【建投策略】流动性宽松持续，成长领涨市场——2021年7月月度观点

来源：中信建投策略研究

一、引言

1.1 6月复盘分析

纵观6月市场表现，A股整体上行，科创50上涨6.39%，中小板指上涨2.39%，创业板指上涨1.66%，而上证50下跌3.16%，沪深300下跌1.72%。6月21日-25日，市场重新上行。上证指数、深证成指、创业板指和科创50本周涨幅分别为2.34%、2.88%、3.35%、2.69%。市场表现出科技牛市的特征。从行业层面来看，6月主导市场的是汽车、电子、采掘和电气设备4个行业，涨幅在7%以上，化工、交运、通信涨幅在2-3%之间，其他行业均下跌。市场分化表现出极致的分化。

我们在6月报告《商品价格回落，制造价值回升》中我们判断市场持续反弹，第一，大宗商品价格下跌有 助于中游制造环节成本下降，军工、新能源、新能源汽车、通用和专用机械设备、通信设备等中游制造行业表 现较好；第二，我们选择了金融中的保险行业来应对6月可能的利率上行。现阶段来看，我们关于市场的判断 是准确的，利率和价格下行带来了新能源和新能源汽车的行情，通信和通用设备、军工表现相对较好。但是保险行业由于负债端表现较差，导致大幅度下跌。这一点我们需要更加细致的了解行业基本面。总体而言，市场表现仍然沿着我们2021年H2策略中的成长消费占优方向运行。

复观6月市场表现来看，主导6月市场行情的因素是流动性。6月央行首先保持7天100亿逆回购的稳定，在6月最后一周净投放450亿，并公开表达对市场流动性担忧的安抚，随后市场利率应声回落。即使海外FOMC的扰动，也并未改变流动性宽松的状态。

1.2 7月流动性前瞻

进入7月之后，金融机构缴准等考核高峰过去，利率重新回落。从短期来看，观察过去10年7-8月国债利率和6月利率可以发现，利率水平都逐步回落，流动性处于持续宽松的状态。从更长期来看，5月经济数据反 映出经济小幅回落，特别是社会融资规模在债券发行滞后的情况下小幅收紧。从银行体系来看，信用扩张不及 预期，那么对基础货币的需求下降，国债利率水平下行，流动性保持宽松。

7月可能对流动性产生扰动的是7月28日的FOMC会议。从美国经济状况来看，美国通胀水平达到1992年以来的新高，6月议息会议中鲍威尔已经表明美国通胀水平成为关注焦点。在6月FOMC会议之后，美债利 率对美国通胀敏感度有一定的提升。

7-8月我们仍然维持我们中期策略对流动性的看法不变，但会密切关注美国经济运行、美联储的表态和动向， 人民币汇率，中国央行的应对这几个方面来把握流动性的变化。

1.3投资策略

从经济层面来看，进入2021年7月基础货币的流动性需求降回落，央行将维持基础货币供给稳定，国债利 率预计在7-8月回落10-20bp左右的水平。人民币汇率将维持在6.3-6.4的稳定区间中。因此，这种经济状态下，市场保持平稳运行不变。但是结构上出现巨大的分化，科创50、创业板50将继续领涨市场。

从行业比较的层面来看，第一，我们继续看好光伏、新能源汽车等成长行业。第二，计算机等成长板块如 期占优，这也具有相当的持续性。第三，市场持续优异的条件下，在成交持续过万亿的情况下，券商板块将可能存在机会。

二、市场表现复盘：光伏最强主线，周五强势反弹

A股方面，6月21日-25日，市场走出美联储FOMC会议影响，三大指数整体出现反弹，再次逼近本轮反弹 高点。总体来看，本周上证指数、深证成指、创业板指和科创50本周涨幅分别为2.34%、2.88%、3.35%、2.69%。申万一级行业方面，钢铁、电气设备、电子、化工、有色、建筑、非银、医药、机械、公用事业等涨幅居前， 而通信、计算机、传媒、食品饮料、房地产则出现下跌。

二级行业方面，玻璃制造、农业综合、化学纤维、电源设备、医疗服务、元件、专业工程、稀有金属、钢铁、电子制造、高低压设备、煤炭开采、半导体、装修装饰、航运、金属制品、汽车服务、视听器材、化学制品等涨幅居前，而餐饮、通信设备、计算机应用、通信运营、航空运输、酒店、文化传媒、水泥制造、其他交 运设备、专业零售、铁路运输、运输设备、互联网传媒则跌幅居前。

上周市场的核心影响是美联储6月FOMC会议，美联储上调超额存款准备金利率、隔夜逆回购利率以及点 阵图的变化导致外围和A股市场整体出现了调整。当时我们对市场整体并不悲观，并连续几周给出“维持大趋 势震荡上行，短期震荡调整”的观点，未做调整。实际市场表现也基本符合预期。在行业配置中，我们继续推荐了科技成长板块，从市场表现来看，电子在半导体和消费电子的带动下继续强势，电气设备在光伏带动下持 续走强，而计算机因为华为鸿蒙风险偏好下降而出现调整。此外，上周我们在周报中提及主要商品中，原油最为强势，本周原油价格延续上涨走势，在周五市场整体反弹中石化产业链板块整体表现强势。

本周美国宣布把合盛硅业、新疆大全新能源、新疆东方希望有色金属、新疆协鑫新能源材料、新疆生产建设兵团等5家实体列入黑名单。而国内方面，国家能源局发布通知拟在全国开展整县屋顶分布式光伏开发试点， 光伏相关板块受此影响涨幅较大。周五早央行开展了300亿逆回购操作，净投放200亿，市场感受到流动性充裕的暖意，大金融整体上涨，北上资金大笔净流入，带动市场普遍上涨。

展望未来，我们维持震荡上行的观点不变，短期仍以震荡为主，下周或波动加大。方向上看好电子、计算机、新能源、医药外包、玻璃，关注中报航运、化工、钢铁、有色等中报向好行业，开始关注食品饮料逆向布局机会。主题推荐碳中和。

三、行业景气观察：地产竣工带强玻璃，原油强势领跑大宗

房地产新开工弱，竣工强。2021年1-5月，全国房地产开发投资额5.43万亿，同比增长18.3%，比2019年同期增长17.9%，两年平均增长8.6%。商品房销售面积6.64万亿平方米，同比增长36.3%，比2019年同期 增长19.6%，两年平均增长9.3%。房屋新开工面积7.43万亿平方米，同比增长6.9%，比2019年同期增长-6.8%， 两年平均增长-3.5%。房屋竣工面积2.8万亿平方米，同比增长16.5%，比2019年同期增长3.3%，两年平均增长1.6%。总体而言，房地产新开工弱，竣工强，受制于资金压力以及成本上涨压力，房企新开工动力不强，竣 工略强于2019年。

五月平板玻璃产量新高。5月，平板玻璃产量8813万重量箱，同比增长12.7%，同比2019年5月增长12.6%， 创历史单月平板玻璃产量新高；1-5月，平板玻璃累积产量42191万重量箱，同比增长10.9%，同比2019年同期增长11.3%。截至2021年6月20日，浮法平板玻璃4.8/5MM市场价为2856.9元/吨，为历史新高，而5月建材家居卖场销售额为985.9亿元，也处于不断上升的过程，侧面印证了地产后周期的走强。平板玻璃产量上升 受益于房地产竣工较强带来的持续需求，且玻璃供给暂时无法大量新增。目前，4月玻璃的库存天数为8.76天， 在供给无法快速上升，需求强劲的情况下，库存也将继续维持低位。

原油继续上涨。截至6月24日，布伦特原油收于75.79美元/桶，近一周上涨4.21%，近一月上涨10.59%。截至6月18日，全美商业原油库存量为459060千桶，延续3月12日以来环比持续下降的趋势。随着美国疫苗接种率的不断上升以及疫情的好转，消费需求特别是出行需求复苏，而与此同时经济整体也不断恢复，提升了对于原油的需求。其他大宗商品则不如原油强势，LME工业金属中除铅、镍外，铜、铝等价格表现一般，其中铜的库存上升较为明显。各主要化工品的价格也没有原油价格强势，均处于调整整理过程。

四、政策视角：推进分布式光伏，碳交易准则完善

4.1能源局部署分布式光伏建设，光伏建筑一体化市场可期

本周三（6月23日），国家能源局下发了《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》 （下简称《通知》），一并促进了“碳达峰中和目标”与“乡村振兴”两大国家级战略的实施。《通知》提出，我国建筑屋顶资源丰富、分布广泛，开发建筑屋顶分布式光伏潜力巨大；推进屋顶分布式光伏建设，有利于整合 资源实现集约开发、消减电力尖峰负荷、节约优化配电网投资和引导居民绿色能源消费。

光伏建筑一体化市场空间广阔。本次《通知》对于分布式光伏的安装给出了明确的定量目标，具体包括了党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于20%。

根据国家统计局数据和中国建筑科学研究院测算，我国现有建筑面积约800亿平方米，同时每年新增近一亿平米的采光瓦屋顶面积，一旦走向规模化应用，光伏建筑一体化（BIPV）的市场规模将近万亿。2020年全年，我国主要光电建筑产品生产企业BIPV总装机容量约709兆瓦，总安装面积为377.4万平方米，约占全球BIPV市场七成。

分布式光伏项目对于投资方、用户来说经济效应均显著。分布式光伏发电系统的投资收益，既受电价定价、 财政补贴、贷款利息、环境因素等外部因素影响，也受发电量、系统稳定性等内部因素影响，其投资回收期通 常为7-10年，但由于太阳能的稳定可持续性，叠加政策补贴后的经济收益较为显著。对于负责光伏电站的投资、 建设和运维的投资方来说，获取收益的模式主要有二：一是采用“全部自用”和“自发自用，余电上网”的方 式售出，除卖给用户取得的电价收入外，还能取得0.42元/kWh的电价补贴收入；采用“全额上网”的方式售 出，投资方则可获得较高的标杆电价收入（e.g．广东省标杆电价为0.98元/kWh）。对于用户特别是企业用户来说， 安装分布式光伏发电仅需要付出房顶空间，实际成本极低，从而在降低运营成本的同时完成节能降耗指标，还 能减少错峰用电的影响。

4.2碳交易规则落地，激发市场活力

本周二（6月22日），上海市环境能源交易所印发了《关于全国碳排放权交易相关事项的公告》，在全国性 市场开市前夕完明确了碳排放配额（CEA）交易的交易场所、交易时段、交易模式和单笔申报数量等细则。结 合碳市场建设的远期目标来看，我国碳交易市场将在年内将纳入80%重点排放单位、并引入国家核证自愿减排； 到2025年将逐步纳入其余高排放行业，探索开展配额衍生品交易和配额有偿分配。广阔的交易市场对于配套规 则提出了更高要求，本次在试点基础上调整完善的准则将有效激发碳交易市场效率与活力。

分析师介绍

张玉龙：北京大学光华管理学院金融学博士。2016年新财富策略分析师第5名（团体） 核心成员，2017年带领团队获得金融界行业配置第4名，2018年Wind中国金牌分析 师第四名。2019年新浪金麒麟策略新锐分析师第3名，2019年金融界行业配置第5名。张玉龙先生2013-2015年就职于中国工商银行总行风险管理部，负责全球主权风 险管理和海外头寸控制，并代表工商银行赴英国展开工作交流。2016年加入中信建投 证券，全面负责中信建投策略研究工作。张玉龙先生拥有丰富的金融研究经历，致力 于经济与金融前沿理论创新和应用，先后在《金融研究》、《管理世界》、《经济学季刊》 等顶级学术杂志上发表多篇论文，深度参与了科创板的设计研究工作，发起了中证科 技50策略指数和科技50ETF基金设计工作，著有《科创板投资策略十讲》。

臧赢舜：中国人民大学财政金融学院金融本硕，2018年加入中信建投证券研究发展部，2018年Wind金牌分析师第四名团队，2019年新浪金麒麟新锐分析师。