小家电制造企业面临的三重困境——内需困境，出口挑战，疫情下耐用消费品的需求透支。

来源 |守望者先森的专栏

苏泊尔是大家生活中耳熟能详的消费白马公司，主营包括明火炊具、厨房小家电、厨卫电器、生活家居电器。

在A股的生态中，苏泊尔也属于一个比较特别的存在，其大股东为法国SEB集团，目前持股比例为81.61%，是A股为数不多的外资大比例控股的上市公司，也是国内最接近私有化的企业。

外资控股基因体现在苏泊尔的经营上，一方面是大比例的海外收入和关联交易，因为苏泊尔充当了SEB集团亚洲地区的代工厂，苏泊尔有30.8%的业务收入来自海外代工。

另一方面SEB集团也是全球知名的炊具研发和小家电制造商，大股东为苏泊尔提供了稳定技术支持，因此苏泊尔的研发费用极低，近三年的研发费用占比仅为2.26%-2.38%，以上是这家企业的主要经营特点。

苏泊尔近期从高位跌了23%，其他小家电企业如九阳股份、新宝股份、小熊电器股价表现也都差不多。

本文以苏泊尔的近期数据为参考，因为苏泊尔一方面是小家电龙头，另一方面又有可观的海外出口营收，所以以苏泊尔为例，说一说小家电企业目前面临的困境。

01 内需困境

细看一下苏泊尔近期的经营数据，2021年一季度，苏泊尔营业收入51.36亿元，同比增长43.42%，归母净利润5.05亿元，同比增长64.59%，看似不错的账面数据，但细看之下营收和净利润的快速增长主要得益于去年疫情带来的低基数。

和疫情前的2019年相比，数据则更有代表性。和2019年相比，今年一季度的营收下降6.17%，而归母净利润小幅下降1.94%，也就是说公司的经营并未恢复到疫情前的年度水平。

具体看营收构成，内需的增长更令人担忧。

根据苏泊尔今年4月初发布的《2021年度日常关联交易预计公告》，一季度苏泊尔和SEB集团关联交易为13.88亿元，既今年一季度有约13.88亿元的收入是为母公司出口代工所得，而排除代工收入，则一季度苏泊尔由国内经营产生的收入仅为37.48亿元。

再看2019年3月末的《2019年度日常关联交易预计公告》显示，发生的关联交易金额仅为7.09亿元，而2019年一季度营业收入为54.74亿元，因此2019年苏泊尔国内经营创造的收入为47.65亿元，2021年内需大幅度下滑。

关于2021年内需的快速下行，有很多推测。

一是受疫情影响经济回落，居民可支配收入增速下降，因此引起了消费的下降，简单来说就是经济不景气手里的钱少了。

二是经济下滑引起的居民预防性储蓄的增加，既普通居民为了预防万一更多的存钱，因此引起了消费的下降。

02 出口挑战

下图为国家统计局公布的当月月出口金额（亿美元），可以看到除了2020年2月疫情突然来袭，数值快速回落，其他时间我国的出口保持了非常强劲的韧性。

主要原因是我国疫情控制得当，而世界其他主要制造业国家如越南、日本、韩国等受到疫情影响较重，因此海外订单流向我国。

相反的例子，我国没有高性能芯片的制造能力，因此芯片就出现了短缺。

经济学常把出口，消费和投资作为拉动经济的三驾马车。

消费不足时，出口快速扩张可以弥补增长缺口，但当前出口方面也同样面临很大的挑战：

一是本次出口订单的增加主要源于其他国家疫情控制不力，劳动密集型企业开工率低带来的复苏时间差，是一个短期的刺激，一旦海外疫情好转，这部分需求将重新回到原生产国。

此外疫情影响的全球经济，世界总需求是下降的，换句话说由于本次疫情蛋糕变小了，只不过我们由于恢复的快，可切的部分暂时大了一些。

二是汇率的冲击，下图为人民币兑美元汇率，从2020年6月人民币经历了一轮快速升值通道，以近期的价格核算人民币从低点升值了约10%，汇率的上升严重影响出口类企业的利润。

三是原材料上涨冲击，下图为热轧卷板和LME铝的期货价格走势，自去年四月份美联储放水以来，大宗商品价格快速上涨，目前均已到达近几年的历史高点。

而体现在经营数据上，则为成本率上升，毛利率下降。以苏泊尔为例，2021年一季度单季公司毛利率为26.49%，而2020年四季度单季的毛利率为29.04%，受到原材料上涨影响，毛利率环比下降了2.55个百分点，企业的盈利能力显著下降。

03 疫情下耐用消费品的需求透支

未来的需求主要影响公司的业绩预期，去年厨电、小家电和生活家居类电器属于疫情受益品种。

疫情期间的居家隔离，加大了居民对厨电、小家电、清洁电器的采购。但疫情期间的消费也透支了未来1-2年不少潜在消费需求。厨电、小家电都属于耐用消费品，部分提前透支的需求需要等待下一轮的更换。

从苏泊尔面临的情况来看，小家电企业面临的共同问题包括：由于经济回落和预防性储蓄，内需不足。人民币升值对冲出口的增长，大宗原材料价格上涨影响盈利能力。同时部分厨电、小家电企业也面临需求透支的问题。

对于很多投资者来说，股价下跌是原罪。

如果只看股价，本轮下跌的主要原因我不认为是因为预期较差，而是市场风格的原因。很多优秀的小家电企业如九阳电器、新宝股份等，即便取得了相较于2019年非常明显的增长，但这些小家电企业的股价走势也都差不多。

目前小家电公司的估值和历史均值相比不贵，但这些企业也都跟着蓝筹大白马在跌。后续市场风格的转换和公司估值的合理可能成为股价反弹的重要动力。

疫情和经济周期对于消费的影响终究也是短期的，随着疫苗接种率上升，国内和国际经济的恢复，消费升级会重新回到原有的轨道，消费永不灭。

而本次大宗商品的涨价也是因为美联储放水和大宗产品的生产国开工率不足，也并不是全球需求扩张引起的通货膨胀，因此美联储货币政策的转向或者生产国疫情的逐步好转都有可能改变目前大宗商品价格飞涨的情况。