8月份A股最强的行业板块是谁？

你可能会想到军工、机械、汽车、消费…

但你可能想不到，竟然还有之前被股民戏谑为“A股最惨板块”的地产。

A股涨幅前10的行业（2021.8.2-2021.8.11）

数据来源：Wind

细细看一下上面这涨幅最大的十个行业，你会发现，房地产和基建相关行业占了多数。

为啥房地产和基建板块最近这么强势？

融通基金权益投资总监邹曦在最近的客户交流中，分享了一个观点：

从周期的因素看，需求端从外需向内需转化，积极财政政策将会逐步发力，对房地产和基建的压制会逐步放松。

具体的逻辑是这样的：

虽然到6月份中国的出口还没有明显下降，但是我们可以看到PMI里面的出口新订单指数已经连续3个月在50以下运行，而且每个月都在下行。可以预计在未来2、3个月里，中国的出口增速或会大幅下行。

这一方面跟美国经济的“滞”有很强的关系，同时跟美国经济恢复的节奏、结构也有很强的关系。

过去一年多，由于疫情影响，美国的刺激政策并没有对服务消费产生很大的刺激作用，更多刺激了实物消费。在疫情前，美国的服务消费占比大概是70%左右，实物消费占比在30%。

那么目前阶段，美国的服务消费占比已经降到了65%，实物消费已经提高到了35%。

随着疫情逐步控制，或者疫情即便没有控制，但是西方国家有可能像英国那样，采取与病毒共存的常态化生活和社会运转模式，那么可以预计，在未来一年到一年半，美国的消费结构可能会重新回到疫情前大概三七开的水平。

这就意味着美国实物消费的占比可能会从目前35%降到30%左右，这大概有15%左右的下滑幅度，这是从结构来看。

另外我们从财政刺激角度来看，高盛做过一个数据分析，今年二季度是美国对居民财政刺激最高峰，二季度往后预计财政刺激或大幅回落，那么从消费总量来讲，很难再增长了。所以可以预计，以美国为代表的西方国家，它的实物消费在未来一年可能会出现负增长。

而中国的出口主要是以实物为主，各种生活消费品还有一些工业品，这就意味着出口需求在未来一年，可能会面临比较大的压力，且不会是线性变化，它跟疫情期间实物消费和服务消费的变化相关，跟财政刺激有效性或大幅衰减相关。

7月30日政治局会议，政策就已经发生了明显的转向，更多会考虑今年四季度到明年全年国内需求结构的重大转变。在过去一年被刻意压制的房地产和基建的需求，有望得到正常的释放。

从去年下半年开始，对国内的内需，尤其是房地产和基建相关的需求进行了压制。同时在此过程中，对历史上一些风险问题进行充分释放和暴露，对一些结构性的问题进行相应解决。

经过过去一年的化解，很多风险已经得到了释放。即便风险没有完全释放完，或也能够保证经济的正常运行。那么当风险控制问题重新转向经济运行问题时，政策的转向自然也就形成了。

所以从周期的因素看，我们可以看到积极财政政策或将会逐步发力，对房地产和基建的压制或逐步放松。

因为大家都知道，疫情带来的变化，不管是需求还是全球经济结构的变化，不会是常态。

当我们回到常态之后，外需和内需会回到相应的均衡状态。那么从相对的强弱关系来看，外需向内需的转化，我觉得在未来一年到一年半或将是非常明显的。

从周期的因素来看，跟房地产基建相关的需求有望进入常态化、小幅正增长的状态。这跟过去被极度压制、尤其在今年二季度出现负增长的状态，有本质区别。

除此之外，邹曦还从宏观层面、逻辑层面，将现阶段的投资讲得很透彻。

先上重要结论：

1、真正新的中产阶级的形成，中产阶级群体的壮大，直观受益的可能就是与房地产、基建，与居住需求和基建配套需求相关的产业，可能会在未来三、五年持续受益。

2、选择周期股，要从制造业崛起的角度，找到那些真正能够创造价值、通过自己的努力能够进口替代、推动新兴产业的发展、提高中国全球竞争力的角度，来选择标的。这才是周期股能够可持续、实现有效估值提升的方向。

3、抱团不意味着行情结束，新的抱团方向里，新能源或更受益，半导体的可持续性持谨慎态度。

4、当地价得到有效控制后，地产公司利润率的下行趋势或许才会结束，地产股可能见底。

5、地产股不影响地产链，要把居住需求和商业性房地产区分开。居住需求会通过政策性住房来满足，对投资地产链是有好处的。

01

未来五到十年，中国经济有两个特点

特点一、中国制造业重新崛起

1）以新能源为代表的新兴产业，让中国的劳动生产率和产业升级加速。

这一轮全球经济技术进步驱动的产业升级来自于电动车和光伏为代表的新能源，而不是5G为代表的信息技术产业，这对中国是极其有利的。

2）疫情背景下，加速了中国企业的进口替代和全球竞争力的提升。

3）2018年以来，美国对中国经济的压制，反而驱动我们被迫向海外扩张，有助于我们利用全球的要素资源，参与全球竞争。这在各个领域，都可以看到，我们研究上市公司看到很多案例，总结出来基本就是以上三点。

中国制造重新崛起，一方面可以充分发挥中国既有的劳动力红利，和吃苦耐劳精神，以前我们讲的更多是响应速度快。

另一方面也是这轮产业升级，有助于中国工程师红利进一步发挥。所以中国制造重新崛起，现在大家应该看的越来越明显。

某种意义上讲，从去年到今年上半年，大概一年半左右的时间，中国制造重新崛起体现了很强的股价弹性和持续性。

特点二、人的城市化

第二个特点，是大家一直比较忽略的，就是人的城市化。

为什么我们房地产有这么强的韧性？

每年17亿平米的住宅销售，到今年，已持续五年没有下降。是因为中国有2亿多农民工，加上他们的家属，合计可能有4亿人。在未来十五年到二十年，会有效地进城，或者说会以家庭为单位在城市里生活，真正成为市民。

最新人口普查显示，中国城市化率大概60%。如果把2亿多农民工去掉，真实的城市化率大概只有45%-50%。

由此可见，随着城市化的有效加速，相应的居住需求和配套基建需求远远没有达到顶峰。像中国这样春运、大迁徙、留守儿童分居的状态，在全世界的城市化节点中都是没有过的。这也导致中国会出现城市化特有的第二阶段，就是人的城市化。

如果4亿农民工和他们家属进城，面临的最大成本是什么？

第一就是住房

2019年，当时政府第一次提出中心城市化（中心城市化一词我在2015年曾提出过），就意味着包括雄安政策的一系列变化，产业和人的定居相结合，中心城市化是一个必然选择，所以人口将来会向一线、二线城市集聚。

在一、二线城市目前的房价水平下，他们很难有效定居。所以一方面我们限制房价，另一方面从今年年初开始，中央经济工作会议史无前例的在房地产的论述中，通篇讲租赁住房，今年通过集中供地，已经在促使各个一、二线城市地方政府，15%以上的土地要向租赁住房转移。

回顾过去一年，从去年12月份中央经济工作会议开始，每次提到房地产都必讲租赁住房。实际上这就有助于以农民工为代表的中低收入人群，他们在城市里面有效定居。

我们对相关的影响，可以看得更长远一些，实际上居住需求相关的增长是会加速的，但是商业化的房地产行业本身可能不会有太多增长。

这就是为什么我们在过去几年，一直强调要把房地产与房地产产业链有效区分，这是第一座大山。

第二座大山就是教育

想象一下，如果让一个农民工家庭在城市里每年花十万块钱进行教育培训，他们基本上就不用在城市里待了。

假如教育没有均等化，会阻碍中低收入人群在城市里落户。所以教育行业所谓校外培训的打压，是一个利国利民的政策，对中国经济长期发展和人口结构、产业结构、城市经济的发展，具有决定性的作用。

人的城市化背后的含义是什么？

就是体力劳动者、以农民工为代表的体力劳动者和他们的家属4亿人，他们在城市里定居，他们变成中产阶级。他们同样享受城市里面的便利条件、教育、医疗和基础设施。

真正新的中产阶级的形成、中产阶级群体的壮大，直观受益的可能就是与房地产、基建，与居住需求和基建配套需求相关的产业，可能会在未来三、五年持续受益。

另外一些跟消费普及相关的，甚至包括服装相关的都有可能受益。

02

周期股崛起的正确姿势

我自己理解，周期以及任何一个行业，能涨多久、能涨多高、除了盈利驱动以外，是否能够实现真正的估值驱动，也是非常重要的因素。因为光靠盈利驱动，没有估值带来的戴维斯双击，要持续大涨是比较难的。

看估值的提升一定要看长远，即便在周期里也是如此。

我觉得周期要看他什么时候能够真正地有效崛起，而不是昙花一现的行情。

要看到中国经济新常态下，中国制造重新崛起和人的城市化因素。

要在未来相关的周期行业里面，在未来3年、5年时间里，把人的城市化作为一个基本背景和前提来进行研究。

预计房地产、基建相关的投资需求在未来5年-10年可能会保持小幅的正增长，有时候会慢一些，像今年二季度，有时候会快一些，可能会出现在今年四季度或者明年上半年。但总体常态或是小幅正增长，好的时候有望5%以上，差的时候可能5%以下，或者接近0的水平。

同时从选股的角度看，我们要以创造价值作为选股的根本标准。中国制造重新崛起才能真正有效的创造价值。

从长期的角度看，幸运是不可持续的。这其实就是讲的上游资源品，有一个矿山或者树了一个高炉，等着价格因为一些偶然因素上涨，就可以赚取暴利，但大概率是不可持续的。

总结下来，现行的政策导向是希望大家能够踏踏实实、勤勤恳恳，通过自己的双手来创造价值、分享财富。

所以就算选择周期股，我们也要从制造业崛起的角度，找到那些真正能够创造价值、通过自己的努力能够进口替代、推动新兴产业的发展、提高中国全球竞争力的角度，来选择标的。这才是周期股能够可持续、实现有效估值提升的方向。

而不是像今年上半年那样，大家一哄而上炒资源品。

所以我觉得周期崛起的一个正确方式，要以人的城市化为大背景，要从创造价值的角度出发来选股。

周期里找什么呢，金融、地产还是钢铁、煤炭？

其实过去三年市场上已经选出了标的，比如茅指数。

茅指数里其实有一部分周期，今年表现也不差。

如果周期重新崛起，茅指数里的标的，就是靠制造业有效创造价值选出来。这些周期龙头，以他们代表或者跟他们相类似的一些标的，可能是未来周期股崛起的正确方向。

现在我还是比较关注工程机械、重卡、消费建材里的一些标的，包括涂料、玻璃，这些投资方向，我觉得可能是未来周期行业里真正具备可持续性的标的。

03

新能源、半导体“抱团”≠行情结束

机构投资者主导的市场会是一个长期方向，这个过程是不可逆的，与打破刚兑、以及利率市场化有比较强的关系。

机构投资者抱团是个贬义词，但机构投资者的投资行为趋同在全世界都是正常的状态。

为什么不说美国机构投资者抱团？

因为他们的市场已经是机构投资者主导的市场了，而中国正处于从散户市场向机构主导市场的转化阶段，所以才会提到机构抱团这个概念。

再过3年可能就不会提，机构主导市场的格局就会越来越清晰。

大家以前可能会有一个印象，认为机构一旦抱团，某一市场的行情就趋近结束。这种经验在新的转折过程中或许是不适用的，不能因为机构持有比例高，就轻易否定某一类资产。以消费为例，机构持有集中度超越历史最高水平，那也是两年前发生的事了，实际上持续性还挺长的。

我们要有效辨析，新能源、半导体这些机构抱团方向的可持续性，从它本身的产业发展和价格判断可持续性。

我曾经提到过，旧的抱团会瓦解，新的抱团会逐渐形成。

我们现在看到旧的抱团瓦解，可能是持续了四年行情的消费股，跌得比较多，或者说过去两年，基金在消费股方向的抱团在瓦解。不过至少从今年二季报看，基金卖出的消费股还是比较多的，然后去增配以芯片为代表的电子行业和新能源方向。

个人依据产业趋势投资理论，对这两个行业进行价值判断：

新能源

新能源或更具持续性，作为技术进步驱动科技股，无论在电动车还是光伏，都是有供给创造需求的逻辑。

光伏靠转化效率的不断提高、平价上网创造新需求；电动车靠终端的整车厂，推出性价比及适合年轻人风格的产品创造需求，未来空间更大，可持续性强。

这一次全世界进步的方向在新能源，而不是以5G为代表的信息技术产业。

半导体

半导体方面，某种意义上来讲来自于国产替代进口，更像供给匹配需求，不是供给创造需求。

国内半导体企业，技术进步和研发投入与海外竞争对手相比，处于偏弱的水平，且技术差距越来越明显。

而半导体行情为何出现，一是2019年以来的政策驱动，其次是和这次半导体中低端产品大幅度涨价有关。这种涨价持续性不确定，可能会出现非线性衰减。

目前国内的半导体公司，无论是在装备还是材料方面，要走的路还很长，情怀取代不了现实情况。

它跟新能源产业链不一样，我们的新能源具有国际领先性，无论是成本还是技术方面。

综上，新能源是供给创造需求，半导体是供给匹配需求。目前半导体行业供需格局正在发生变化，有些高等级的产线正在往低等级产线转，因为低等级产线获利多。

新能源的股价走势，有可能会是一个长牛走势，而半导体短期的股价爆发力特别强，其股价可能会是一种快牛、猛牛的走势，持续性或不如新能源。

因此，1）抱团不意味着行情结束；2）新的抱团方向里，新能源或更受益，半导体的可持续性持谨慎态度。

04

重点关注地产链，地产股或要再观察 

在地产股方面，重点关注地产链，地产股或要进一步观察。

第一，地产股商业模式被破坏，变成了高杠杆制造业，而且利润率下行，有可能在今年下半年随着集中供地进入正常后，土地成本下降，利润率下降趋势进入平稳阶段，真正实现利润率见底。

但是地产股不影响地产链，要把居住需求和商业性房地产区分开。当房价不涨、教育培训受限、高生活成本下降，带来的最大效应就是人的城市化加速，会有越来越多人在城市定居。

居住需求会通过政策性住房来满足，对投资地产链是有好处的，但对房地产本身是没有直接的正面促进作用。

所以地产股可以进一步观察，这次集中供地的目的是要控地价。北京、上海的一些先进经验正在被引用，同时中央也在推动地方加大供地。例如无锡采用了上海模式，且增加30%左右的供地面积，地价溢价率从今年4月份的30%降到现在的4%。

当地价得到有效控制后，地产公司利润率的下行趋势或许才会结束，地产股可能见底，所以下半年地产股见底的概率需要进一步观察。

邹曦

融通基金副总经理兼权益投资总监，20年证券基金从业经历，其中13年基金管理经验，现担任融通行业景气等基金的基金经理。

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