侯昊

招商基金量化投资部

副总监

摘要：最近市场有一些波动，确实一定程度上超出了我们之前的预判，我们也在不断和很多小伙伴讨论市场的演绎逻辑，这里和大家做一下同步。

首先，经济环境和外部环境的变化导致了资金的博弈和价格的波动。目前市场的逻辑演变已经比较极致，甚至带来止损盘和海外资金的快速流出：止损盘这方面，在过去这么多轮周期中我们经常见到过高的杠杆、过于苛刻的止损条件和过于短视的久期都有可能带来波动，而这都会带来市场和行业的过度低估；海外资金的快速流出涉及到大的环境，这是今年投资最难判断的事情，犹如今年在判断商品价格高位震荡和政策周期变化的异常困难，这也是部分投资者认为今年做左侧投资有可能控制不住回撤的原因。

虽然我们说价格会围绕价值上下波动，但波动的幅度是可能受到环境影响超出标准差的。因为管理着白酒这样一个组合，我们能够从数据感知到资金的短期波动，而目前在短期中可能并没有出现制衡这部分的增量，但是我们认为，中长期还是要回到对于经济基本面的判断上，经济复苏的韧性和弹性，政策工具的逆周期调控，这都可能带来信心的变化和资金力量的变化。很多时候在情绪的最低点止损不只是普通投资者会犯的错误，左侧投资者在情绪和外在环境变动中可能会不断质疑自己的分析和判断，这样的情况在2008年、2012年、2018年的投资周期中反复发生。

我们看到在这样一个时间点有很多负责任的企业对前两个月的经营情况发声，他们不想谣言和恐慌情绪的蔓延。但即便如此，从我们和行业沟通的情况来看，情绪蔓延导致的股价波动会还是会脱离短期的基本面，而且有人觉得过去两个月的业绩较好不代表未来半年时间业绩也好。

我想说的是，虽然业绩不能简单线性外推，但是我们的投资周期过短会使得我们在市场中不断恐惧和贪婪，导致做出不正确的决定。保守地等待确定性是风控的技术，而定投是使我们在时间和空间维度度过最艰难的时刻的比较好的手段。

假如经济不好，那确定性最高的应该是高端白酒，产生波动的是次高端白酒，我们或许该问自己几个问题：经济会一直处于最艰难的成本和外在环境压力下吗？次高端的渗透和价格带逻辑是不是在这一轮周期之后就破灭了？优秀的公司提升自身企业价值和市场占比的进程是否未来就不成立了？我想答案是比较显而易见的。

市场短期在博弈，但是长期却是在纠偏和发现价值，我们的恐惧和贪婪往往来自于我们的认识的局限和时间久期的铆定，这会带来财富的损失和信心的缺失，而信心可能是资本市场最重要的事情。

很多年前一个从美国回来的朋友给我讲了二手车的故事，美国的大学生毕业之后会在六月份卖掉他们的二手车，因为他们要开始新的生活，而新的学生需要在九月份才能入学；精明的二手车商家会砍掉即将毕业学生的价格，因为他们需要钱，但是以更贵的价格卖给新的学生，因为他们需要代步的车，这就是流动性的差价，二手车的价值一直在那里，只要熬过六月份到九月份的时间，二手车商家所要做的就是有足够的信息准确评估二手车的真实价值，有足够的资金保证自己经营的安全，还要耐心地等待六月份到九月份时间过去，新的大学生到来。

所以我们看到，carry（利差）和利差套利在很长时间都是教科书中较实用的投资方式。

以上观点为当前观点，未来可能发生改变。基金过往业绩不代表未来表现。指数过往业绩不代表其未来表现，亦不构成基金投资收益的保证或任何投资建议。指数运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金有风险，投资须谨慎。投资人应认真阅读《基金合同》和《招募说明书》等基金法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资做出独立决策，选择合适的基金产品。定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是代替储蓄的等效理财方式。