杉杉股份多元化之“问”

来源：证券市场周刊

与同行业公司相比，杉杉股份的锂电业务增长缓慢，经营效率差距日趋显著；同时，公司非核心业务的持续亏损更成为经营业绩的严重拖累。

本刊记者 王东岳/文

4月27日，杉杉股份（600884.SH）更新发布《非公开发行预案（修订稿）》，公司拟以6.34元/股价格发行不超过4.88亿股股份，募集不超过30.96亿元资金，用于置换购买LG化学旗下LCD偏光片业务（包括中国大陆、中国台湾和韩国）及相关资产所支付的交易价款。

2020年，杉杉股份实现营业收入82.16亿元，同比下滑5.35%；归母净利润为1.38亿元，同比下滑48.85%；扣除非经常性损益后的净利润为-1.64亿元，同比下滑201.72%，为上市以来首次出现亏损。

自1999年转型进入新能源领域，杉杉股份的经营“版图”持续扩张。

2020年，杉杉股份先后剥离了服装运营和类金融业务，但同时，公司再度斥资7.7亿美元大举“跃进”偏光片行业。

频繁转型对杉杉股份的管理能力带来考验，与同行业公司相比，杉杉股份的经营效率差距明显。2020年，杉杉股份的正极、负极材料产品售价均出现超过同行的大幅下滑，但销量增速却低于竞争对手；同时，资产减值损失增加和非核心业务亏损规模的扩大则进一步拖累公司业绩向下。

投资收益“助”扭亏

2020年，杉杉股份累计确认了3.02亿元非经常性损益，同比增长177.39%。其中，公司确认的各类金融资产的公允价值变动损益以及处置各类金融资产取得的投资收益（除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外）合计约为2.38亿元，同比增长2229.93%；非流动资产处置损益为7574万元，同比增长228.38%。

自2014年以来，杉杉股份累计实现了34.14亿元的归母净利润，累计确认的非经常性损益金额合计约为22.06亿元，占公司归母净利润的比重超过50%。上述非经常性损益中，杉杉股份因减持宁波银行股份累计确认的投资收益超过19亿元，占比超过85%。

2014年，杉杉股份首次减持1554.98万股宁波银行股份，并由此获得2.26亿元投资收益。2015年，杉杉股份合计减持3348.64万股宁波银行股份，确认投资收益6.1亿元；2016-2018年，杉杉股份累计减持了超过8000万股宁波银行股份，累计确认超过12.83亿元投资收益。2019年，由于执行新金融工具准则，杉杉股份减持宁波银行股份所得不再计入投资收益。但2020年5月，杉杉股份通过全资子公司杉杉创投以单一资产管理计划形式参与认购了宁波银行1898.43万股非公开发行股份，认购价格为21.07元/股。2020年年底，杉杉股份再次集中减持上述宁波银行股票（2020年11月16日解禁流通），并由此获得近2.2亿元投资收益。

2020年，杉杉股份直接持有的宁波银行股份已由7335.36万股降至870.88万股；截至2021年一季度末，公司持有的宁波银行股份已全部减持完毕。

负极业务“掉队”

根据年报，2020年，杉杉股份负极业务实现的毛利润金额为6.98亿元，占比46.13%，继续成为公司最大的利润来源。

作为国内率先布局负极材料的公司之一，早在上世纪末，杉杉股份就联合鞍山热能研究院共同出资设立了上海杉杉科技有限公司（下称“上海杉杉”）从事负极材料中间相碳微球（CMS）的研发工作。

2002年，杉杉股份的负极材料产品正式投产；2004年，杉杉股份负极材料销售额突破1亿元关口。此后，公司一路保持行业龙头地位，市场占有率一度接近40%。2012年，伴随行业“黑马”璞泰来（603659.SH）的崛起以及传统“豪强”贝特瑞（835185.NQ）的持续发力，杉杉股份在负极材料市场的占有率逐渐“失守”。

2020年，杉杉股份负极材料的销售收入约为25.18亿元，同比下滑了1.03%；而璞泰来的负极材料产品实现销售收入36.28亿元，同比增长18.84%；贝特瑞的负极材料产品实现销售收入31.51亿元，同比增长7.57%。以收入排名计，杉杉股份行业排名位列第三。

2020年，杉杉股份累计销售负极材料产品5.9万吨，同比增长24.47%；贝特瑞累计销售负极材料产品7.53万吨，同比增长27.61%；璞泰来累计销售负极材料产品6.29万吨，同比增长37.34%。

统计数据显示，2020年，中国负极材料累计出货量为36.4万吨，同比增长37.36%。以出货量计，2020年，贝特瑞以20.69%的市场占有率位列行业第一，璞泰来市场占有率为17.29%，位列行业第二；杉杉股份的市场占有率约为16.21%。尽管产品销量大幅增长，但公司负极材料的市场占有率反而较2019年下滑了1.68个百分点。

与同行业公司相比，2020年，杉杉股份的负极材料售价下滑幅度更大，但公司产品的销量增速却不及同行。以销售数据计，2020年，杉杉股份负极材料的平均售价约为4.27万元/吨；2019年，杉杉股份累计销售负极材料产品4.74万吨，实现销售收入25.44亿元，平均售价约为5.37万元/吨。

经计算，2020年，杉杉股份负极材料平均售价较2019年减少1.1万元/吨，同比下滑20.48%；公司负极材料产品销量较上年增加了1.16万吨，同比增长了24.47%。

2019年，璞泰来的负极材料产品平均售价约为6.67万元/吨。2020年，璞泰来累计销售负极材料产品6.29万吨，同比增长37.34%；公司负极材料销售收入约为36.28亿元，对应负极材料产品平均售价约为5.77万元/吨。

以上述数据计，2020年，璞泰来负极材料平均售价较2019年减少9000元/吨，同比下滑了13.49%，下滑幅度低于杉杉股份6.99个百分点；同期，公司的产品销量增速为37.34%，超过杉杉股份12.87个百分点。

2020年，贝特瑞累计销售负极材料产品7.53万吨，同比增长27.61%，公司负极材料销售收入约为31.51亿元，对应负极材料产品平均售价约为4.19万元/吨。2019年，贝特瑞的负极材料产品平均售价约为4.96万元/吨。

经计算，2020年，贝特瑞的负极材料产品价格较上年下滑了7700元/吨，同比下滑15.52%，低于杉杉股份4.96个百分点；同期，公司负极材料产品的销量同比增加27.61%，超过杉杉股份3.14个百分点。

值得一提的是，2020年，杉杉股份的负极材料毛利率较上年提升了1.91个百分点，升至27.72%。年报中，公司披露，内蒙古包头年产10万吨负极材料一体化项目一期产线已全部拉通，依托内蒙古当地的电价优势和一体化产线优势，有效降低了成本，提高产品毛利率。

年报数据显示，截至2020年年末，杉杉股份负极材料产能约为12万吨；2019年，杉杉股份在年报中披露的负极材料产能数据同为12万吨。仅以年报披露数据计，2020年，杉杉股份的负极材料产能并未增加。

根据年报，2019年，杉杉股份共生产负极材料产品4.67万吨，2020年，公司生产的负极材料产品为6.14万吨，同比增长31.34%；以产能利用率计，2020年，公司产能利用率约为51.17%，较上年提升12.21个百分点。产能利用率的提升或许能在一定程度上解释了公司毛利率的变化。

不过，与同行业公司相比，杉杉股份的负极材料产品毛利率仍有差距。年报数据显示，2020年，璞泰来和贝特瑞的负极材料产品毛利率分别为31.09%和36.82%，高出杉杉股份3.37个百分点和9.1个百分点。

而以产销数据计，2019年，杉杉股份的产销率约为101.35%；2020年，公司的产销率则为96.06%，同比下滑5.29个百分点；受此影响，2020年，杉杉股份负极材料库存量由2019年的5199吨增至2020年的7621吨，同比增长46.58%。

截至2020年年末，杉杉股份的存货账面余额为17.11亿元，较上年增加3.45亿元，同比增长25.26%。其中，公司库存商品的账面余额由3.9亿元增至5.94亿元，同比增长52.31%。

正极业务“乏力”

除负极材料外，与同行业公司相比，杉杉股份的正极材料经营效率同样存在明显差距。

2005年，杉杉股份受让了原本由上海杉杉持有的湖南杉杉新材料有限公司（下称“湖南杉杉”）75%股权，湖南杉杉主营钴酸锂、锰酸锂等正极材料产品的生产及销售业务，公司正极业务开始“独立”列支。

根据年报，2020年，杉杉股份的正极材料业务实现销售收入38.49亿元，同比增长4.75%，是公司收入占比最高的业务。报告期内，杉杉股份正极材料业务实现的毛利润为4.77亿元，同比增长1.06%。

需要指出的是，2020年，杉杉股份正极材料业务实现的归属于上市公司股东的净利润为1.39亿元，同比下滑了27.78%。

年报中，杉杉股份表示，由于受2020年上半年原材料价格下降影响，公司正极材料平均售价同比低于上年平均水平，单吨毛利同比下滑，同时期内非经常性损益同比减少。

根据年报，截至2020年年末，杉杉股份拥有约6万吨正极材料产能。2020年，杉杉股份累计销售正极材料产品3万吨，同比增长38.45%。报告期内，公司正极材料的平均售价约为12.83万元/吨。

年报数据显示，2019年，杉杉股份累计销售的正极材料产品约为2.17万吨，公司正极材料业务实现的销售收入为36.41亿元，对应正极材料产品平均售价约为16.93万元/吨。

经计算可知，2020年，杉杉股份的正极材料产品平均售价较上年同期减少了4.1万元/吨，产品平均售价同比下滑24.22%。

与杉杉股份不同是，2020年，同行业公司基本保持了业绩的同比正增长，其产品平均售价的下滑幅度要明显低于杉杉股份。

公开信息显示，2020年，厦门厦钨新能源材料股份有限公司（下称“厦钨新能”）累计销售正极材料产品4.93万吨，同比增长了24.81%。其中，公司累计销售的钴酸锂产品约为3.35万吨，同比增长52.54%。根据厦钨新能披露的招股书，2019年，厦钨新能钴酸锂产品的平均售价约为20.06万元/吨。2020年，厦钨新能的钴酸锂产品平均售价约为18.68万元/吨。以前述数据计，2020年，厦钨新能的钴酸锂产品同比减少了1.38万元/吨，售价下滑幅度仅为6.9%。同时，以产品平均售价计，2020年，厦钨新能的正极材料产品（包括钴酸锂、三元材料等）的平均销售价约为16.14万元/吨。

2019年，厦钨新能的正极材料产品平均售价约为17.51万元/吨，公司产品平均售价2020年下滑约7.82%。

经对比可知，尽管厦钨新能的正极材料产品销量增长不及杉杉股份，但由于公司产品售价降幅明显低于杉杉股份，2020年，厦钨新能当年实现的营业收入为79.9亿元，同比增长14.5%，公司实现的归母净利润为2.51亿元，同比增长66.94%，分别超出杉杉股份9.75个百分点和94.72百分点。

2020年，上市公司当升科技（300073.SZ）累计销售正极材料产品2.4万吨，同比增长57.89%，公司正极材料销售收入约为30.14亿元，对应正极材料产品平均售价约为12.56万元/吨。2019年，当升科技正极材料产品平均售价约为14.36万元/吨。

经计算，2020年，当升科技正极材料平均售价较上年减少1.8万元/吨，同比下滑12.53%，但同期，公司的产品销量同比增加了57.89%。

2020年，当升科技全年实现营业收入31.83亿元，同比增长39.36%，实现归母净利润3.85亿元，同比增长284.12%。

由于当升科技在2019年计提了5.75亿元的资产减值损失，仅以收入端的变化对比，2020年，当升科技的收入增幅超出杉杉股份约34.6个百分点。

费用控制“短板”

与同行业上市公司相比，杉杉股份在费用控制上的差异更为显著。年报数据显示，2020年，杉杉股份确认的销售费用金额为3.02亿元，同比减少38.73%。同期，公司确认的管理费用金额为5.05亿元，同比增长3.3%。

以收入占比计，2020年，杉杉股份销售费用和管理费用占营业收入的比重分别为3.68%和6.15%。

根据年报，2020年，负极材料公司璞泰来和贝特瑞的销售费用分别为1.15亿元和1.23亿元，正极材料公司厦钨新能和当升科技的销售费用分别为2668万元和2884万元；同期，上述四家公司的管理费用分别为2.12亿元、2.04亿元、8998万元和8848万元。

经计算，2020年，璞泰来、贝特瑞、厦钨新能和当升科技四家公司的销售费用占比分别为2.18%、2.76%、0.33%和0.91%，管理费用占比分别为4.02%、4.57%、1.13%和2.78%。

以上述数据对比可知，2020年，杉杉股份销售费用超出同行0.92-3.35个百分点，管理费用超出同行1.58-5.02个百分点。

同时，2020年，杉杉股份的财务费用约为2.79亿元，占当期营业收入的3.39%。同期，四家同行的财务费用占营业收入比重分别为3.06%、2.44%、1.48%和1.54%。与同行业公司相比，杉杉股份在融资上花费的成本是尚未上市的厦钨新能的2.4倍，也远高于其他已上市公司。

而在研发费用占比上，杉杉股份的投入占比又相对偏低。数据显示，2020年，杉杉股份累计投入的研发费用约为3.93亿元，同比减少4.59%，公司研发费用占当期营业收入的比重约为4.78%。

2020年，四家同行业公司研发费用占营业收入的比重分别为5%、5.61%、3.27%和4.66%。2020年，杉杉股份的研发费用占比处于可比公司下游。

此外，2020年，杉杉股份在其他应收款以及资产减值损失上的变化尤为值得关注。

根据年报，2020年，杉杉股份共计提各类资产减值损失2.05亿元（包含信用减值损失和资产减值损失），较上年增加3609万元，同比增长了21.35%。其中，公司计提的固定资产减值损失金额为3806万元，较上年同期增加3231万元，同比增长562.66%；公司计提的信用减值损失为1.29亿元，较上年增加4723万元，同比增长57.64%。

按细项划分，2020年，杉杉股份计提的长期应收款坏账损失约为2671万元，同比增加4622万元，公司计提的其他应收款坏账损失金额约为1389万元，同比增加1909万元，增幅均超过100%。

值得一提的是，截至2020年年末，杉杉股份的其他应收款账面余额约为4.33亿元，较2019年上升了2.11亿元，同比增长95.18%。

按欠款方归集，2020年，杉杉股份期末第二大其他应收客户为宁波联康财品牌管理有限责任公司（下称“联康财”），应收账款金额约为6191万元，占期末其他应收账款余额的14.3%。

2020年2月，杉杉股份董事会通过决议，同意将公司持有的杉杉品牌运营股份有限公司（下称“杉杉品牌公司”）48.1%股权（约合6416.54万股）转让予陕西茂叶工贸有限公司（下称“陕西茂叶”）、联康财、宁波衡通贸易有限公司（下称“衡通贸易”）、李兴华和祖薇薇，交易价格为人民币1.68亿元。

按照交易协议，联康财合计受让杉杉品牌公司2401.2万股，价格为人民币6291万元。上述转让价款应分三期支付，支付时间分别为协议签署日起5日内、2020年3月31日前和9月30日前。

然而，截至2020年年报披露，联康财仍未支付杉杉品牌公司的受让款。

多元化不及预期

自1999年开启转型之路至今，杉杉股份在“多元化”经营的道路上渐行渐远，随着经营“版图”的持续扩张，杉杉股份的业务逐渐“横跨”正极、负极、电解液、光伏、充电桩、储能、服装、金融等诸多领域。

与转型初期的“高开”相比，杉杉股份在持续经营中频频陷入“低走”怪圈。

根据年报，2020年，杉杉股份累计销售电解液产品1.99万吨，同比下滑4.77%；实现销售收入5.49亿元，同比下滑4.19%。

2005年，杉杉股份与上海杉杉共同出资组建了东莞杉杉电池材料有限公司从事锂离子电池电解液产品的研发及生产业务。

至2013年，杉杉股份电解液产品营业收入达到1.71亿元，归母净利润达到3149万元。

2014年起，杉杉股份的电解液业务开始陷入“增收难增利”的困难局面，公司电解液业务连年亏损。其中，2017-2019年，杉杉股份电解液业务的销售收入由2.94亿元逐步增至5.73亿元，但同期，电解液业务实现的归属于上市公司股东的净利润却分别为-2188万元、-1955万元和-4082万元。

2020年，杉杉股份电解液业务实现归属于上市公司股东的净利润为-28万元，尽管已大幅减亏，但仍是亏损状态。

同时，2020年，杉杉股份的光伏业务全年实现营业收入7.92亿元，同比增长19.23%。但同期，公司全年实现归属上市公司股东净利润为3209万元，同比下降55.62%；公司类金融业务实现归属于上市公司的净利润也降至125万元，同比下降91.24%。

此外，2020年，杉杉股份的非核心业务（充电桩、储能、服装等）亏损同比大幅增加，进一步加剧了公司的业绩下滑。

年报数据显示，2020年，杉杉股份的非核心业务的净利润（归属于上市公司股东的净利润）合计为-2.96亿元，亏损同比扩大1.3亿元；其中，公司充电桩业务的净利润-9217万元，亏损同比扩大5960万元；服装业务的净利润-5039万元，亏损同比扩大4645万元。

“多元化”经营对杉杉股份的管理能力所带来考验是不言而喻的。或是基于此，2020年7月和2021年1月，杉杉股份先后剥离了服装品牌运营业务和类金融业务的相关股权。

年报中，杉杉股份表示，公司将对储能、充电桩、锂离子电容和新能源整车设计与研发业务采取停止新增投入、收缩业务规模、精简人员和控制费用等措施，并进一步推进储能、充电桩等非核心业务的剥离和资产处置。

不过，在计划剥离各类非核心业务之时，杉杉股份再次豪掷7.7亿美元切入LCD用偏光片领域。

2月4日，杉杉股份发布了资产交割完成公告，公司通过对杉金光电（苏州）有限公司（下称“苏州杉金）增资方式取得苏州杉金70%股权，并通过苏州杉金间接购买LG化学旗下在中国大陆、中国台湾和韩国的LCD偏光片业务及相关资产70%的权益。

在可行性分析报告中，杉杉股份表示，中国LCD面板产能增长与偏光片产能之间的供应缺口为公司未来的快速发展提供了一个绝佳的机遇，收购偏光片资产将进一步优化公司的业务结构，增强公司的核心竞争力。

面对依旧繁杂的业务线条，杉杉股份该如何平衡偏光片与各类新能源业务之间的“天平”？

针对文中所涉问题，《证券市场周刊》记者已向杉杉股份发送采访函，截至发稿未得到公司回复。