来源：王杨策略研究

摘要

投资要点

四季度以来，分歧再度加大，我们陆续发布《寻找四季度胜负手：科技还是消费？》《赢在深秋：Q4是今年最佳投资窗口》《赢在深秋之二：半导体引领科创板，牛市已至》，旗帜鲜明看好“全年最佳投资窗口打开”。

9月底以来价值股中白酒率先修复，10月以来深秋行情积极信号不断显现，站在当前，如何看后续行情演绎？

1、赢在深秋：转向进攻，而非防御

展望四季度，综合流动性环境和三季报线索，我们认为开始进入全年最佳投资窗口。因此，四季度布局思路上，转向进攻，结构线索从Q3周期转向Q4价值和科创。

2、深秋行情：逻辑强化，渐入佳境

10月以来，看多深秋行情的逻辑在不断强化，市场积极信号也在增多。

（1）逻辑强化：

《赢在深秋：Q4是今年最佳投资窗口》中，就看多四季度行情的驱动力中，我们重点提出：一则，流动性边际改善；二则，三季报逐步落地。

就流动性背景，一方面三季度经济增速回落幅度略超预期，另一方面2021年第三季度金融统计数据新闻发布会上，央行就市场关注的地产风险、信贷投放、结构性货币政策工具等释放积极信号。

就三季报线索，近期半导体设备领域龙头北方华创、设计领域龙头圣邦股份、MCU领域龙头中颖电子等三季报预告陆续落地，不断验证高景气，成为行情催化剂。

（2）信号增多：

一则，北上资金加速买入A股，10月21日和22日净买入均超百亿元；

二则，从ETF份额变动视角，10月以来份额净增加104.3亿份，而9月则净减少296.9亿份，其中医疗、海外互联网、证券、科创50、半导体等净增加规模居前。

3、深秋行情：积极把握，科创牛市

结构上，线索将从Q3的周期复苏转向Q4的科技成长，具体来看：

一则，价值股自9月底率先修复，行至中程后，开始向纵深演绎，后续可关注银行、家电、券商等细分领域机会，但需注意的是，基于价值股与实体经济的显著相关性，本轮价值股行情是修复反弹而非反转；

二则，半导体引领科创板，三季报驱动下，牛市开始显性化，积极把握国产替代主线下的黄金投资窗口，关注设备材料、设计、MCU等细分领域机会。

此外，关于今年热门赛道新能源，在当前预期较为饱满的背景下，后续更应深度挖掘结构性机会。

正文

1、赢在深秋：转向进攻，而非防御

今年以来，我们在几个关键节点的研判得到市场验证：（1）春节前后，通过系列报告提示结构切换；（2）3月下旬，市场分歧加大，通过《布局科技：王者将归来》系列报告提示彼时科技牛市的前夜；（3）4月前后，市场情绪底部，发布《调整已近尾声》《一波吃饭行情，渐行渐近》旗帜鲜明看多市场；（4）为了把握趋势行情，3月底以来持续发布十九论提示“科创板，牛市已来，刚刚开始”。

四季度以来，分歧再度加大，我们旗帜鲜明看好“全年最佳投资窗口打开”：

9月25日，周期在聚光灯下时，我们发布《寻找四季度胜负手：科技还是消费？》，全市场独家提示价值股配置机会。9月底以来，价值股行情显性化。

10月10日，分歧较大，我们发布《赢在深秋：Q4是今年最佳投资窗口》，鲜明提示：全年最佳投资窗口打开，Q4转向价值和科技，大金融发力、消费股修复、科创板牛市。

10月17日，我们发布《赢在深秋之二：半导体引领科创板，牛市已至》，鲜明看好，半导体引领科创板，开启新一轮结构牛市，从酝酿期走向显性化。

9月底以来价值股中白酒率先修复，10月以来深秋行情积极信号不断显现，站在当前，如何看后续行情演绎？

2．深秋行情：逻辑强化，渐入佳境

10月以来，看多深秋行情的逻辑在不断强化，市场积极信号也在增多。

2.1 逻辑强化

《赢在深秋：Q4是今年最佳投资窗口》中，就看多四季度行情的驱动力中，我们重点提出：一则，流动性边际改善；二则，三季报逐步落地。

一则，流动性边际改善。

就流动性角度，我们指出，剩余流动性（也即，M2增速与名义GDP增速差额）与权益市场关联度更高，Q4将较Q3改善。

从GDP角度，10月18日国家统计局数据显示，三季度GDP实际同比增速录得4.9%，预期增5.5%，经济增速回落幅度略超市场预期。

从政策角度，10月15日的2021年第三季度金融统计数据新闻发布会上，央行就市场关注的地产风险、信贷投放、结构性货币政策工具等释放积极信号。

二则，三季报逐步落地。

我们提出“三季报将使新一轮结构牛市显性化”，具体来看：

对科技股而言，三季度将使得成长赛道的配置价值显性化。复盘发现，2019年半导体结构牛市，自8月开始明晰，边际驱动在于中报和三季报的连续确认；2020年新能源结构牛市，自10月开始清晰，边际驱动同样在于中报和三季报的连续确认。

站在当下，随着三季报逐步落地，新一轮结构牛市将开始清晰，综合产业景气、股价位置、估值水平和基金配置，我们认为新一轮结构牛市将是半导体引领科创板。

近期，半导体领域，设备领域龙头北方华创、设计领域龙头圣邦股份、MCU领域龙头中颖电子等三季报预告陆续落地，不断验证高景气，成为行情催化剂。

2.2信号增多

近期我们观察到，深秋行情的积极信号在不断增加。

一则，叠加人民币升值影响，北上资金加速买入A股，10月21日和22日净买入均超百亿元，全周合计净买入约233亿元。

二则，从ETF份额变动视角，以截至最新基金份额在50亿份以上的ETF基金（非货币）为观察样本，10月以来份额净增加104.3亿份，而9月则净减少296.9亿份，其中医疗、海外互联网、证券、科创50、半导体等净增加规模居前。

3．深秋行情：积极把握，科创牛市

站在当前，深秋行情逻辑不断强化，开始渐入佳境。结构上，线索将从Q3的周期复苏转向Q4的科技成长，具体来看：

一则，价值股自9月底率先修复，行至中程后，开始向纵深演绎，后续可关注银行、家电、券商等细分领域机会，但需注意的是，基于价值股与实体经济的显著相关性，本轮价值股行情是修复反弹而非反转；

二则，半导体引领科创板，三季报驱动下，牛市开始显性化，积极把握国产替代主线下的黄金投资窗口，关注市场空间较大、渗透率较低、周期性较弱的细分领域，如设备材料、设计、MCU等。

此外，关于今年热门赛道新能源，在当前预期较为饱满的背景下，后续更应挖掘结构性机会。

4． 风险提示

1、业绩增速低于预期。如果相关公司实际增速显著低于市场预期，或影响板块后续走势。

2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或对市场估值产生一定扰动。