3月3日，鑫元基金经理李彪就“波动行情下，如何提高投资的收益风险比”主题进行分享，李彪表示，
1．今年我对消费这一块还是比较乐观的，是不是今年面临的环境是通缩+消费力下降？我说消费力下降永远都是非常短暂的。所以，我还是看好消费力提升，然后整个消费在后期疫情管控更加科学、更加智能化的背景下面，能够有一个恢复性的表现。
看另外一类资产，包括像演艺、国内旅游，其实都有不错的表现。他们的表现说明什么呢？说明大家对出行的管控实际上是存在一个放松的预期的，哪怕像深圳、上海、苏州这么多地方，也是几个核心城市陆陆续续报出来一些疫情，但是其实如果在一个科学的管控下面来执行，我觉得能够得到有效的控制，也不会像去年那样影响消费环境。这是我的一个非常大胆的假设。
2．长三角的公司有一些共性，比如说它比较讲究商业环境，讲商业条件，讲究互惠互利。公司财务数据的真实性、可靠性比较高，或者说可信度更高。也不是说其它区域就不行，其它区域这个比例可能就会稍微多一点，也不是长三角地区就完全没有（虚假数据），可能是1%跟2%、4%、10%的区分。反过来说，哪怕是我有99%的置信度，其它的区域可能有80%，有的是90%。对于我来说，我更愿意相信99%置信度的区域，主要是这一点。
鑫元基金 李彪、韭圈儿 北落的师门：波动行情下，如何提高投资的收益风险比
一、震荡行情下，如何有效构建投资组合？
二、如何判断企业的成长性，从而挖掘高质量标的？
三、稳增长背景下，哪些赛道凸显投资价值？
以下是直播内容实录：
北落的师门：李彪总曾在上海辕辊投资、金瑞期货等公司从事投资研究工作，有多年扎实的复合的研究功底，他2016年5月加入了鑫元基金，先后担任研究员、基金经理助理，现任鑫元基金公募权益投资部的总经理，现在也是鑫元欣享、安鑫回报、鑫动力等几个产品的基金经理，李彪总您好，先跟大家打声招呼。
李彪：大家好，我是鑫元基金的经李彪。
北落的师门：读完您的履历，感觉您之前一直是做研究工作的，到了鑫元以后才慢慢转到做投资，您能不能就您之前的研究工作的一些履历跟我们做一个介绍呢？而且好像是在私募，跟在公募基金不太一样。
李彪：其实在公募前面3、4年时间也是以做研究为主，整个做研究的时间还是挺长的，覆盖的行业也挺多的，包括食品饮料、家电、农业、新能源，2015年其实新能源第一波起来的时候，我们也是比较好地有幸抓住了这个机会。等到2017年、2020年第二、第三次起来的时候，也能够把握住。其实去年炒得沸沸扬扬的锂、钴，我自己在2017年自己做研究员的时候也看了盐湖这些现在大家非常关注的锂矿资源的资产。许多行业我自己都一圈一圈地去跑过来调研，这本身也是一个厚积薄发的过程，也许你当下的研究、调研，不一定对当下有用，但是会对第二年、第三年对后期的市场或者投资有帮助。
北落的师门：听起来您对新能源这个产业链跟踪的时间很长，一会儿到具体行业阶段我会专门去问。从私募跳到公募，从原来做研究到这几年做投资，你感觉有什么不一样吗？有没有什么不一样的体会？
李彪：这几年一个大的市场环境确实发生了很多变化，整个2013到2015年、2016年的时候，其实市场环境非常不错，虽然当时也是有很多对经济的担心，但是当时互联网非常火，只要沾上互联网就行。那时很流行事件驱动。但是到了2016年之后开始供给侧改革，去杠杆之后，大家越来越关注基本面。所以，2017到2019年整个时间，消费是非常火的。
那个时候就觉得消费是永远的王者，每一年可以赚消费业绩的钱，中国这么多人口。但是到了2020年，好像消费的估值有一点离谱了，所以把前期储备的一些行业又拿出来，在这个过程中发现新能源、电子半导体相关的一些行业也拿出来了，整个这个过程也是自己的能力圈不断拓宽的过程。市场的风格也从前期一些关注利润到关注现金流，从事件驱动到关注业绩的成长，整个资本市场因为也发生了一些变化，沪港通、深港通陆续打开，外资的各种流入。我们以前是在一个非常封闭的市场里面玩，可能游资大佬或者是机构有的时候能够主宰市场，但是等到2016年之后，外资越来越多地参与到这个市场，外资的发言权、话语权越来越重。所以，其实整个大的环境也发生了变化。我们经常说我们需要去适应全球化的估值水平，去适应一个更宽的环境。因为其实不管是2013到2015年那时候的明星基金经理或者是明星大咖还是2015到2017年，还是2017到2020年，其实都是时势造英雄，我们做的事情就是去适应整个大的环境。
北落的师门：您提到这几年下来以后，每隔几年风格、环境都会发生很大的变化。就你自己而言，全部都经历过之后，您怎么评价自己的投资风格呢？是一个很灵活的会随着环境去适应变化的一个人吗？还是会在某个风格或者某个方向上是标签化比较明显的？因为我看您在我们的韭圈APP上，我们根据您自己的数据打持续的，叫“大盘价值”，我不知道这个定义准不准确，还是这个阶段是这样？您怎么定义您长期的投资理念和框架？
李彪：大盘是没问题的，价值跟成长都会有一些。我自己会适当地倾向于“大盘”。有几个原因：
第一，我们发现这么多年下来，持续扩大的这些企业其实是龙头企业，能够在比较差的环境中抵御风险，能够在好的环境中不断地创新，做出一些新的产品、新的渠道、新的打法，这些都是一些龙头企业做出来的。这是一个非常主要的点。因为我们赚的钱，我相信大部分是源自于上市公司盈利的钱。如果是赚上市公司盈利的钱，其实我们要做的工作就是来寻找这些公司能够稳定地每一年业绩有一些成长性的公司，给投资者的回报主要来源于它的盈利的增长。
所以，我把所有的上市公司、行业分成几个大类，一个是市场的预期很高，业绩增速很高，就是我们今天讲的“热门赛道股”，这类资产你不可避免地会拥有，因为哪怕是你选择了黑马标的，它可能经过一段时间，半年市场会很有效地把它变成热门板块、热门标的。比如说2020年初之前，新能源其实也算是黑马，但是经过市场半年的挖掘，很快就把它变成了一个白马板块。所以，这些热门赛道或者热门板块的标的，我们需要去配置，也需要去跟踪、判断它的一些盈利增速的拐点，避免在盈利增速出现下行拐点的时候还持续地持有而受伤。这一类板块的标的，它的优点就是这一类标的，市场流动性很好，能够买到比较充足的水平，能够适应一个比较大体量的基金或者是产品，进出比较自由。
第二，我们希望不断寻找的一类，黑马板块，市场预期很低，但是它的增长很快，通常我们把它形容为“黑马变白马”的过程，当然其实挖掘这一类的标的，它有很多好处，我们能享受它“戴维斯双击”的过程，一旦黑马变白马。但是它也有一些小问题，比如说它在还是黑马的时候不容易买上量，它可能一天的成交额比较小。对于一个比较大规模的基金来说，可能需要买一个月左右的时间来完成持仓的操作。如果说后期能够证明它变成白马还比较好，但是如果说它持续地没有证明，其实再出来的时候，也是对市场有冲击的，或者是在被证伪的时候，流动性也是一个问题。近期大家反思很多小标的在下跌的时候缺乏流动性，其实也出现了这个问题。
第三，低预期、低增长。这一类在今年表现很好，有几大类资产，觉得传统的能源、传统的这些东西以后也不太用了，可能也不一定有多少未来，以后对房子的需求可能也会下滑。这一类资产属于低预期，市场给它的估值是比较低的，往往是在10以内的水平，因为大的增速确实也不高，这一类往往比较安全，如果一旦有一些比较利好的催化，比如说要追求碳达峰的时候，要限制能源的开采，导致能源价格上涨，或者说最近因为一些国际冲突导致能源的价格上涨，一缺货，这个板块还是能有比较不错的表现。
第四，我们要避免这一类资产，就是预期很高，但是公司质地不怎么样，增速也不行，但是对未来展望挺好，这一类公司我们要回避。因为这一类公司有很多，类似于在2015年，它希望转型互联网，等到2017、2018年它就转型消费，等到2020年它又转型新能源，什么热它转型什么，这一类其实是需要规避的一类。这一类的股票，十个里面我估计很难有一个标的最后能够兑现它说的转型也好，或者说它的预期。所以，其实在这一类里面我们需要去规避，要挖掘黑马的标的。
所以，把所有的公司分成四个象限以后，我们的投资就会把它分成几类，我们需要有打前锋的，就像踢足球一样，需要有中场的，还需要有一些做防守的。我经常说我会拿高预期、高增长的打前锋，用它搏一些收益。也会有一些黑马做中锋，也会有一些低预期、低增长的做后卫。形成这么一个组合，它的进攻性在市场很好的时候它不一定特别强，但是在市场不行的时候，其实它能表现出不错的一个防守型。这个组合能够形成一个比较稳健的净值曲线，这就是为什么市场在不错的时候能够跑得比较靠前，市场比较不太符合风格的时候，也还能守住中位数的水平，这是最主要的一个原因。这样形成的组合，把每个象限最好的标的挖掘出来，构建成整个基金组合，它也能相对地平稳。这是一个最主要的一点。
结合我自己投资组合的一些理念，我更喜欢的是自上而下的视角可能会多一点，公司的层面我们的优势可能会更加偏向于自上而下的市场多一点。所以，形成一个互补，也对我们寻找各个方向的资产有比较大的好处。
北落的师门：非常感谢李彪总，您讲得非常清晰，我帮大家稍微总结一下。我聊过很多基金经理，大家都有自己的理念框架，会用象限的分类方法，但是象限的维度可能会不同，有人可能拿商业模式，toC、toB等等的区分，李彪总是用的增长和预期这两个维度去分的，分完以后象限里就有四个维度，他从里挑出三个值得投资的，回避一个不值得投资的，这就是低增长、高预期的。剩下三个排列成一个阵型，像足球队一样归在一起。您这么一讲我就看懂了您的持仓了，因为我看您的持仓发现里边怎么有白马龙头，也有一些好像不是那么热门的股票，为什么是这样，我今天大概就能理解。
我很好奇，您为什么这么多年下来以后会形成这么一个分类方式？是因为原来踩过一些坑吗？比如高增长变成低增长，高预期没实现等等，是有这些坑或者案例吗？您在历史上牛熊市有没有一些经历跟我们分享？
李彪：您说到非常关键的点上，我们去梳理过去六年多有的时间或者是八年左右的时间，发现有几个特点：
第一，这些股价的增长确确实实跟盈利的增长呈现非常强的正相关性。我们不管是哪一年梳理下来，把所有的组合做一个分类，分成十档，发现盈利增速靠前的一档往往对应股价增速靠前的一档，呈现出非常严格的正相关性，这是第一。
第二，我们发现当年很多讲故事的一类公司，现在变成了ST，或者最近陆陆续续退市。这一类公司当年主业可能经营一般，或者是在转型的时候，往往鼓吹自己跟当前的某某行业龙头当年并驾齐驱，现在暂时落后，所以我们需要去追上去，所以我们需要转型，最后就变成了ST的标的甚至是退市，这一类标的也挺多的。
第三，它的盈利模式讲不清楚，但是它的老板一直在给你灌输一点，我们现在很勤奋，我们很有未来，资本市场有钱，所以我们一定有很序号的未来。这一类可能还停留在PPT上，可能这个公司能够从千亿市值变成百亿甚至几十亿的市值，这样的公司也碰到不少。
第四，一些公司集团可能体外有一些资产，体内有一些资产，体内体外相互循环。它在希望股价涨的时候把体外的利润放在体内，然后自己做一下波段，把体内的利润又返到体外，反复循环。但是最后可能某一个节奏踏错了，他可能觉得正好正循环的时候，正好赶上资本市场熊市，两边可能都踩错了，出现了一些爆仓的行为。
这里面就形成了很多负面的雷库，把这些雷组成一个库来去避开它。还会有一些简单的案例，有的公司在跟你交流的时候可能也不太说未来公司的一些愿景，或者说今年我们公司很好，明年公司还是很好，但是后年不知道，甚至也问投资者，你持有我们的股票能不能持有三年，你也不太需要关心三年以后的事情。这类公司其实你发现，要么是对自己没信心，要么确实看到了自己三年以后可能公司不行，或者说忽悠、瞎说。这一类公司在后面我们发现也不行。我们在2018年底的时候，公司内部做了一些事情，梳理这些爆雷的标的，往往都呈现这些特征，我们去把这些雷避掉就会比较好。好的东西、成功的东西主要就是前面讲的，业绩增长驱动股价的增长，哪怕是2015年历经两到三次股灾，你会发现很快弹起来的那一类资产也是那几年盈利增速在快速地增长，50%、60%，70%、80%，翻倍增长的股票，它能够在哪怕市场极差的情况下，在市场稍微平稳以后，它也能够快速地收复失地。
所以，这是我们追求的一个目标，而不用整天去考虑是不是打仗这个市场会跌多少，或者说美债上升会跌多少。我们的投资能够变得简单，这是最主要的一些点。
北落的师门：您刚才提了很多负面的案例，有不都正道玩资本市场的，有讲故事写PPT的，各位看直播的小伙伴如果自己也投资股票，你可以回忆一下自己的投资历程，如果你经历过2015年前后，感受应该很深刻。能不能再给我们正面讲一讲判断一个公司的成长性会有哪些您关注的点？正面的维度看一看。
李彪：刚刚说了这么多毒鸡汤，还是灌点心灵鸡汤。这几年为什么业绩取得不错的表现呢？还是正面的东西多。这些正面的点往往来自于几个方面，我自己也做了一些梳理。
第一，这个行业还有不错的成长性，像新能源、半导体、消费。
第二，这些公司的管理层优秀，具有一定的前瞻性，能给比较好地适应时代的发展，或者提前进行了布局。大家哪怕看到了2017年到2020年白酒股涨得很好，其实也有很多白酒公司很惨，甚至变成了ST。为什么呢？也是因为它们没有提前做一个布局。我们看到的是叫“幸存者偏差”，这个偏差样本量还不错，比较大，也进入了我们选择的范围。这是管理层需要进行一定超前的布局。
第三，这个公司本身的产品和渠道或者品牌，或者是它的技术，具有一定的领先性或者是具有一定的优势。
第四，这些公司过去的营收、利润没有透支未来。我们也看到有很多新股出现了这个问题，业绩或者营收、利润有一些透支，或者是为了上市把利润不得不释放出来一点出来，或者几年不发奖金或者今年也不发奖金，可能就透支了未来的一些营收或者利润。
整体来说，如果把这几块做好，这个公司往往也能够有一个合格分。如果说要有一定的优秀分，可能在技术上要拉开第二档的公司，要有一定的差距。不管是从品牌也好，还是从质量也好，或者是它的技术优势也好，消费公司要从品牌、从渠道拉开后面的差距。对于科技类的公司，就要从技术上把差距拉开。对于周期类的公司，要从成本上把差距拉开。这样我们选出来这一类比较好的资产。
我们经常说哪怕是大宗商品，肉价也好，矿价也好还是煤价也好，这个公司的成本能做到比人家低多少，这是我们最关心的问题。硅料，你的成本比以前的做法便宜多少钱？如果有非常明显的成本优势，我们觉得在未来是有不错的一个相对优势的。这是我们通常去选择比较优秀公司的一个很好的做法。
北落的师门：您刚才提到的一些案例、行业，包括您提到新能源、半导体、消费升级等等，正好我们一开始也了解到您对新能源产业链跟踪的时间比较久，经历了它几次的起伏。今年元旦以来的回调还是不小的，您后面怎么看它？是像去年3月份那次一样是个假摔吗？还是其实行业有些变化，方向上要做一些调整？
李彪：变化肯定是有一点，但是大的方向还是没有发生显著的改变，变化主要是来源于几个方面：
一是整个社会的普遍问题，就是最上游的原材料成本出现比较大幅度的上涨，这跟我们去年底的预期出现了一些差别，导致大家担忧在成本上涨的推动下，大家的消费力是不是还跟得上？会不会出现类似于滞胀的现象？这是我们最关心的一些点。
二是随着前期这些行业这么赚钱，这个行业一定会吸引非常多的外界的资本涌入进来，可能是一些做传统石化的过来做，也可能是一些以前在上下游供应链的相互渗透，也可能是一些毫不相关的PE资本，从一些非常核心的公司里面挖出来一些团队，重新建立公司，这种都会导致这个行业的供应链很快速地上升。在供应链快速地上升的时候，大家也会担心哪些环节会出现供过于求，哪些环节可能壁垒还很高，不是新来的一个公司能够做好，也不是资本刚刚成立也能够跟我竞争，或者说在上游（价格）上涨的背景下面，对我的影响很小的一些环节，这些可能是后期方向上或者确定性上比较高的一类资产。也有一些可能因为过去一年，某一个材料的环节，可能净利润超过30%、40%，必然会吸引新的资本进入或者是吸引一些上下游相互渗透的时候，这些环节可能会面临竞争加剧的情况，可能会出现一个分化。所以，最好的可能是去年，这个时间已经过了。今年可能会有一个分化性的表现出来，一个是对成本上涨比较免疫的可能会比较好。第二，如果它的壁垒足够高，不是我挖一个团队能够跟我进行竞争的，比如锂电池，不是挖一个团队、挖几个博士过来甚至院士过来能够跟我竞争的。一是品牌，我的品牌壁垒很高。也不是新成立一个新能源车的公司就能够跟我竞争。在今年综合下来，如果他们兼具这三点优势，他们还能够有不错的表现。但是前面讲的一些环节可能就会受伤，股价的压力可能就会大一点。
北落的师门：也想请您聊聊白酒，因为我看到白酒是您的持仓当中季度数最长的一个类型的行业，有些龙头个股也在里面，去年也跑得不好，今年怎么看？
李彪：2016到2019年的时候，特别是2017到2019年，大家觉得消费能打遍天下无敌手。2020年发现确实还不错。但是2021年的时候，特别是过了春节，发现成长性跟估值匹配度有点欠缺，增速下滑，估值偏高，出现了一些幅度的调整。同时也因为疫情因素的影响，某一些行业协会的会不能开，比如说上海发生疫情，本来要过来有一些拜访或者参加一些交流会的人，可能又不能来了。所以，它会影响消费的大环境，这是不可避免的。因为我们之前持续秉持的一个政策是清零政策，在这个背景下面，我们在第一年、第二年的时候还是相对得不错，但是我们发现，随着清零政策的持续推进，其实对这个社会的消费还是产生了一些影响。我们看到去年有些月份的消费其实出现了3%点几的增长，这在历史上这么多年没有出现，可能在2008年年底的时候出现。这么多年没出现，说明什么？大家担忧后期的消费力能不能对应得上。所以，白酒其实在去年特别是在三季度的时候表现确实挺差的。
今年我对消费这一块还是比较乐观的，是不是今年面临的环境是通缩+消费力下降？我说消费力下降永远都是非常短暂的。所以，我还是看好消费力提升，然后整个消费在后期疫情管控更加科学、更加智能化的背景下面，能够有一个恢复性的表现。
看另外一类资产，包括像演艺、国内旅游，其实都有不错的表现。他们的表现说明什么呢？说明大家对出行的管控实际上是存在一个放松的预期的，哪怕像深圳、上海、苏州这么多地方，也是几个核心城市陆陆续续报出来一些疫情，但是其实如果在一个科学的管控下面来执行，我觉得能够得到有效的控制，也不会像去年那样影响消费环境。这是我的一个非常大胆的假设。
主持人：您这个假设我最近听到蛮多的，包括特效药、疫苗，前一段时间国外的特效药也拿了批文。顺着这个思路的一些行业的配置，我确实最近也听到很多，对消费继续看好也不少。
您提到了在2020年的时候很多会都办不了了，当时疫情管控，但我之前看您的访谈还提到那会儿还跑了很多调研，这是您做这么多年研究员的职业习惯吗？或者是你在调研的时候，你觉得哪些点是您最关注的？
李彪：确实是的，2020年出差的时候，还有好多公司还没开始上班或者是还轮流上班，那个时候我就开始往外面其它省份跑了，在2020年3、4月份的时候。我去跑主要是关注几点：
第一，消费的影响有多大。
第二，在我能够出来跑的背景下面，还有多少人同时出来跑了，消费有没有复苏？也要了解在大家都受损的背景下，还有哪些品牌公司能够扛得住。
第三，这些公司对应的产品，最终的消费者对现在的价格、对现在的渠道是否满意？对目前管理层的态度是否满意。这些其实都是我们关注的点。很明显，在受损的背景下面，很多人就说龙头的白酒消费还有90%到95%，二线的还有80%到85%，三线只剩一半了，还有的没有了，可能就出现这么一个普遍的现象。这个现象其实就能够增强我们的信心，在这么这么这么差的一个环境下面还能维持目前的情况，说明消费力韧性还是很强的，因为在那个环境下面，经常很多人见面第一句话“要珍惜生命，珍爱生活”，确实挺不容易的。
北落的师门：您提到调研跑到那些地方，我正好想到一个问题，和您后面要有布局的产品有关，你后面的产品是布局在长三角地区投资的一个基金，我就想起来很多人调研很多上市公司以后，会得出一些关于地域上的观点，比如有人会说我只投长江南的公司，去年还有基金经理说我只投南宋版图的。长三角的公司有什么共同的特点吗？为什么会把他们作为一个主题去做这么样的一个投资？
李彪：长三角的公司也不是是有什么共同的特点，但是它会有一些共性，比如说它比较讲究商业环境，讲商业条件，讲究互惠互利。公司财务数据的真实性、可靠性比较高，或者说可信度更高。也不是说其它区域就不行，其它区域这个比例可能就会稍微多一点，也不是长三角地区就完全没有（虚假数据），可能是1%跟2%、4%、10%的区分。反过来说，哪怕是我有99%的置信度，其它的区域可能有80%，有的是90%。对于我来说，我更愿意相信99%置信度的区域，主要是这一点。
第二，确确实实我经常自己出差，也经常围绕着这个区域，疫情以后出差，一跑就是杭州、南京，今年元旦前最后一站也是南京、无锡。很多自己出差的行程是在这些区域里面，你发现跟这些区域的公司交流下来，发现好的他愿意说，不好的他也愿意告诉你，会告诉你其实去年三四季度会办的少了很多，本来一个会要来50桌宾客，现在只能来5桌，会把真实的情况反馈给你，这也挺好的，我们也喜欢客观、真实的东西，不喜欢只报喜不报忧的情况。
第三，我们发现这个区域形成了非常好的互补性，长三角四个省份，虽然叫长三角，但是四个省份各有优势、各有所长。上海作为一个新兴产业集群，生物医药、半导体做得非常好。新能源这个产业也引进来很多优秀的企业，一堆的供应商跑过去跟它配套，形成了一个非常好的产业集群。浙江互联网经济的思维就很明显，跑到浙江杭州去，那一个区域，一幢写字楼，好多是做直播的，有多少是做互联网的，可能全部是做直播的，可能全部是做互联网的。所以，数字经济在浙江比较火。再往南边一点，那边的制造业也很发达，很多小家电、厨房电器往南边一点做得非常好。我们墙面的开关，这种小家电有一点点相关性的，其实都在这个区域做。到了江苏你发现好多制造业都在这里，人很多，发现很多配套的，可能看上去不是很高大上，但是需要人来做一些东西，苏州、无锡这些地方发展得挺好。我同时发现医药大的公司很多都是在江苏无锡、江苏连云港这些地方，他们也会培育很多小的供应商起来，也能形成一个产业集群。所以，都是一个个区域优势。除了这几个省份，安徽也挺有意思。我们经常看到短视频评价合肥市，新能源产业投资真的是赚得盆满钵满，也赢得了企业的信任，相互成长、相互成就，也是非常好的一个案例。
我发现这四个省份中都有中国最优秀的前十的学校，每个省份都有，很均匀。蛮有意思的，因为学校选这个地方能长期好，这个学校能长期好，往往跟当地的经济有关系。学生愿意来，这个地方还不错，地方还不错，它能够培养出来的人也不错。所以，它就形成了非常好的一个良性循环，这些都是这个区域的一些特点。
还有一个特点，同样是新能源，长三角区域的就偏向于技术，可能在四川、内蒙西部区域，可能就是能耗型。同样是处于整个产业链，可能大家侧重的环节不一样，这一块就是偏向于技术、制造，可能高能耗的在西部，形成一个非常好的供应链互补性，长三角这个地区确实挺好的，人才好、配套的企业好，把足够多的企业吸引过来。
我经常跟他们说一个例子，以前在南方注册的一些基金公司，虽然搬到上海可能只有几年的时间，发现上海的基金经理已经超过了本部的基金经理，这些都是吸引人才的一些案例。
北落的师门：我觉得这好像是属于市场的包邮区，对包邮区的投资感兴趣的话是有这么一个工具型，当然它是主动性特点的产品。借这个机会也想问您几个熟悉的领域，像农业，您之前做农业研究员做了很久，研究得很深，但是好像没怎么买，今年也是有一些热点炒作，您为什么没有买？
李彪：非常遗憾，确实是戳到了痛点，今年农业的行情真的挺好的。另外一方面也经常说农业实业挺惨的，股票挺火的。上次我去CCTV—2，那个主持人开头就问了我这个问题，在完全没有准备的情况下面。他说某个上市公司这么惨，但股价当天涨停了。我说资本市场就是这样，很具有前瞻性。一方面我们讲市场永远都是对的。另一方面，节奏并不一定自己跟得上，它可能领先于整个实体经济半年，有的时候领先一年，都有可能，就看大家愿意用什么样的成本买这个东西。其实这两天猪价可能还是在跌，甚至可能跌到国家一些层面也在出台一些收储的措施，但是股价其实今年最好的板块应该就是这个板块，也很有意思。我自己挺遗憾的，在今年没有比较大比例地去参与养猪这个板块。
北落的师门：它发生什么变化了吗？股价的变化是因为背后有一些我们没有观察到的因素吗？还就是纯是情绪的波动？
李彪：变化在于一个是大家觉得在出现这么大面积的亏损下面，可能猪价即将触底反弹。如果三个月以后反弹，我现在进来那也不错，这是最主要的一点。第二点，如果说行业跌了，到点开始就亏损，这显然不符合一个长期的均衡价格，价格始终是要上涨的。第三，我们甚至看到某些公司开始有一些商务上的行为，比如说注册子公司或者是有一些货款不能及时兑付的时候，就说明这个行业连这么大的上市公司都出现资金紧张，那普通的农户如何去继续养殖，可能就会出现比较深幅度的亏损。这一点大家应该会有一定共性的认识，这其实是共性，但是股价到底是在猪价开始上涨的时候一起涨，还是领先三个月，还是领先六个月，其实这完全完全不知道，说明市场的博弈成分还是有的。
北落的师门：投资这个事情还是挺有趣的，你看着它的基本面不好，但是可能预期在往另外一个方向发展，股价就会有不同的表现。
请教一下智能汽车，您刚才说很看好这个板块，为什么？它跟新能源汽车的差别在哪儿？
李彪：新能源解决的其实是一个环保的问题，智能化解决的是一个舒适度的问题、驾驶体验的问题，消费者往往愿意为舒适度跟驾驶体验买单。从一个普通觉悟的消费者来说，未必愿意为环境买单、愿意为新能源买单，但是他愿意为自己更好的驾驶体验来买单。所以，智能化能够给这些车重新定价。比如说我的车多了一个自动驾驶功能，我愿意为它付多少钱。更详细地来说我的车在开车的时候，前面我的投屏上，我的窗户不再是外面冰冷的世界，而是有一些我驾驶的数据投到投屏上。比如说我以前在过一个坡的时候，我的车子可能要有一些抖动，我为了减少这个抖动，我愿意为我的车多付多少钱。我们以前开的车可能前面是一块屏幕，现在有的车就是三块屏幕，也没有中控，就是三块液晶屏组成前面的座舱。大家愿意为电子化多付多少钱。一个大的屏幕总是我们喜欢的，因为我们在智能手机的过程中也经历了这么一个过程，从一个冰冷的键盘，九宫格、三宫格，到把三宫格变成液晶屏上的一个按键，然后到屏幕不断地扩大化，到这个手机可以上网，到手机可以打游戏，到手机可以有一些娱乐，到这个手机能够基本上替代电脑的过程。大家有没有发现，其实在这个过程中手机的价格其实是在持续升高的，并没有出现降低。所以，我们经常讲如果按照通常的原则，电子消费品的价格每一年都要下降15%，按理说这么多年，价格应该降得很多很多。但回过头来一发现，这个时候比二零一几年买的手机要贵很多。
北落的师门：而且感觉换的更频了。
李彪：以前买个手机怎么说也得用五年，现在这个手机好像用了两年到三年，内存已经背不动了，换的更快。所以，市场化给大家带来了这些体验，愿意为它付费。对应到国内的这些企业，我们还发现第二个特点，做智能化做得好的又是国内的这些企业，这些企业被压迫了很长时间，他们希望做一些弯道超车的东西，也希望给他们车企带来一些活力，或者说这些新势力没有历史的包袱就猛干。这个车就用6个摄像头，还有激光雷达，就是要智能驾驶，我从上海开回无锡家，就不希望我的踩一直踩在油门上，为了帮我实现这个东西，其实现在很多东西基本上能够帮我实现一个非常舒适的功能，我的手可能只需要放在方向盘上就完成了这个过程。所以，就愿意为这个付费。要不然你开三五百公里，脚一直踩在油门上确实很累。现在开长途，脚可以离开了，不用踩油门，这都是一个非常好的体验，大家愿意为这个体验来付费，这是最主要的一点。
北落的师门：我有一个小问题想追问一下，您看好智能汽车，现在的这个投资阶段，您是更看好整车端、软件端还是硬件半导体？哪个领域你是最看好的？
李彪：都有，在整车里面有做得比较好的，有一些零部件供应商也会比较好。为什么？因为整车做在比较靠前的其实是国内的企业，他们也愿意培养国内的这些供应商。在传统的这些汽车零部件供应时代，有些环节我发现国内的供应商份额很低，不到10%的份额，大部分都是海外的几个巨头瓜分掉了，但是他们愿意培养国内的供应商。也许等到培养这些整车起来的是国内配套的供应商、零部件的供应商，包括软件的供应商、半导体的供应商，是一套起来的，不是某个环节。也缺芯，缺芯也给了国内这些半导体、芯片企业不断地去试的机会，试的过程也就帮助他们成长，加速他们成长。所以，其实他们面临着一个历史性的机会，能够在后期，国内的新势力也好，国内的传统车企也好，他们起来的时候能够共同地起来，改变以前的格局。
北落的师门：请教一下您个人的投资风格，比如仓位的稳定性如何，换手率如何，集中度是什么样的情况，给我们做一个大致的介绍。
李彪：我自己也有过一些回顾，我自己的换手率并不高，可能一年的换手率在15倍左右。整个仓位的水平，在大部分时候也比较稳定，这也是我自己的投资风格之一，我自己很少做一些择时。我们也经过一些回顾，发现在今年的环境，坦白地说需要去做择时，因为它的区间波动很少，并没有一个趋势性的机会。第三，集中度。我经常说行业分散，个股集中。行业分散有利于控制回撤，个股集中同时也有利于控制回撤。这个很难理解，有的人说个股上不是要分散一点吗？其实同一个行业里个股更多地集中可能更好。因为有些资源，我们放在资产里面，打个比方，今年这次新能源的调整，龙头可能是调整30%的幅度，有的是调整50%的幅度，看着虽然只差20%，但是其实如果往回算，要涨回去的话，涨50%要翻一倍，你回去的时候发现难度差很多，基本上是一半的差距。买龙头的资产，也就更能够更好地适应震荡的环境。可能龙头调整的更少，不用买一个龙头加一个三线的标的，三线的标的可能本身也会回调得更多，这是最主要的一个东西。
北落的师门：关于回撤您提到了仓位和龙头的事，有没有其它的在回撤控制方面有意思的方法可以跟我们分享的？
李彪：最主要是两点，一个是行业上适当地做一个分散。第二，个股上做一些集中。第三，今年去避免有雷、有争议的公司。有一些有问题的库或者是有一些爆雷风险的公司，这些公司尽量做一些回避。这些公司爆雷出来都是有一个过程的，比如说它可能在前面半年，市场对它的争议很大，到第二个阶段的时候，市场有一部分已经开始信了，甚至指出来有些什么样具体的问题。但是这个时候其实也还不是直接爆雷的过程。直到第三个阶段，是整个大雷的引爆，受到一些监管的调查或者说被立案，或者说负责人被抓。直到第三个过程，所有的人才醒悟过来确实不行了。很多公司之前都经历了这三个阶段，它就出现这个问题。
所以，我们在整个持仓的过程中间，把这些规避掉，规避掉的时候也就能够更好地控制好回撤。
还有一些出口，在国内可能也出不清，在国内销售一般，但是自称海外做得很好的。你去规避，规避的过程有的时候也会损失一些收益率。所以，牺牲一些收益率也没关系，把这个回撤适当地控制一下。所以，有的时候去分析收益的时候，我们也要看它冒的一个风险是什么样子，这样子做比较好一点。
北落的师门：对于鑫元基金，其实大家也不是特别熟悉，我了解它是一个银行系的中型基金公司，您已经待了这么多年了，而且是权益投资部门的负责人，能不能给我们介绍一下整个公司投资的状况？
李彪：虽然公司成立很多年了，2013年成立，南京银行的子公司。我们有一个非常优良的传统，我们的管理层很多都是对宏观非常熟悉，把握很深，有很多明星的基金经理。所以，在宏观分析，在政策的把握，包括近期大家讨论很多的稳增长的成效上，我们的分析是非常多的，我们对今年的市场，我们在去年年底有非常前瞻的预判。今年有的产品在稳增长这一块布局很多，我布局的稍微少一点，但也一改我过去的风格，也适当地配置了一些这一块的标的，这些其实都源于公司对经济的一些看法。这样能够适当地帮我们控制一些大的回撤。
行业上分散，往哪里去分散？从新能源往一个很相关的行业去分散意义也不算很大。分散到稳增长上，可能就能起到一些作用。但是我自己比较喜欢去跟这些上市公司，跟公司的业务层面的人沟通，跟公司的管理层沟通、交流，去跟一些行业协会也好，去跟他们的供应商、客户做交流，或者去调研一些同行，问问它的口碑，是不是在投标中能够遇得到，在同一个客户那边份额是不是能够相互确认一下，这样能够得到一个比较高的置信度，在这个置信度上面，你再去说它的盈利怎么样，起码保证前面的假设是正确的，在一个正确的假设里面得出一个正确的结论，这个结论就是比较可靠的。有的时候在一个错误的假设层面衍生出一个错误的结论，最后这个结论可能对了也有可能，但是持续性不强。我们肯定是追求在一个正确的假设下面输出来一个很好的财务结果，把这个财务数据匹配一个合理的估值，然后得到市值合理的水平，这是我们做的比较多的东西。
北落的师门：非常感谢李彪总，采访的主体部分就到这里，我自己印象比较深刻有几点。第一，您的四个象限对公司的分类方式，以及用排兵布阵的踢足球的方式去选公司。另外，您反复提到置信度，尤其是提到包邮区您的调研印象。另外，提到您踩过的坑，负面的需要大家在投资的时候注意的点，大家都是可以借鉴到很多有用的东西。
最后，请您给股民朋友推荐一本书。
李彪：跟我们的投资理念是比较符合的，对我来说更多的是寻找业绩持续增长的公司。怎么样找到这些业绩成长的公司？巴菲特在他的股东大会上也做了一些推荐，就是费雪的《如何寻找成长股》。这本书不管是对入门的人来说还是对有投资经验的人来说值得参考。我们能够在一个正确的道路上行走，方向是对的。
北落的师门：菲利普《如何寻找成长股》，巴菲特也说自己一半是格雷厄姆，一半是费雪，大家也可以参考来读一读。
非常感谢今天李彪总的时间，也感谢各位小伙伴在镜头前陪伴我们一起度过周四的晚上，我们每周四晚上都有《大佬来了》的节目，会请优秀的基金经理来跟我们做交流，别忘了点关注，预约我们下一场的活动。
我们的节目就到这里，李彪总再见！
