5月12日美国公布2021年四月CPI数据，同比上涨4.2%，创下自2008年9月以来最大的月度升幅，远超出此前机构预期的3.6%，也较三月2.6%的数据进一步上升；另外，扣除能源和食品的四月核心CPI同比上涨3%，仍较三月的1.6%为高。虽然美联储一再表述通胀仅是”暂时性”的，但大幅超预期的数据再度引发投资人的担忧，5月12日美股三大指数出现较大的回撤，道琼斯指数下跌1.99%, 标普500指数下跌2.14%, 纳斯达克指数更下跌了2.67%；美债市场5年通胀预期也提升至2005年以来的最高水平，美国10年期国债收益率则攀升至1.66%。

不过，从劳工部数据来看，四月份CPI中，二手车价格上涨了10%，占整体CPI增幅的三分之一以上，占CPI权重三分之一左右的住宿成本也创下两年最大涨幅，而包含机票、汽车租赁、汽车保险和公共交通在内的交通服务成本也大幅上涨，这其实是反映了在疫苗普及下经济重启的影响。

另外，美联储在观察通胀方面参考的数据并不是CPI(Consumer Price Index)，而是PCE(Personal Consumption Expenditures). CPI是由美国劳工局所发布的，主要是用来作为社会保障调整的参考，而PCE则是由美国经济分析局所发布, 更多是被用来作为政府制定经济相关政策的参考。第二，CPI的构成项目通常是固定的，主要涉及一般家庭的现金支出；而PCE的构成项目则是可调整的，PCE的构成项目中，除了一般消费支出之外，更涵盖了家庭为服务所支付的项目价格。比方说，医疗费用在PCE的占比就高于其在CPI中的占比。另外，从历史上的数据来看，PCE在大部分的时间段中是低于CPI的，比方说，2021年3月的PCE为2.32，而同期的CPI为2.6。长期来看，PCE也表现出较低的波动性，因此，被美联储采用为制定货币政策的重要指标。

资料来源：Wind2011/5~2021/4。

另外，美联储自去年起已改变了原有单纯视通胀有没有超过2%作为升息调整阀值的作法，而是改为观察在一段期间内平均值是否超过2%才决定。

展望未来，上投摩根认为5月份通胀继续上行的压力仍然很大，从基期来看，去年无论是CPI还是PCE的低点都出现在5月，因此，在经济复苏带动油价及大宗商品等价格，以及工资持续上涨的效应下，预计5月两项通胀数据或将持续上行，但自6月起应会趋缓；不过，美国3月核心PCE物价指数上涨1.83%，已高于同月的核心CPI的1.6%， 4月份PCE数据预计在本月底发布，如果核心PCE持续高于核心CPI，美联储将承受的更高的调整压力。

不过，历史经验显示，在经济复苏周期，CPI往往拉动PPI上行，利好企业盈利表现，投资人应更多聚焦在盈利而不是估值上；彭博数据显示，截止5月12日，标普500指数成份股中已有456家公布了今年一季度的财报，其中86.8%超预期，高于去年任一个季度，而整体一季度的盈利增长预期达到23.89%，盈利表现较佳的企业应能收到市场更多的青睐，而估值过高的行业，如非必需消费品，信息技术等，在通胀上行期间则可能面临较大的调整压力。最后，在全球经济持续复苏的前景下，通胀终究是投资人绕不过的主题，但从历史数据来看，当美国通胀率处于低位上升的阶段，股票仍是表现较佳的资产，新兴市场债、美国高收益债、房地产及商品也有不错的表现。

数据来源：Source: Barclays, Bloomberg, Dow Jones, FactSet, Federal Reserve, J.P. Morgan, MSCI Global, NCREIF, Strategas/Ibbotson, J, 摩根资产管理。估算期中位数通胀为2.51%。通胀上升或下降系指与前一年比较。高位的通胀上升在估算的32年中发生8次。低位的通胀上升发生7次。*全球债券表现基于1991年到2020年。**新兴市场债券表现基于1994年到2020年。2021年一季度环球市场纵览亚洲版。反映截至2021年3月31日的最新数据。

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