嘉实基金姚志鹏：我所经历的新能源十年

来源：读数一帜

“早期挖掘的牛股，绝对不可能想到它会涨100倍。但是如果觉得它会赢的话，市值多少不是重点。能源领域最后赢家会拿走所有人的钱，只要它坚持走到那一步。”

文"郭楠

编辑|黄慧玲

算法时代，信息在不断加速，仅仅半年之前，算法推送给每个人的还是茅台YYDS，半年之后，朋友圈、社交媒体、自选股、新闻、直播、电梯广告，新能源无处不在。

市场热点加速切换，让人看不清楚趋势和变化。人们看到SpaceX，看到路上越来越多的特斯拉，一年9倍的股价，而这些眼前正在发生的，都源于曾经被人忽视的每一个改变。

当所有人都在谈论新能源的时候，《读数一帜》专访了嘉实基金成长风格投资总监姚志鹏，聊了聊从十年之前到现在，从并不热门行业的研究员到规模近300亿的基金经理，他所经历的新能源十年。

姚志鹏的代表作为2016年4月开始管理的嘉实智能汽车股票，在光伏、新能源车领域挖掘了众多牛股。

如果要问，此时此刻，新能源还能上车吗？本文没有答案。希望通过本次对话，分享一位职业投资人对于新能源行业，基于长期视角的调研经历和思考。

以下是部分观点摘录：

长期来看这个行业肯定是有前景的，行业内生的东西肯定能成，我的任务就是等待，等待行业成功，并且在里面找到最有价值的公司。

新能源行业的企业将来都是奔着千亿、万亿去的，那时候大家不相信制造业，觉得肯定是忽悠人，现在已经实现了。

早期，我们研究锂电池产业没有优秀的公司，但是我知道这个行业一定要发展，所以我一直在等，等到最重要的公司出现。

当时光伏行业也有很多很优秀的企业，他们在做完全不同的事，比如多做点利润，最近缺货了商量集体涨价，一想这个事公司就平庸化了。

人很重要，一家企业在朝阳行业里，有一批牛人，就是你在等的那个公司。

我们投股票，要符合什么标准？就是有一天把股市给关了，那时候你手里的股权就变成了一张纸，明天也没有傻子来买了，现在开始这个公司有没有人愿意要，如果有肯定是好的投资，如果没有，那就是你在二级市场博傻。”

我跟团队明确，做投资不太看历史战绩，要看你投了几个经典之战，到底给国家创造多少就业，多少税收，如果投的企业创造的越多，说明你水平越高，证明你的方法肯定是对的，你将来长周期的投资能力肯定越强。

所有的投资最后在长周期要有一个终极依托，不是什么缺货挣一笔，一定是源源不断的生命力。

以下是对话实录。

我的任务就是等待

《读数一帜》：什么时候开始关注新能源？

姚志鹏：2010年我在嘉实实习的时候就开始研究锂电池，还研究半导体材料以及其他一系列的东西。我毕业论文在清华写的是中国光伏风电比较研究，关于中国光伏风电怎么演变，当时觉得光伏在中线上空间比较明确，但是行业面临一个问题需要解决，一体化企业后面专业化道路怎么走。

我正式入职是在2011年，当时光伏比较火，但是行业存在很多问题，好多公司明显基本面出现了问题，所以我当时看空，作为研究员给出了卖出建议。

《读数一帜》：行业发展遇到问题，有没有考虑换个方向？

姚志鹏：我那时候也很苦恼，要思考这个行业到底有没有前途，如果长期没有前途我就会去换行业，看医药、消费、电子，没必要天天搞得自己很勤奋，实际上没有什么意义。

我当时调研和思考了很多，长期来看这个行业肯定是有前景的，国家不会让这个行业倒下，行业内生的东西肯定能成，我的任务就是等待，等待行业成功，并且在里面找到最有价值的公司。

开始看到希望是在2013年，激动得不得了，觉得这个行业终于要迎来转折点了。光伏在2013年到2015年市场上没有几个人买，到2016年慢慢市场开始关注，然后才有现在这些事，以及碳中和。

《读数一帜》：转折点是什么？

姚志鹏：2012年到2013年，一大批光伏企业都快要破产了，我们突然听说企业竟然要加班。本来还想着要不要换行业呢，突然他们说元旦不放假，这就是行业的重大转折点。

《读数一帜》：在转折点到来之前，为什么笃定这个行业有前途？

姚志鹏：找成长投资需要先找产业趋势，未来5—10年的重要方向，理论上这个行业空间不能小，能源肯定符合，世界财富500强公司里前20名除了老大沃尔玛，很多都属于能源领域。

在研究过程中发现，美孚、英国石油都是资源型的，资源型的特点是一家公司不可能征服全球。但是如果变成新能源，比如说太阳能是技术能源，技术能源意味着头部效应，最后赢的那个人会收割全球能源市场。所以当时很容易想到太阳能，还有电动车。

可再生能源的特点在于，初始成本几乎是一切成本，边际成本几乎为零。比如购买新能源汽车10万元，基本上全生命周期就是10万块钱，加一点点边际成本，类似的还有太阳能电站。而化石能源无论是汽车，还是发电站，初始投入占比不高，油价一涨汽车使用成本升高，煤价一涨电价飞，相当于后端是波动的，前端占比小。新能源是前端固定，前端是技术，技术越进步前端投入越低，人力增加技术创新迭代会加速。这意味着，当人类需要更多能源多的时候，如果能源从底层资源变成技术隐含的能源成本至少是可控的，这其实是非常重要的变革。

所以我们认为能源领域变革一定是很大级别的机会。当时就把所有技术可能演进来研究，我们深入到这个行业里去，把行业里面所有的企业基本都跑了，每一个环节龙头企业都去调研，包括董事长、车间主任、对手的车间主任都去深入接触。

《读数一帜》：有没有难忘的调研经历？

姚志鹏：当年我们最开始跑了很多地方，包括去格尔木。2011年8月份传闻国家要在西部振兴中国光伏产业，国家一声令下，我们马上飞到青海。那个时候飞机只能到西宁，西宁到不了格尔木，因为飞格尔木一个月的机票全部卖完了，我们只能在西宁截着那些新能源开发人员开会了解情况，时间特别紧张。

2012年我们去了格尔木，去看看当地到底怎么回事，光伏建设有没有难处，那个时候有很多难处是现在想象不到的，去看看行业是不是真的能够起来，听听专家对行业判断，到底谁家好用，哪一家在终端更有生命力，单晶多晶怎么选等等。

那个时候从飞往格尔木的飞机往下看，美感还不行，太阳能电池没有全建完，一片沙漠里一个黑色方块一个方块。当时说把柴达木盆地荒漠铺满电池板全中国能源供应问题就解决了。当然太阳能的魅力不在这个，其魅力在于分布式，有一天在我们的建筑屋顶上建起来。那段时间已经跟踪了好久某光伏企业，在2012年的时候，我们认为它未来很有可能会是一个很重要的公司。

《读数一帜》：什么时候觉得要有能源革命？

姚志鹏：基本上到了2014年前后，我们有比较强烈的感觉，能源革命一定会发生。

2015年，我在当时说，牛市拿着一堆互联网+讲故事是瞎炒，新能源行业的企业将来都是奔着千亿、万亿去的，那时候大家不相信制造业，觉得肯定是忽悠人，现在已经实现了。

总结起来，就是看到了最终那个方向，然后去论证它，证明它。过程像科研，先去想，去研究、去论证，就是推演，说白了就是干点脏活累活，跟做实验一样，先有理论，然后去实验室，错了再调整。

此前我们想到了汽车的电动化，但没有想到智能化。坦率说，此前研究锂电池还是在消费端，2012年底特斯拉Model S季度销量突破五千辆，马斯克写了一封信，我们看了以后觉得电动车的时代肯定来了，锂电池是重要方向。到了2015年之后大家意识到，智能化才是电动车的未来。

早期锂电池产业没有优秀的公司，但是我知道这个行业一定要发展，所以我一直在等，等到最重要的公司出现。

早期也有一些重要公司，比如材料，但又不是那么重要，最重要的肯定是最核心的锂电池环节。在锂电池环节当年也有行业领先的公司，但是在调研、与企业家交流之后，我还是觉得他不是那个人。

找到最凶的那匹狼

《读数一帜》：如何判断他是不是那个人？

姚志鹏：就跟谈恋爱一样，不是那个人。

首先他对未来怎么看，如果只讲电动车大趋势、汽车电动化大未来这都没有意义，行业要怎么走，准备怎么干，将来如何战胜对手，企业家得有个大概的想法。如果老板稀里糊涂，今天这样明天那样，自己都没看懂怎么可能让员工看懂，统帅都没看到方向，下面兵是不可能看到方向的。

很多企业都是这样（稀里糊涂）。企业家没有看到未来，或者看到了，但是管理等很多东西明显跟不上。比如去一家企业的工厂里看，设备上都落着灰，生产环境很差，这是一个精密制造企业应该有的样子吗？

一个正面例子是某光伏龙头。企业一直照着当初描绘的路线图在走，中间有微调，说明老板当年就把未来想得很清楚。某锂电池龙头，可以根据管理层过往的历史去评估，他们能够在激烈的市场竞争中取胜，把事情做成。

人很重要，一家企业在朝阳行业里，有一批牛人，就是你在等的那个公司。

《读数一帜》：什么时候是最佳买点？

姚志鹏：你要去等。例如某锂电池龙头，2019年初，我们跟管理层股东大会见面的时候，我们认为相关政策因素的影响后面就是买点，所以2019年基金持仓就有。年报以后我们更有信心了，它是最顶级的公司，企业家不逊色于年轻时候的任正非，而且更加柔和、能隐忍，他的思路非常清晰。我们评估认为，他们对未来的判断是正确的，这帮人走在正确的道路上。

我们的判断也需要时间去验证。不可能刚见第一面就一见钟情，这不靠谱，一见钟情是感性的，好的结束需要对公司经营持续的评估，相对要理性一点。

新能源历史上每个阶段，很多人在风口浪尖上投了很多公司，真正陪着走到现在沉淀下来的很少。

《读数一帜》：你早期挖掘了一家光伏牛股，当时想到会涨近100倍吗？

姚志鹏：绝对不可能想到它一定涨100倍。但是如果觉得它会赢的话，现在市值多少不是重点，能源领域最后赢家会拿走所有人的钱，只要它坚持走到那一步。

那个时候仅仅30亿市值左右，没有多少员工，市场充满质疑，当时只是觉得它是很有可能跑赢的公司，管理者在公司扩张中个人瓶颈能不能突破还要观察。站在当时的时间点，他们坚持的方向非常好，对于技术的打磨、对于管理的精进，老板在特别小的会议室里画技术路线图，去拆解应该往什么方向走，最终要达到什么目标。

但也需要去验证，我们也怕被骗，因为他可能也过于乐观了。要去找无数专家，找公司的车间主任，包括它竞争对手的车间主任，去探讨技术到底是怎么演进的，研究完以后再去算模拟成本，计算和竞争对手的成本优势，不断验证。

在这个过程中会发现，这家公司不光老板想得清楚，车间主任对自己的工作任务、工作目的都很清楚，而同行业的竞争对手还稀里糊涂的。他们是八十年代那批大学生，有着属于他们的理想主义，想的是如何做得更好，他们不在乎赚五个亿还是十个亿，重要的是把事干成，新能源就是要造福这个社会。

当时光伏行业也有很多很优秀的企业，但是在做完全不同的事，比如多做点利润，最近缺货了商量集体涨价，一想这些事公司就平庸化了。

总的来说，我们选这种大级别牛股的方法有几点：首先，未来的空间要大。包括新能源、新兴消费、新兴产业。它们空间很大，又符合未来国家产业发展趋势，符合普世价值观。其次，选好方向后再去想，谁是最凶狠的那匹狼。早期玩社交软件的时候，不止微信一个，小米也做，中国移动也做，最终肯定是最凶的那匹狼赢了。

企业老板就像那匹狼，成为头狼，看到方向，冲到位置，有猎物它带着狼群包抄，不能只有他自己，肯定是从团队到个人。这个过程需要持续跟踪，包括一步一步的战略迭代。

《读数一帜》：有没有一些失败的案例，比如企业没有长大？

姚志鹏：理论上如果按照我的选股标准，组合的复合回报率不会低于50%，但是目前年化回报率大概30%，与理想之间还有差距，在投资的过程中，有些公司半途夭折了，有的是挣点小钱出来了。

《读数一帜》：你是基金经理里面少有的具有实业经历的，对投资有什么帮助？

姚志鹏：我早期在外资企业的时候，先被派到韩国，用几个月时间研究一个工厂怎么运行，涉及工厂运维的各个环节，我知道一个好的制造业企业应该怎么管。所以去企业调研，如果这个车间主任还不如我，从这个角度就能感觉到不同企业的差别，不同团队的差异。

博弈没有意义

《读数一帜》：你更重视产业发展及企业家精神，而非股票能不能涨？

姚志鹏：有很多人买股票不是从企业家、从产业方向挖掘。有的人觉得能涨是因为下半年有人炒这个方向，有的人考虑商业模式，也就是道路优势论，比如认为消费先天比制造业高大上。消费股近两年有些股票炒起来了，根本没有道路优势，很多人都是惯性，想偷懒。

我们投股票，要符合什么标准？就是有一天国家把股市给关了，那时候你手里的股权就变成了一张纸，明天也没有傻子来买了，现在开始这个公司有没有人愿意要，如果有肯定是好的投资，如果没有，那就是你在二级市场博傻了，赌有人第二天被各种情绪裹挟，各种原因，所谓的能涨或者所谓的道路优势，你就是赌市场会给它高估值，本质上这个企业有没有人要并不知道，但是有很多企业如果不能在股市交易是不会有人买的。

《读数一帜》：从实业到金融，你理解的投资是什么？

姚志鹏：金融市场就是个资源调配工具。你投一家公司不见得要投现在的龙头，重要的是未来的龙头。

龙头有的是融资渠道，千亿光伏龙头退市了也能够从银行融资。但是在它市值三十亿的时候，如果没有资本市场的话，中国光伏行业现在在国际上就很平庸了。

我们要在关键的时候找到那些人。跟他合作，投资他，买他的股票，最终公司成功了，投他的股票挣到了钱，我们只是顺带成功了。市场上如果能持续产生这类公司，未来在更多领域浮现出来，中国资本市场的后半场会是全球化。

所以在价值观上不能忽悠。市场认为今年上游会涨，所以去买一堆上游，明年再炒下游。我认为赚钱的方式有很多，以我自己为例，当年如果没有进入资本市场，可能去新能源相关行业公司，早期研究的那批国内做材料的企业现在全部上市了，或者当个老师。做投资最有意思的是，那些企业家干成了他们想干的事，能源替代、汽车电动化，我们想干的事就是要识别这些公司，找出长期业绩非常好的，跟踪它，投资它，最终肯定能在资本市场上挣到钱。有一天你会发现一批特别牛的上市公司是你早期发现的，这些企业家是你一路陪伴成长的，这种感觉比赚钱有意思多了。

《读数一帜》：市场近期看好上游，你不太认可？

姚志鹏：我不喜欢。要从公司价值评估，而不是市场炒上游就去买上游。当它不涨就卖掉，这个没有意义。

新能源现在在风口浪尖，有的人去年还买券商，突然间就满仓电动车，这个趋势是最近半年才有的吗？几年前就布下了种子，只是最近半年开始兑现。那个时候不去研究不去买，现在去买不就是赌吗？大涨后觉得电动车估值高，主动切换别的板块，这都不是投资。

《读数一帜》：为什么认为这种投资方法不对？

姚志鹏：这个事短期可能可以，但我没见过有人能用这种方法赢五年以上。如果赌市场，终归有一天会陷入负循环。

这样做也没有意义，即使你预测对了可以挣钱，做长期来看对社会没用。不用侥幸，一定会出事的。对社会没用的投机倒把会面临行政干预，这样你干得好又有什么意义？护城河还在，最后城没了。

要明白政府长期鼓励的方向。决策体系里有很多水平很高的人，他们鼓励方向其实就是国家要经济发展，最后肯定要成为工业国。

《读数一帜》：为什么组合里没有整车企业？

姚志鹏：车我们会在合适的时间买。

车可能会出特别牛的公司，但我心目中的公司还没有出来。就像在波导还在的时候去识别谁是智能手机的王者很难。

这个领域还没有出现一个真正能看清楚的公司。一旦它把优势构建了，我们肯定会投它，现在还不是时候。现在科技公司加入造车，华为是最有可能赢的，也有可能冲出来新的品牌。

《读数一帜》：管理规模逐渐变大，有没有面临更大挑战？

姚志鹏：需要更多人去挖掘，我希望未来组合里越来越多是以好公司为主，需要更多人一块去做。

如何挖掘？我跟团队明确，做投资不太看历史战绩，要看你投了几个经典之战，到底给国家创造多少就业，多少税收。如果投的企业创造的越多，说明你水平越高，证明你的方法肯定是对的，你将来长周期的投资能力肯定越强。

偶尔买对某个股票，运气好看准某赛道，可能是幸运，但不是长期可持续的事。

我觉得投资就在于一直能看到新鲜的东西，去找到它、识别它，投资挺好玩的。

《读数一帜》：如何看待碳中和？

姚志鹏：碳中和是国家大的战略，咱们有国际交往的需要，即使没有决策层的决策也是这个时代应该发展的。国家不会补贴碳中和，所以你看它在光伏、风电平价之后才去提，为什么这么干？国家很清楚。

另一方面，中国在碳中和方面恰恰有优势。在光伏、电动车领域，中国是最大的赢家。看历史你会发现，各国之间的博弈，经济的演进，背后都有其核心优势。

所有的投资最后在长周期要有一个终极依托，不是什么缺货挣一笔，一定是源源不断的生命力。所以我们的大方向肯定是在能源变革、信息技术等方面，资本市场长期也是这个方向。

我在德国旅游的时候遇到出租车司机，提到中国深圳，司机说：“我知道深圳，BYD。”通过这个事能看出来，中国企业里面最终肯定会走出来很多全球性企业，他们会说我的车里电池是CATL，就像芯片的Intel inside。