来源：投资作业本

邢若兰 王丽

“如果俄乌局势缓和，商品价格可能急剧的回落，风险偏好也将重新恢复，市场可能会在短时间出现较大的反弹。”

“俄乌战争更多是影响市场信心，全球经济已和中国制造深度融合，即使俄乌战争影响了全球化进程，但中国制造业的比较优势是无与伦比的。”

“从投资机会来看，上半年是以周期类占优，下半年是以科技成长类占优，我们现在主要是等待过度悲观的风险偏好修复，我们的布局依然是以科技成长为主，这次科技成长的领军方向会以半导体、新材料、软件等代表的自主可控。”

“之后会看到新能汽车产业的景气度下行，这个周期可能会长达半年到一年，但是这对新能源汽车产业并不是坏事，过去的超高速增长不是常态，产业链的某些环节也需要时间来缓解供需矛盾。”“除了必要的生活费用之外，我几乎把所有活动的资金都投入到自己的基金上，我父母、家人几乎把所有的储蓄都放在我自己的基金。同事和领导也买了不少。”

“未来半年，新能源基金可能不一定跌，它可能上涨会弱于其他行业；这个方向我们长期看好，但它需要一个触发因素。”

“从2015年开始，三轮股灾，2018年的大熊市，我们只要敢于在这个时刻，所有人都悲观的时候去买，或者我们基金销售处于冰点的时候去买，大概率都是赚钱的。”

“‘时代的一粒沙’对于企业和个人来说，都像一座山。因为在一个不景气或者一个没有未来的行业，管理层能力再强，也没办法做好，所以我们投资一个企业，它一定要符合产业趋势。”

“大部分投资者基金投资回报并不理想，一个很重要因素是并没有以长期心态对待基金投资；往往看了隔壁老王赚了钱就跟风买入，这种羊群效应导致很多基民是在高点买基金的。”

3月28日，握480亿重金、被市场誉为“成长股猎手”的景顺长城基金经理杨锐文在直播路演中分析了今年的市场机会，做出了上述判断与分享。

以下是投资作业本整理的精华内容，分享给大家：

市场波动三个主要原因

问：最近一个月左右，市场出现了一个比较大的调整和波动，您对当前的市场环境是怎么看的？

杨锐文：能够预知的风险不是风险，难以预知的风险才是真正的风险。

因此今年市场不好是有一些突如其来的风险。我总结了三个主要原因，第一个是俄乌战争的突然爆发，这引发了全球资本市场的风险偏好下行，尤其是新兴市场。战争引发的一系列制裁，又冲击了全球能源资源的供给，加剧了市场对滞胀风险的担忧。

有些人把这次滞胀的风险类比为美国70年代，但是我们并不认为滞胀的状态会持续。

因为70年代滞胀的重要因素是美国战后婴儿潮带来的总需求扩张，能源供给无法跟上需求的爆发，因此这带来较长时间的滞胀。

但是这一次没有总需求的扩张，更重要的因素是新冠疫情的爆发带来了全球供给效率的下降，这体现在原材料供给不足以及产能建设放缓，整个全球航运效率在下降，并且很多行业均出现了生产效率明显下降。

然而从需求端来看，因为欧美发钱刺激消费，整个需求出现了不降反升的状态，因此本来供需的平衡突然走向了供需严重失衡。

随着俄乌战争的爆发，俄罗斯被踢出SWIFT系统，加剧了全球的资源、能源供给的紧张状态，又加重了市场对滞胀风险的担忧。但是后续随着欧美加息以及它的消费刺激政策逐步退出，以及俄罗斯资源贸易关系的重构，这将会带来全球供需格局的再平衡。

因此滞胀只是阶段性，全球市场的供需跟关系需要一定时间再平衡，并且整个战争的消耗也是巨大的，持久战可能性也不大，谈判也一直在持续。

如果俄乌局势缓和，商品价格可能急剧的回落，风险偏好也将重新恢复，市场可能会在短时间出现较大的反弹。

从情绪冲击的层面来看，现在已经处于一个最悲观的状态，但是对中国而言，这个影响是微乎其微的，并且这一次俄乌事件将会更加坚定我们国家自主可控的决心，欧洲也会努力争取能源独立。

俄乌战争对整个产业后续的发展会带来深刻的变革。这就像在2018年中国中美贸易摩擦之后，我国的自主可控产业全面爆发，这次也会更加坚定我们国家这方面的信念，相关的产业也将会迎来蓬勃的发展，这是第一点。

第二点，奥密克戎在全国多点爆发，一些城市、地方按下了暂停键，加剧了大家对疫情冲击经济的担忧。我们可以看到奥米克隆的的传播力度是惊人的，疫情对于经济的冲击是不可避免的，但是中国经济有足够的韧性。

从另外一个角度来看，欧美疫情最高峰的时刻有每天上百万例的新增，但是它的资本市场是相对平稳的，或许我们中国过去一直都是拿满分的卷子，在今天可能只做到80分，大家心里有预期落差，但是资本市场应该看未来而不是当下。

大家也要认识到疫情的影响是阶段性的，疫情不可能没有成本，但是雨后彩虹终将到来。

还有第三点，我们过去一些政策出现了一些非预期、非意图的后果，这也影响了市场的信心。什么叫非意图的后果？

这个意思就是过去一些政策的思路明明是好的、全面的，但是它实施效果有偏差，引发了市场的担忧。

3月16号上午，国务院金融委也专门针对这些问题开了非常高层次的会议，所有的问题都谈得非常实在，我们相信中国政府是具有强大的纠正能力的，金融委的定心丸缓解了市场的短期忧虑。

从历史上看，我们中国经济开年的悲观预期和看似难以完成的目标，最终都会取得不错的成绩。这是因为在开年的时候把这个问题暴露的越充分，我们政府调整的速度和力度会越快，年初挖坑并不是那么糟糕的事情。

现在不确定是底部，但一定是底部区域

以上是我归纳的市场下跌的因素，每一点因素都在改善。投资更多是看预期，尽管现在可能因为疫情的影响，导致我们状况可能没有太好，但是这些利空的因素已经在下跌的预期中，只要市场认为未来会好，这个市场就会上涨。

虽然我们不确定现在是不是底部，但是毫无疑问一定是底部区域，至少金委会的政策底我们也可以看到了。历史上，政策底是非常重要的，投资一定要看政策的大方向。

从投资机会来看，上半年是以周期类占优，下半年是以科技成长类占优，我们现在主要是等待过度悲观的风险偏好修复，我们的布局依然是以科技成长为主，这次科技成长的领军方向会以半导体、新材料、软件等代表的自主可控。

2022年更看好自主可控和科技品牌崛起

问：您在去年基金的四季度报告里提到了，看好半导体、电动智能车、元宇宙、ARVR以及以专精特新为代表的中小市值的龙头企业。基于现在的市场，展望2022年，您在四季报中的观点有没有变化？

杨锐文：因为今年以来一些行业的变化是比较大的，我们的观点是略微有调整的。

相对而言，我们今天更看好以半导体、软件、新材料等为代表的自主可控。同时我们也看好中国的科技品牌的崛起，中国会诞生越来越多具有全球竞争力的创新产品型的科技品牌。

就我们长期看好的电动智能车来看，上游材料的过度上涨带来整车纷纷提价，会抑制需求，这会带来景气度的下降，后面的表现将会出现明显的分化，阶段性产业链需要再平衡才能迎来更好的发展。

前期的新能源汽车产业链调整也反映了预期，后面产业链再平衡的过程更需要我们寻找阿尔法的能力。

市场跌到自我怀疑时，就见底了

问：面对市场低潮时，您的选股思路是怎么样的？您在投资上会如何应对？

杨锐文：尽管市场表现很萎靡，但是在这个时刻我是真心看好的。

自从我当基金经理以来，经历了2015、2016年的三轮股灾，2018年的暴跌，几乎每年都会经历20%幅度的市场回撤，每次到跌到市场自我怀疑的时候，这个市场就见底了。

如果大家咬咬牙，在三轮股灾或者2018年暴跌的时候买入基金，现在的回报率是相当惊人了，但是恐惧让大家都没办法做到反人性的操作。

现在很多股票都很便宜，虽然我不确定它是不是最底部，但是应该是较低的区域。我们咬咬牙坚持一下，应该最终回报是很丰厚的。

我个人除了生活必要的花费之外，几乎满仓了自己基金，我的基金同样是偏高仓位，我是乐观主义，我认为天不会塌下来，如果天真的塌下来，钱也不重要了。

中国制造业优势无与伦比，俄乌战争或加速我国自主可控进程

其次，我们分析一下现在的局面是变好了，还是变坏了？

从内部问题来看，现在的货币政策是比较宽松的，现在的主要问题是我们的信用扩张过程当中出现了一些阻碍，过去出台的一些政策出现了非意图后果，然而我们的政府是具有强大的执行力，从3月16号金融委开会，针对相关问题进行一系列的具体部署，我们也逐渐看到一些政策逐步在调整，相信不久的将来信用扩张的阻力都会被清除。

至于疫情的影响，政府也会动态调整政策，以平衡经济与控制疫情之间的关系。从外部问题来看，很多人担心，俄乌战争对中国的贸易环境带来冲击。

实际上俄乌战争更多是影响市场信心，并不会对中国带来实际性的影响。中国的制造业占全球制造业30%，这是用价值量来算的。但是由于我们中国的低端在制造业更具优势，如果从限量的角度肯定是更高的，可能是超过50%以上。

全球经济已经和中国制造深度的融合，即使俄乌战争影响了全球化的进程，无论印度还是东南亚，在基础设施、人员素质、大规模人员流动以及内需市场，都全方面落后于中国，中国制造业的比较优势是无与伦比的。

即使有一些国家想强行转移，但基础设施的建设没有10年以上是可能做到的，这也是个漫长的过程。相反这件事情将会极大的加速我们自主可控的节奏，无论是制造业自主可控，还是资源的自主可控，可能都会全面性的加速。

中国是世界上工业体系最健全的国家，庞大的内需带来我们制造业强大的规模效应，这也赋予了中国经济有强大的韧性。综上所述，我们是乐观的，所以我们整个应对也是非常积极的。

更关注价值，换手率是结果

问：您比较喜欢投资于相对早期的一个成长股，在这个过程当中，如果出现股价大幅波动，您会怎么做？会关注组合整体的换手率吗？

杨锐文：如果短期涨得很猛，透支了未来长期空间，我们肯定会卖，我们并不是机械的教条主义，我们的行为都是根据市场变化进行，正所谓战无定法。

如果跌得很凶，我们首先是要审视自己是不是错了，如果不是，这个公司有没有价值？价值是多少？如果真的很有价值，这只是短期的下跌，我们很有可能逆势买入的，我们并不是很关注换手率，这只是结果，关注它对我们毫无帮助。

我们的投资一定是以长期的眼光去看待，希望伴随企业的成长，并且我们这样做了，所以这决定了我们的换手率不会太高。

沿产业发展趋势进行投资

问：对于买入或者是卖出股票，秉持着什么样的交易框架和逻辑？

杨锐文：我们的投资交易框架并不像大家认为的那么随意，我们无法完全消除投资案例的失败，只要投资就会遭遇到某个投资案例失败，我们只能控制我们投资的成功率，我们通过自洽的投资方法论来提升投资成功概率。

这些年沿着产业发展趋势，投资的成功率是很高的，因此我们选择的企业都是沿着这个方向去寻找的，我们相信只要这个企业持续成长，终将会给我们带来丰厚的回报。当然前提是我们不能买的太贵。

新能源汽车未来半年到一年景气度下行

问：您此前提出新能源汽车的行情“上半场是电动化，下半场是智能化”，如何理解这句话？目前新能源汽车行情演绎到哪个阶段了？

杨锐文：今年以来整个新能源汽车产业链发生了一定变化，碳酸锂的价格已经超过了50万，其他原材料价格也处于高位，这导致车企面临巨大成本压力，所以近期各种车企纷纷涨价，价格上涨从几千到几万不等，这种涨价幅度一定会抑制需求。

后面会看到新能汽车产业的景气度下行，这个周期可能会长达半年到一年，但是这对新能源汽车产业并不是坏事，过去的超高速增长不是常态，产业链的某些环节也需要时间来缓解供需矛盾。经过这次的调整，新能源汽车产业会更健康发展，还会诞生无数的投资机会。

对于行业基金和指数前期的下跌，已经反映了这些预期。未来产业的调整和景气度的下行不代表股票会调整，毕竟股票是提前反映预期的，在这个阶段更需要我们努力甄别机会和风险，更考验我们对的这些机会和阿尔法的把握能力。

未来半年新能源基金不一定能跑赢其他

问：如果前提是风险匹配的情况下，您觉得大家还能继续持有新能源主题的基金吗？

杨锐文：未来半年，可能它不一定跌，它可能上涨会弱于其他行业；但是从板块或者这个方向我们是长期看好的，但是它需要一个触发因素。

原材料价格下跌，不一定体现当前的业绩上，它可能股价先涨，就好像去年硅料的价格只要往下跌，整个光伏组件企业的股票纷纷暴涨，所以最重要是我们需要一个信号的出现。

就新能源汽车、新能源产业基金来看，可能在未来一段时间，它不一定能跑赢其他。

但如果大家是以长期的眼光去投资的，我觉得大家可以选择定投，未来半年时间跌一点点，就买一点点，把这个周期拉长，从长期角度是没有问题的。

我和家人几乎满仓基金

问：分享下您个人的投资或者选股逻辑？

杨锐文：事实上我个人的投资，除了必要的生活费用之外，我几乎把所有活动的资金都投入到自己的基金上，这就是我个人的投资，不是大涨的时候买基金，我是有时候大跌就买一点点，但在今天我也基本买满了，我想加仓也加不了了。

不仅仅我买了，我父母、家人几乎把所有的储蓄都放在我自己的基金。我的一些同事和领导也买了不少，所以基金亏钱，我和家人以及同事、领导都是遭受损失的，所以大家完全不用担心我们做好这个事情的动力。

站在当下，我们对中长期是非常有信心的，痛苦是暂时的。市场波动总会受到各种因素影响，短期预测真是随机漫步，有可能预测了开始，但是可能永远猜不中这个结果。

反人性投资很难，粘性投资收益更大

巴菲特曾经说过别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪，但是从人性的角度，90%以上的人都做不到，更大可能是别人恐惧，我更恐惧。但是按我们历史的经验，粘性的投资往往收益才是最大的。

最后，投资并不是个容易的事情，途中会有很多噪音干扰和影响，这需要我们有一定的坚持，投资也需要乐观的心态，如果我们整天担心天塌下来，可能什么都投不成了，如果天真的塌下来了，钱也不重要了。

所以我们还是需要对未来充满乐观的心态，还是要相信我们中国人是世界最勤奋的人群，相信我们中国的比较优势和竞争优势，相信我们中华民族必将崛起，只有这样我们才能分享到时代的红利。

基民亏钱主要是因为没有长期投资心态

问：现在买基金越来越多地成为了普通人的理财方式，能不能从基金理财的角度，分享一些基金投资的方法？

杨锐文：普通投资者最重要是做好投资心态的建设。

根据统计，过去这几年基金年化回报超过5%，这个数据并不逊色于大部分的房地产投资，但是大部分投资者的基金投资回报并不理想，一个很重要的因素就是绝大部分投资者并没有以长期心态对待基金投资，往往看了隔壁老王赚了钱就跟风买入，这种羊群效应导致了很多基民是在高点买基金的。

因此每个投资者应该根据自己风险承受能力进行资产配置，如果条件允许，在这个市场低位，多少都应该配置一些权益类的基金，这确保自己不会在上涨过程中，羡慕隔壁老王，然后又追高。

对于大部分投资者来说，定投比一次性买入要好很多，因为择时是一个非常困难的事情。

另外，如果大家选择长期投资，大部分投资者并不要每日去看，减少对生活和情绪的影响。

试想下，如果大家是投资房地产或者创业，大家根本就不知道连续的每日的价格，因此大家不会因为每天的价格的波动而忧虑，这样大家反而能赚到不少的钱。

我相信只要投资在正确的产业方向和优秀的企业，基金终将会给投资者丰厚的回报。

为什么看好自主可控和科技品牌崛起

问：能不能请锐文总讲一讲未来看好的行业和板块，跟大家做一个分享。

杨锐文：我们最看好的是整个自主可控，因为2018年贸易摩擦之后，下半年中国自主可控板块远远大幅跑赢市场，经过这次俄乌的事情，不仅仅中国，可能很多国家都会认识到自主可控的重要性。

一些国家不一定有能力实现自主可控，那它就需要双备份，就需要中国方案，那么对中国产业的发展有巨大推动作用，不仅仅是中国来促进这个事情，这是一方面。

另一方面，一二月份或者到一季度，我们的经济增长压力会比较大，但是我们一季度比较差，意味着后面几季度我们政府希望发力，拉动经济增长的力度会更为强劲，这又会衍生一系列的机会，包括稳增长，消费刺激等等，我相信政府都会有相关举措出来，所以这里面也会带来一系列的机会。

所以在今天一些中国这种科技品牌不断在崛起，如扫地机器人，投影仪等不同的品类。

它不仅仅在中国有优势，在全球都有优势，就像我们大疆无人机一样，在全球占据了70%的份额，这在原来是不可想象的。

越来越多中国科技品牌在崛起，所以这里面会给我们带来越来越多的机会，这就是一个中国的产业从中低端走向中高端，从单纯的制造业走向品牌化的过程，这会给我们大量的机会。

在今天虽然整个基金净值压力很大，但是我们真的是比较贪婪的，我们觉得以今天的价格去买入这些公司，我们可能短期很难受，但是长期大概率是能赚钱的。

不建议all in主题基金，大部分钱要投资于全行业基金

问：也想问一下，建议投资者在投基金的时候是需要去多关注一些行业，还是专注在某一个主题的基金？

杨锐文：大家不要专注于某个主题的基金，因为天有不测之风云，每个行业都有自身的风险，也有自身的机会，有时候甚至连基金经理都无法准确把握，更不用说是普通的投资者。

所以我建议大家大部分的钱投资于全行业基金，因为它相对平缓一点，给大家的感受会更舒适一点，最重要是你要认可这个基金经理的投资框架、理念、逻辑是否是自洽，如果真的是自洽的，大家可以选择，也不要只投一个基金经理。这样去做投资，可能大家可能会更好的体验。

至于行业基金，我们可以根据自己的风险承受能力调节比重，去投资于这个板块，但是不建议大家all in具体的行业基金上。

所有人最悲观时买入，大概率会赚钱

问：因为上半年趋势还不是特别的明朗，有一些投资者觉得基金也应该保持在场，但是有一些人说，前期有赚钱，我就赶快落袋为安。

但是我们也有说，基金有二八效应， 80%收益在20%的时间里完成，您认可这种看法吗，此时要坚定持有，还是部分赎回？

杨锐文： A股一直是牛短熊长，痛苦的时间是比较漫长一点，但是它上涨的速率是非常快的。

一季度整体基金表现都很糟糕，但他很有可能二季度整体基金回报率很不错，这就很难判断，但是既然这个市场回调了那么多，对风险已经price-in了那么多，它向下还有多大的风险？

向下的风险是比较低的，都熬了那么久。我反正除了必要的生活花费已经全部投入进去，因为对我来说，从2015年开始，三轮股灾，2018年的大熊市，我们只要敢于在这个时刻，所有人都悲观的时候去买，或者我们基金销售处于冰点的时候去买，大概率都是赚钱的。

基金发行有个说法，越难产的基金，它后面的净值表现越好，越容易卖基金的时候，反倒风险是比较大的。

去年2021年一二月份的时候，那时候爆款基金频发，但是最终收益率是比较糟糕的，但是今天我劝说别人买基金好像害了别人一样，但这个时刻才是一个比较好的投资时刻。

这个时候赎回是非常不明智的。要不要申购，量力而行，取决于大家的风险偏好。

选股逻辑

问：能不能请锐文总跟大家分享一下您的选股逻辑？

杨锐文：首先，我们投资一个企业，它一定要符合产业趋势。

“时代的一粒沙”对于企业和个人来说，都像一座山。因为在一个不景气或者一个没有未来的行业，管理层能力再强，也没办法做好，所以我们投资一个企业，它一定要符合产业趋势。

所以我们要在符合产业趋势之下选股，究竟什么企业最终能胜出？在行业爆发式增长的过程当中，企业不一定有护城河，护城河可能只是相对的竞争优势而已。

所以在这个过程当中，我们苛求的护城河是很难的。

我们更多要看：这个团队行不行？管理怎么样？客户评价如何？

经过这么多年，有几点我们很重视，这些企业的管理能力，尤其是中层管理人员能力，中层管理人员能力才是反映一个企业真实的管理水平，也反映了一个企业的执行力，这是最重要的。

至于董事长的展望，我们可以作为参考，想法可能是很好的，最重要是执行层面，所以我们最终要检验执行这一层面，这是我们最关注的，这是第一点。

第二点，一个企业的组织架构，他们的人才体系，它一定是自我进化的，它不进化，它最终一定会被历史所淘汰。

第三点，这个企业一定要有自身的企业文化，它的企业文化才是企业内生增长的原动力，驱动企业的增长。

结合这几点，就是多维度去看一些企业，这要求我们不仅仅要交流他的这种上市公司的董秘、IR、董事长，我们还要从上下游，它的竞争对手、客户等等360度全方位去看待这个企业。

可能把这些东西做完，最终也有可能是错的，但是投资就是这样的，我们是要允许一定的错误的概率，不可能你把这些东西都做到90分，你就一定赢。

这也是为什么组合相对分散，不能只投某个行业的基金的原因，这样对自己的风险暴露会非常非常的大，因为你不知道突如其来的风险。这就是鸡蛋不能放在一个篮子的最核心理论了。