来源：每日财报

宝龙地产为了达到“三道红线”的标准，采用了更激进的明股实债方式速降负债。

撰文/何嫱

出品/每日财报

3月3日，宝龙地产（1238.HK）发布2020年度业绩公告，各大指标得到提升，“三条红线”皆绿。在2020年火热势头支撑下，宝龙地产还立下了2021年1050亿元的销售目标，立志要实现超28%的同比增幅，向千亿俱乐部发起冲刺。

不过，在宝龙地产这份亮眼的成绩单背后，其实还隐藏着不少问题。

靠明股实债“红线翻绿”实属自欺欺人

从公布的财务指标来看，去年宝龙地产实现合约销售额约为815.51亿元，较2019年同期增加约35.1%；收入约为354.94亿元，较2019年同期上升约36.3%。年度利润约为88.15亿元，较2019年同期上升约46.5%。

对于资本市场一直关注的资产负债率，宝龙地产剔除预收款后的数据为69.9%，净负债比率约为73.9%，较2019年同期下降7.3个百分点，现金短债比为1.226。综合来看，三道红线均控制在绿档范围内。

但在“红线翻绿”背后，更多的是对宝龙地产明股实债的质疑。从宝龙地产的财务报告中不难发现，其少数股东权益暴增，但少数股东损益却没有相应的增长。可见宝龙地产为了达到“三道红线”的标准，采用了更激进的明股实债方式速降负债。

2019年末，宝龙地产的少数股东权益为62.46亿元，当期公司的少数股东损益为19.07亿元。到了2020年末，宝龙地产少数股东权益暴增至150.6亿，增长了141%，而相应的公司少数股东损益为26.7亿，仅增长40%。

在房企合作开发频频出现的当下，少数股东权益的快速增长无可厚非，但少数股东权益增长的同时，如果少数股东损益没有同步增长，就需要引起特别关注。一般来说，若少数股东损益与少数股东权益持续不匹配，明股实债的可能性会很大。

另外值得注意的是，2020年上半年，宝龙地产利润上升的同时，毛利率却在下滑。数据显示，公司上半年毛利率为37.1%，较2019年同期的38.8%下滑1.7个百分点。

换句话来说，宝龙地产的资金和债务情况，或许并没有业绩报告上那么优秀。有评论质疑称，宝龙地产通过粉饰报表获得的亮眼业绩其实有点自欺欺人。

不断弱化的“商业属性”实难自圆其说

1990年，宝龙地产在澳门成立，自2003年起专注开发运营综合性商业地产项目，2009年在香港主板成功上市。2019年，宝龙地产旗下子公司宝龙商业（HK.9909）登陆港交所，成为港股第一家商业管理公司。一直以来，宝龙商业的主要布局是长三角，但这也是它未来发展空间的一个隐患，长三角的商业饱和度已经不低了，这个发展空间的天花板将近。

做商业地产出身的宝龙地产,曾与万达齐名。在业界,曾有个说法叫“北有万达,南有宝龙”。然而如今,两者无论是体量、还是行业影响力,均已不在一个层级。

最近宝龙地产还挖来了“商业地产”运作大佬陈德力，原新城控股集团联席总裁，曾为万达系老将。此前，原新城控股商业管理集团副总裁唐剑锋已经加入宝龙商业集团，似乎要大干一场。

虽然宝龙地产也一再强调自己的“商业”属性，但其业绩增长长期靠住宅业务拉动。数据显示，2017年起，宝龙地产商业地产板块的销售额迅速下滑至76.28亿元，销售占比36.53%；同期，宝龙地产的住宅销售额同比增长121.45%至132.54亿元。

2019年和2020年上半年，宝龙地产商业板块的销售额分别为139.47亿元、56.48亿元，分别占当期总销售额的23.11%、17.91%，销售额贡献比已进一步下滑。宝龙地产的收入主要包括物业销售收入、投资物业租金收入、物业管理收入等三大块。目前，物业销售是其主要收入来源，近五年营收贡献比均在85%以上。2016年至2019年间，宝龙地产物业销售中，住宅业务所产生的收益为35.14亿元、74.33亿元、101.61亿元、171.20亿元，收益贡献比由28.04%升至76.15%。

最新一期的财报显示，宝龙地产2020年上半年物业销售收入中，商业部分营收30.84亿元，营收占比进一步下滑至20.1%，可见，宝龙地产的“商业属性”在不断弱化。

加速扩张冲“千亿规模”是否盲目自信

据业绩会现场宝龙地产管理层透露，2021年宝龙地产的合约销售目标提至人民币1050亿元，目标增速超28%，在当前房地产行业调控收紧之下，该目标增速处于行业较高水平。对于该目标的提出，宝龙地产管理层在业绩会上表示，对该目标非常有信心，并表示不需要新项目就能支撑千亿目标的实现。

但是，想要维持高增幅的扩张速度，必然离不开杠杆使用。能够看到，截至2020年底，宝龙地产借款总额约为665.67亿元，较2019年底增加约20.5%。与此同时，宝龙地产的土储权益在变小。2020年，宝龙地产共新增了39个项目，新增货值为1332亿元。截至2020年底，宝龙地产总土储面积约为3650万平方米，其中宝龙地产的权益占比约60%。

2019年，宝龙地产新增41宗地块，有26宗地块权益占比在50%及以下。数据显示，2020年宝龙地产全口径销售额811.1亿元，权益销售额608.3亿，可以预见，宝龙地产未来的权益销售占比可能会下降。

三道红线对于房企犹如紧箍咒，若三条红线全部触及，则房企的有息负债就不能再增加；若触及两条，则有息负债规模增速不得超过5%；触及一条，则增速不得超过10%；一条未中，则增速不得超过15%。即使宝龙地产通过财务手段将“红线翻绿”，对于宝龙地产的千亿目标来说，有息负债不得超过15%，还是显得不够用。

2021年，宝龙地产能否实现业绩目标，《每日财报》将持续关注。

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