何才能抗周期发展？

该公司认为，“独一无二的原产地域保护、不可复制的微生物菌落群、传承千年的独特酿造工艺、长期贮存的优质基酒资源”是四个核心势能。作为贵州省传统支柱和特色优势产业，地方先后出台多项政策支持白酒产业发展，让茅台酒发展的外部环境持续向好，市场竞争力突出。

但21世纪经济报道记者注意到，去年，贵州茅台在加大自营投放做大营收的同时，直销渠道的营业成本同比增长了60%，是批发代理渠道的10倍！如何提高管理效率，降低营业成本，将长期考验着这家“百年老店”。

（作者：文静 编辑：张伟贤）