作 者丨梁峰

编 辑丨巫燕玲

3月30日，“千亿顶流”基金经理张坤管理的4只基金发布2021年四季报，其持仓中的“隐形重仓股”和完整调仓路径浮出水面，同时，其基金的持仓换手率，机构、管理人员工等专业人士的持仓数据，以及对后市的展望也随之出炉。

大幅减仓医药

张坤目前基金管理规模1019亿，在管4只基金包括易方达蓝筹精选、易方达优质精选、易方达亚洲精选、易方达优质企业三年持有。

其代表基金是易方达蓝筹精选，这是规模最大的一只基金，去年底规模为676.23亿元。

该基金截至2021年末股票仓位为94.23%，共持有股票84只。其中前十大重仓股占基金净值88.2%，持股非常集中。

从数据来看，张坤持仓换手率较同行低，2021年仅为102%（一般认为200%以下为较低），比如2021年底易方达蓝筹精选的前十大重仓股较年初仅换了一只股——美团换成了伊利股份。

由于张坤换手率低，所以其2021年底的“隐形重仓股”和调仓方向对投资人仍有一定参考意义。

2021年年末，易方达蓝筹精选前10大重仓股是腾讯控股、海康威视、泸州老窖、贵州茅台、招商银行、五粮液、洋河股份、港交易、伊利股份、平安银行。

除了上述10只重仓股之外，易方达蓝筹精选“隐形重仓股”有13只，包括美团、泡泡玛特、分众传媒、东方财富、片仔癀、爱尔眼科、山西汾酒、天坛生物、通策医疗、迈瑞医疗、东鹏饮料、蒙牛乳业、锦欣生殖。它们占基金净值比为6.35%。

与2021年6月30日相比，易方达蓝筹精选的上述23只重仓股中，新进和增持共10只，主要集中在港股的新经济、食品饮料、金融等方向。

其中，新进5只个股为伊利股份、泡泡玛特、分众传媒、东方财富、蒙年乳业；增持5只个股为腾讯控股、海康威视、招商银行（港股）、平安银行、东鹏饮料；同时减少了11只个股，主要减仓的是医药生物、白酒，以及部分港股。

值得一提的是，2021年底的数据显示，下半年张坤对部分医药股几乎是清仓式减持，其中，爱尔眼科、天坛生物、通策医疗、锦欣生物，相对年中减少了九成以上。但对片仔癀、迈瑞医疗的持仓不变，它们分别排名第15､第20重仓股。

而公开资料显示，张坤是清华大学研究生学历，生物工程医学专业，医药生物是张坤以往重要配置方向之一。

张坤其它基金的“隐形重仓股”和投资思路与易方达蓝筹精选大体相似。

易方达优质企业三年持有的“隐形重仓股”（前11-20大重仓股）是：美团、泡泡玛特、分众传媒、东方财富、蒙牛乳业、爱尔眼科、时代电气、通策医疗、锦欣生殖、宏华数科。

而张坤管理的两只国际（QDII）股票型基金中，易方达优质精选的“隐形重仓股”（前11-20大重仓股）是：阿里巴巴、美团、网易、泡泡玛特、蒙牛乳业、百胜中国、山西汾酒、东鹏饮料、天坛生物、三棵树。

易方达亚洲精选的“隐形重仓股”（前11-20大重仓股）是：网易、泡泡玛特、中国海洋石油、中国财险、拼多多、百胜中国、中国神华、锦欣生殖、雍禾医疗、桑德国际、中国动物保健品。

全年调仓路径

回顾2021年张坤全年的调仓路径，可以看出其应对各个阶段不同市场风格的投资思路。

以下仍以张坤的代表基金易方达蓝筹精选为例。

2021年一季度，A股春节前大涨，但春节后出现大调整，一季度呈现A股弱港股强的态势。一季度股市分化较为明显，钢铁、公用事业、银行、休闲服务等行业表现较好，而国防军工、非银金融、通信等行业表现相对落后。

此时，张坤降低了食品饮料等行业的配置，增加了银行等行业的配置。

2021年二季度，A股市场震荡上涨，上证指数上涨4.34%，创业板指数大幅上涨26.05%。二季度市场分化，其中，新能源、汽车、电子、医药等行业表现较好。

张坤在二季度股票仓位略微下降，降低了计算机等行业的配置，增加了电子等行业的配置。

2021年三季度，A股市场震荡下跌，上证指数下跌0.64%，创业板指数下跌6.69%。港股跌幅更大，恒生指数下跌14.75%。三季度大宗商品价格上涨明显，煤炭、有色、钢铁、电力等行业表现较好，而纺织服装、家电、食品饮料、医药、消费者服务等行业表现相对落后。

张坤在三季度略微提升了股票仓位，并对结构进行了调整，增加了食品饮料、银行等行业的配置，降低了医药、互联网等行业的配置。

2021年四季度，A股市场震荡上涨，上证综指上涨2.01%，创业板指数上涨2.40%。港股表现较弱，恒生指数下跌4.79%。四季度分化明显，传媒、国防军工、通信、轻工制造、电子等行业表现较好，而煤炭、钢铁、石油石化等行业表现相对落后。

张坤在四季度略微提升了股票仓位，并对结构进行了调整，增加了科技等行业的配置，降低了金融、医药等行业的配置。

全年来看，易方达蓝筹精选收益为-9.89%，跌幅相对较大，没有跑赢同期业绩比较基准收益率-7.05%。

整体来看，易方达蓝筹精选基金在2021年股票仓位基本稳定，张坤根据市场涨跌趋势，对结构进行了调整。行业方面，增加了金融、消费等行业的配置，降低了医药等行业的配置。

而个股方面，张坤表示，增加了业务模式有特色、长期逻辑清晰、估值水平合理的个股的投资比例。

值得一提的是，截至3月30日，2022年以来，易方达蓝筹精选净值再度下跌17.37%，或可预计张坤今年做了一定的减仓或调仓。

3月30日，易方达蓝筹精选的净值估算为2.1475,净值估算上涨3.48%；实际单位净值为2.1340，上涨2.83%。两者之间出现一定偏离，约为0.65%。

值得一提的是，易方达蓝筹精选2021年的机构投资者持有股份为7亿份，占比2.78%，较2020年55亿份减少。但个人投资者持有份额有所增加。

寻找能产生“自由现金流”的优质公司

对于后市，张坤在2021年年度报告中再次提及关注“自由现金流”——“企业的价值是其生命周期内所有自由现金流的折现”。

张坤表示，在研究公司时，自由现金流始终是他最关注的财务指标之一。

他认为，虽然年度之间会有波动，但拉长到5-10年的维度，一个公司能否为股东创造充沛的自由现金流并不难分辨。

“进一步从底层来说，一个企业生产的产品多大程度被其客户所渴望，是否具有优秀的商业模式、是否具有护城河使其在长周期内维持良好的竞争格局，这些都是使收入能够顺畅转化为净利润然后转化为自由现金流的重要决定因素。”张坤说。

对后市，张坤表示，力争找到一部分优质的上市公司，其能产生充沛的自由现金流，并且产生的自由现金流能随时间增长。

张坤在年报中的观点，在2021年的各个定期报告中一直被反复提及，比如张坤看重的长期投资、价值投资，只是采用了不同的说法。

比如，2021年一季报中，张坤说，判断周期性的顶部和底部几乎是不可能的，而相对可行的是，不断审视组合中的公司长期创造自由现金流的能力有没有受损，如果没有，只要内在价值能够稳步提升，股价运行中枢提升就是迟早的事情。

在2021年中报，张坤表示，经常这样审视组合，“如果股市关闭3-5年，我是否还有信心买这个企业的股票。”

三季报中，张坤表示，企业的生意模式、护城河和行业前景共同决定了企业的定价能力，而定价能力是投资获得高回报的最持久的决定因素之一。