志邦家居定调百亿背后：县级市场撑起“半边天” 急速扩张存隐忧

本报记者/李瑞娜/上海报道

随着定制家居行业年报季的到来，志邦家居股份有限公司（以下简称“志邦家居”，603801.SH）在资本市场却一度遭遇投资者用脚投票。4月12日，志邦家居股价在开盘后急转直下直至跌停，股价一起“闪崩”的还有索菲亚、金牌厨柜等一众家居股票。

而据Wind数据，近一年来，志邦家居股价涨幅达到171.52%，远超14家定制家居上市企业45.43%的平均涨幅。业内分析指出，股价翻番背后，过硬的业绩支撑才是市值正向增长的关键。

根据志邦家居日前交出的2020年业绩“成绩单”，公司营业收入和净利润分别实现38.40亿元和3.95亿元，分别同比增长29.65%和20.04%，并称公司为整体经营稳健发展和未来百亿目标实现打下了扎实的基础。

但伴随着规模扩张，其债务激增、毛利率下滑、业绩依赖县级市场、实控人的一致行动人减持等问题也成为公司需要直面的问题。对此，志邦家居证券事务部相关工作人员向《中国经营报》记者解释称，毛利率降低主要缘于去年疫情对市场的拖累，以及当时对加盟商予以了补贴，现在毛利率仍处于行业平均水平之上，接下来公司继续采取措施提高毛利水平。

五六级城市撑起超半数营收

年报数据显示，2020年，归属于志邦家居上市公司股东的净利润约为3.95亿元，同比增长20.04%；营业收入约为38.40亿元，同比增长29.65%；基本每股收益盈利1.7753元，同比增长18.97%。

记者梳理发现，志邦家居的业绩爆发主要发生于去年下半年。其中，2020年下半年增长迅速，营收与上半年相比，增长率近乎100%。分季度来看，第一季度至第四季度，志邦家居营收增长率分别为 -21.19%、22.22%、41.87%、46.21%；净利润增长率分别为-241.27%、21.44%、19.76%、104.93%。

对于业绩上升的原因，志邦家居在年报中将之归结为不断创新管理机制激发团队、赋能加盟商；调整优化产品结构；融合厨衣门业务板块，重点发力全屋定制市场；深耕经销渠道，经销商门店数保持快速增长等方面。

数据显示，截止到2020年12月31日，志邦家居整体厨柜经销商1253家，店面1576家，其中店面净增加41家；定制衣柜经销商1097家，店面1366家，其中店面净增加288家；木门经销商175家，店面203家，并在2020年7月后重点开拓精装修工程业务渠道，签约地产战略合约10家。

庞大的经销商与店面网络为志邦家居的业绩狂奔提供了充足养分。从收入来看，2020年，志邦家居经销店的营业收入为22.30万元，同比增加14.39%，占总营收的比重为58.07%。

志邦家居方面表示，为进一步占领市场，公司在2021年计划净开店厨柜60家，衣柜290家。

据了解，志邦家居将经销业务模式下的城市分为六个级别，一二级城市主要以省会、直辖市和少数发达的地级市为主；三四级城市主要以地级市和少数发达地区的县级市为主；五六级城市主要以县级市及以下乡镇为主。

而五六级城市的市场开拓已经成为志邦家居经销商的主要任务。数据显示，报告期内，经销渠道厨柜业务方面，一二级城市收入占17.3%，三四级城市收入占28.2%，五六级城市收入占54.5%；经销渠道衣柜业务方面，一二级城市收入占25.5%，三四级城市收入占28.3%，五六级城市收入占46.2%。

“因为五六级城市消费水平提高了，需求可能会大一些。”志邦家居证券事务部相关人员向记者表示，接下来公司会持续走五六级市场扩张路线，甚至去年疫情的时候，为保证市场占有率，公司对加盟商进行补贴还导致毛利率有所下滑，“现在毛利率仍在行业平均水平之上，未来公司目标是提高利率。”

短期银行贷款“解渴”现金流

业绩逆势飙升之下，志邦家居的市值也水涨船高。

东方财富数据显示，在3月23日披露年报次日，志邦家居股价首次冲破60元大关，收盘价达到60.31元/股，涨幅3.98%，总市值超130亿元。而在一年前，志邦家居收盘价仅为19.91元/股，彼时市值约为32亿元，不足此时的四分之一。

据Wind数据，近一年来，14家定制家居上市企业的股价平均涨幅达45.43%。其中志邦家居上涨幅度最大，涨幅达到171.52%，欧派家居、索菲亚和金牌厨柜近一年的涨幅也分别达126.84%、78.23%和72.33%。

然而，志邦家居的这种股价翻番状态在年报披露20天后被打破。4月12日，志邦家居股票在开盘后急转直下直至跌停，当天股价停留在55.50元/股，总市值123.95亿元。与之类似，金牌厨柜股票也最终锁死跌停板，索菲亚和欧派家居股票开盘后也是直线下行，收盘跌幅分别达到9.96%和6.40%。

对此，有分析人士指出，家居类企业股价崩塌背后，或是资本市场嗅到了业绩飙升之下潜藏的危机。

以志邦家居为例，年报数据显示，公司2020年整体厨柜的销量为37.13万套，同比增加23.85%，定制衣柜的销量为27.76万套，同比增加39.73%，木门的销量为2.35万套，同比增加65.88%。

但从增长率来看，2020年志邦家居库存的增长率要高于销量的增长率。数据显示，2020年整体厨柜、定制衣柜、木门的库存分别同比增加58.38%、85.43%、67.73%。

此外，志邦家居2020年主营业务毛利率为38.92%，较2019年同期减少0.31个百分点。其中，定制厨柜毛利率41.8%，同比减少0.59个百分点；销售渠道方面，门店合计毛利率较上年减少1.01个百分点。

与此同时，由于票据支付贷款增加，志邦家居应付票据为2.43亿元，同比增长83.35%；期末应付未付费用、应付股权收购款增加，导致其他应付款实现3.45亿元，同比增长108.63%。

负债方面，银行短期贷款增加导致志邦家居短期负债上升869.63%至1.08亿元；预收货款增加导致合同负债上升42.15%至4.66亿元；负债合计19亿元，较2019年的11.66亿元增加了超7亿元。

数据显示， 2017-2020年，志邦家居负债率分别为35.15%、32.75%、37.67%和46.03%，并在2019年与2020年连续两年上涨。

值得一提的是，在披露年报仅3天后，志邦家居在3月25日晚间便发布了关于控股股东的一致行动人减持股份计划，称持股5.74%的股东上海晟志企业管理咨询有限公司和安徽共邦投资有限公司拟合计减持不超过3%。

对此，志邦家居证券部相关工作人员向记者解释称，上述两家企业实为公司上市时的两个员工持股平台，主要用于股权激励核心骨干，“其实在去年到期的时候就可以卖了，但是当时并没有出售，如今锁定了六七年，考虑到员工需求，所以决定重新打开交易。”