来源：策略李立峰与行业配置笔记　

投资要点

一、海外市场：美联储加息预期升温，美债收益率跳升冲击风险资产。美联储发布2021年12月15日FOMC会议纪要偏鹰派，与会者开始缩表和货币政策正常化进行详细讨论。美联储官员认为，鉴于通胀压力上升和劳动力市场走强，参与者判断不再需要通过持续的净资产购买步伐来增加政策宽松，预计3 月中旬结束净资产购买。从CME观察来看，市场对于3月即开始加息的预期大幅上升，同时美债收益率跳升，1月7日十年期美债收益率上行至1.76%，较2021年底上行24bp，全球股指波动加大，风险资产承压。

二、赛道股布局短期调整，A股风格再平衡。年初以来，A股热门行业赛道面临一定重塑，跌幅较大的行业集中在高估值赛道，如新能源、CXO、汽车零部件、军工等，部分资金寻求安全性较大的低估值蓝筹。其主要原因：1）美债收益率迅速上行导致风险资产波动加大；2）部分赛道估值偏高引发的阶段性调整。我们在一月月报中也提示到，在美联储货币政策的扰动下，A股可能会呈现行业内部分化，板块轮动较快的特征。

三、A股短期“倒春寒”，中长期向好趋势不变。1）近期市场加息预期比较强，美债利率上行较快，十年期美债收益率从12月13日至今已上行34bp，期间高市盈率指数下跌了12.93%，不及去年2月份美债收益率迅速上行阶段的跌幅（期间高市盈率指数下跌18.35%）。但后续随着美国经济回落，预计加息会比较谨慎，美债收益率再次进一步上行空间或有限；2）景气成长赛道基本面依旧可期，后续随着年报、一季报业绩逐步落地，高盈利增速有望消化部分估值；3）对于A股，中长期我们依旧看好。相较去年2月，当前A股市场市场交易集中度更合理，估值位于2010年以来均值下方，安全性更高。

四、投资策略：A股仍处在本轮“倒春寒”周期，配置上坚守“稳增长”主线。年初以来，在美联储货币政策扰动和高景气赛道的估值调整下，A股市场迎风格再平衡。考虑到当前国内流动性维持宽松、逆周期政策逐步推出以及市场整体估值合理，中长期我们依旧看好A股。我们认为本轮A股“倒春寒”周期结束的信号：国内货币政策由“稳健中性”再次转向宽松，国内货币与财政再度双发力，助力于“稳增长”。配置上，建议以“稳增长”为主线：

一是传统基建相关，如建材建筑；

二是受益于地产政策边际改善的房地产及其上下游产业链。

主题方面关注：元宇宙、中药等。

■风险提示：国内外疫情反复；海外市场大幅波动；海外黑天鹅事件等。

目 / 录

正文

01海外市场：美联储加息预期升温，美债收益率跳升冲击风险资产

本周全球股指波动加大，风险资产承压。具体看，本周美股纳斯达克指数、标普500、道琼斯工业指数分别下跌4.53%、1.87%、0.29%；俄罗斯、巴西、日本、韩国股指均呈现小幅下跌；中国股市中，深证成指、上证指数分别下跌3.46%、1.65%，创业板指下跌6.80%。外汇方面，美元指数高位波动，人民币汇率仍有韧性。

美国加息预期升温，十年期美债跳升。1月5日，美联储发布2021年12月15日FOMC会议纪要，与会者开始缩表和货币政策正常化进行详细讨论。美联储官员认为，鉴于通胀压力上升和劳动力市场走强，参与者判断不再需要通过持续的净资产购买步伐来增加政策宽松，预计3 月中旬结束净资产购买，比11月FOMC会议的预期提前了几个月。1月6日，圣路易斯联储主席布拉德表示，美联储可能最早今年3月开始加息。从CME观察来看，市场对于3月即开始加息的预期大幅上升，同时美债收益率跳升，1月7日十年期美债收益率上行至1.76%，较2021年底上行24bp。

02赛道股布局短期调整，A股风格再平衡

2022年初以来，A股热门行业赛道面临一定重塑，高景气赛道比如新能源、CXO、汽车零部件、军工等波动加大，部分资金寻求安全性较大的低估值蓝筹。我们在一月月报中也提示到，在美联储货币政策的扰动下，A股可能会呈现行业内部分化，板块轮动较快的特征。

从本周行业表现来看，电力设备、国防军工、电子、医药生物行业跌幅居前，房地产、家电、建筑装饰、银行等低估值行业迎来估值修复。跌幅较大的行业集中在高估值赛道板块，其主要原因：

1）市场对美联储加息预期升温，美债收益率迅速上行导致风险资产波动加大。美股大型科技股出现回调，纳斯达克指数本周下跌4.53%，A股高估值资产也受到扰动；

2）部分赛道估值偏高引发的阶段性调整。截至2021年底，新能源指数/电力设备指数/国防军工指数的PE（TTM）分别为52倍/53倍/70倍，分别位于2019年以来90%/95%/86%分位，位于2021年以来71%/85%/86%分位；经过本周调整后，其2019年以来的估值分位数下降了8.3pct/12.3pct/20.8pct，其2021年以来的估值分位数下降了24.3pct/36.3pct/33.5pct。

03A股短期倒春寒，中长期向好趋势不变

成长赛道短期调整，A股遇“倒春寒”。回顾去年2月份市场调整，其主要原因在于：1）市场交易结构恶化，公募基金持仓拥挤，市场交易集中度较高；2）美债利率短期内迅速上行使得A股高估值板块出现扰动；3）部分白马股估值过高，透支盈利预期。

高景气赛道基本面没有显著改变，更多源于海外货币政策扰动和高估值因素。1）近期市场加息预期比较强，美债利率上行较快，十年期美债收益率从12月13日至今已上行34bp，期间高市盈率指数下跌了12.93%，不及去年2月份美债收益率迅速上行阶段的跌幅（期间高市盈率指数下跌18.35%）。但后续随着美国经济回落，预计加息会比较谨慎，美债收益率再次进一步上行空间或有限；2）景气成长赛道基本面依旧可期。从最新申万一级行业Wind盈利预测来看，电子、电气设备、汽车、国防军工行业2021-2022净利润两年复合增速有望高增长，后续随着年报、一季报业绩逐步落地，高盈利增速有望消化部分估值。部分绩优个股可能在本轮调整中再迎布局机遇。

对于A股，中长期我们依旧看好，相较去年2月，A股市场安全性更高。1）首先，市场交易集中度更合理。当前A股成交额TOP50/100/200个股的成交额占比分别为15.6%/23.4%/34.2%，去年2月这一比例为26.1%/36.4%/49.0%；2）其次，A股整体估值并不算高。截至1月7日，万得全A（除金融石油石化）市盈率为30倍，位于2010年以来均值下方。往后看，本轮A股“倒春寒”结束的信号可能有：国内货币政策由“稳健中性”再次转向宽松，国内货币与财政再度双发力，助力于“稳增长”。

04投资策略：A股仍处在本轮“倒春寒”周期，配置上坚守“稳增长”主线

年初以来，在美联储货币政策扰动和高景气赛道的估值调整下，A股市场迎风格再平衡。考虑到当前国内流动性维持宽松、逆周期政策逐步推出以及市场整体估值合理，中长期我们依旧看好A股。我们认为本轮A股“倒春寒”周期结束的信号：国内货币政策由“稳健中性”再次转向宽松，国内货币与财政再度双发力，助力于“稳增长”。

配置上，建议以“稳增长”为主线：一是传统基建相关，如建材建筑；二是受益于地产政策边际改善的房地产及其上下游产业链。

主题方面关注：元宇宙、中药等。

05风险提示

国内外疫情反复；海外市场大幅波动；海外黑天鹅事件等。