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南向资金持续增配港股的特征与影响

时间：2021-02-23 09:37:12 | 来源：新浪财经-自媒体综合

来源：宏赫臻财

导读

核心观点

沪港深资本市场一体化格局背景下，南向资金主要通过港股通、QDII等投资港股。截至2021/1/28，港股通净买入港股约1.75万亿元，预计南向增量资金约有400亿元至3000亿元的规模。

加速配置成长性占优的行业，2020Q4至今，南向资金对于高成长性的资讯科技业增配速度持续强于以往更为偏好的高股息低估值的金融业，体现为侧重配置科技、医疗、消费等行业的核心标的。

流动性溢价驱动增配大市值，南向资金增配大市值股票的趋势明显，2020Q4与2021年1月，大市值股票的增配市值分别占比增配总市值的88.58%、90.80%。港股流动性主要集中在大市值股票，其具备较高的流动性溢价，且近年来港股大市值风格收益占优显著。

优选合理估值的头部企业，2021年1月，南向资金持续增配行业估值中枢附近的头部企业，减配高于行业估值中枢的股票，并且少量增配中低估值股票，此轮南向资金大幅增配港股，并非瞄准低估值，而是优选合理估值的行业头部企业。

南向资金有望纠偏港股风险偏好折价，对港股盈利预期更为敏锐的南向资金持续增配港股，预计将部分“纠正”风险偏好折价，推动AH折溢价的中期收敛。与2015年4月、2018年1月的配置型资金主导的AH联动行情下的估值套利逻辑不同，本轮南向资金大举流入港股，更多是由国内流动性溢出、港股风险偏好改善所驱动。南向增量资金结构存在分化，对应增配板块也存在分层，需关注股价修复性回升导致隐含股息率降低，进而使配置型资金增配价值板块动能出现衰减，以及港股基金发行缩量和国内流动性边际收紧带来的交易型资金加仓成长板块力度降低的可能情况。

风险提示

国内流动性收紧；海外多数国家仍处于疫情之中。

1. 南向资金的港股投资：

沪港深一体化加速

在内外双循环战略下，中国金融开放政策向纵深推进，主动有序扩大金融业对外开放，扩大金融业双向开放水平，吸引外资投资中国的同时也为北水南下投资港股提供政策支撑。

目前已形成“一国、两币、三所”的格局，对国内投资者而言，不但可投资于沪深两市，还可主要通过港股通、QDII等直接投资香港市场，亦可通过中港基金互认、跨境理财通、ETF互挂等方式间接投资港股。

在2014年11月沪港深机制开闸之前，南向资金主要借助QDII投资港股，2015年3月《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》推行实施，公募基金可通过沪港通投资港股，且无需具备合格境内机构投资者（QDII）资格。2016年8月，沪港通下的港股通取消总额度上限；同年10月，深港通下的港股通亦取消总额度上限。2018年5月，沪港通下的港股通及深港通下的港股通每日额度分别调整为420亿元人民币。至此，港股接近向内地投资者全面开放，仅受每日投资额度的限制，两地市场逐步迈向共同市场，沪港深资本市场一体化格局初步形成。目前，港股通已成为国内机构投资港股的主要渠道。

港股基金主要分为可投资于香港市场的普通股票型、偏股混合型或灵活配置型基金，以及投资于香港市场的QDII基金。2017年6月，《通过港股通机制参与香港股票市场交易的公募基金注册审核指引》颁布实施，名称中带有“港股”的基金，应当将80%及以上的非现金基金资产投资于港股；否则，名称不能带“港股”字样，以避免出现“风格漂移”，而且这类非“港股”基金股票资产中投资港股的比例不得超过50%。目前，根据市场机构测算若单独考虑今年新募基金，南向资金的规模尚有约400亿元；若考虑整个可投港股的公募基金，南向资金的规模上限则至少约3000亿元。南向资金持续增配港股，且内资机构在对中国经济和企业的研究方面也更有优势，预计港股部分行业板块的定价权或将从外资逐渐转向内资。

2. 北水南下的增配特征：

偏好合理估值的大市值成长龙头

2.1 行业维度：加速配置成长性占优的行业

截至2021/1/27，港股通持仓资讯科技业的市值最大，且首次超过对金融业的持股市值，约持仓7,742.46亿港元，对应港股通持股总市值的29.73%。南向资金于2020Q4、2021年1月对资讯科技业的加仓力度明显放大，持股市值增量分别为1,695.91亿港元、2,334.07亿港元。

2020Q4至今，南向资金对于高成长性的资讯科技业增配速率持续强于以往更为偏好的高股息低估值的金融业，一定程度预示着南向增量资金的主力投资者结构变化，由保险等配置型资金逐步切换至以公募基金为代表的交易型资金。当前南向资金的投资逻辑主要在于配置港股的核心标的——科技、医疗、消费等具有较高配置价值的行业龙头公司。

受益于2020年的良好业绩，2021年初公募基金募集火爆，出现多款“日光基”爆款基金，多数爆款基金均将港股纳入投资范围，约定港股通股票最高可配置股票资产的50%，预计新发港股基金将是本轮南向增量资金的重要来源。

2020Q4与2021年1月，港股通持股增量市值分别为5313.60亿港元、5,072.26亿港元，均创历史新高。2021年1月，南向资金增配最多的行业主要为资讯科技业、电讯业、非必需性消费，分别增配2,334.07亿港元、576.34亿港元、553.06亿港元。

南向资金持续增配具备产业趋势与A股稀缺性的资讯科技业，其中腾讯控股、美团-W、中芯国际、金山软件、比亚迪电子环比增配市值靠前，分别为1,439.30亿港元、440.75亿港元、252.12亿港元、66.82亿港元、49.66亿港元，合计增配市值占比板块增配市值的96.34%。在美元流动性持续宽松、人民币流动性尚未“急转弯”边际收紧的背景下，预计高成长性的资讯科技业有望获得持续增配。

受纽交所于2021年1月11日摘牌中国三大电信运营商影响，以三大电信运营商为主要成分的港股电讯板块大幅下挫，然而其基本面却未受摘牌事件影响，隐含股息率抬升至约8%的水平，从而吸引大批内地险资等配置型资金等南向资金加仓电讯板块。其中，中国移动、中国联通、中国电信环比增配市值靠前，分别为456.09亿港元、60.84亿港元、57.09亿港元，合计增配市值占比板块增配市值的99.60%。随着股价的修复性回升，隐含股息率回落，预计后续南向资金加仓电讯板块的动能将逐步减弱。

受益消费升级持续推进、新能源汽车的高景气以及疫情冲击下的餐饮集中度提升，非必需性消费业受南向资金增配趋势明显，其中思摩尔国际、微盟集团、海底捞、安踏体育、吉利汽车环比增配市值靠前，分别为163.15亿港元、73.26亿港元、62.72亿港元、48.47亿港元、40.20亿港元，合计增配市值占比板块增配市值的70.12%。中国2020年的GDP已破100万亿元，随着消费升级与“需求侧管理”的推进，预计南向资金将持续增配非必需性消费板块。

2017年至今，港股通持股市值占比呈现不断走高态势。截至2021/1/27，港股通持股入池企业总市值占比达6.53%，考虑非流通市值影响，南向资金的边际定价权不断增强；其中原材料业、能源业、工业、金融业、资讯科技业的持股市值占比位居前列，分别为10.86%、9.57%、8.39%、8.25%、7.43%。

原材料业中，赣锋锂业、紫金矿业、晨鸣纸业的持股市值占比最高，分别为45.99 %、28.94%、27.98%。能源业中，中海油田服务、中国神华、山东墨龙的持股市值占比最高，分别为38.05%、28.38%、24.76%。工业中，洛阳玻璃股份、上海电气、东江环保的持股市值占比最高，分别为33.56%、30.11%、28.88%。金融业中，东方证券、民众金融科技、广发证券的持股市值占比最高，分别为39.40%、32.77%、30.57%。资讯科技业中，神州控股、中芯国际、金山软件的持股市值占比最高，分别为34.52%、28.05%、27.59%。

2.2 市值维度：流动性溢价驱动增配大市值

2020Q4与2021年1月，南向资金增配大市值股票的趋势明显，持股市值环比增长率分别为37.91%、26.90%，增配市值分别占比增配总市值的88.58%、90.80%。截至2021/1/27，港股通入池企业总市值的最小值、25%分位、50%分位、75%分位、最大值分别为0.68亿港元、52.32亿港元、126.08亿港元、389.57亿港元、67,301.30亿港元。大市值股票的环比增配市值较高，主要系港股流动性主要集中在大市值股票，且近年来港股大市值风格收益占优显著。

2020Q4以来，新发港股基金成为南向增量资金的重要来源，考虑到基金加减仓的冲击成本，大市值且交投活跃的股票，易于获得资金青睐，并获得更高的流动性溢价。从产业发展角度，大市值企业多为各行业的龙头企业，受益于集中度的提升，行业龙头的盈利增长确定性更高。

2.3 估值维度：优选合理估值的头部企业

截至2021/1/27，港股通入池企业的P/E(TTM)相较所属行业P/E(TTM)倍数的最小值、25%分位、50%分位、75%分位、最大值分别为0.02、0.34、0.58、1.10、15.51。2020Q4至今，港股通对于中高估值企业的持股市值最高，且环比增速也较高；截至2021/1/27，中高估值企业中的腾讯控股、建设银行、工商银行、小米集团-W、中国移动的持股市值居前，分别为3,841.55亿港元、1,643.35亿港元、1,293.43亿港元、859.37亿港元、546.48亿港元；其中，腾讯控股、中国移动、中国海洋石油、中国飞鹤、中国联通的持股市值环比增量居前，分别为1,439.30亿港元、456.09亿港元、213.98亿港元、70.17亿港元、60.84亿港元。

2020年1月，南向资金持续增配位于行业估值中枢附近的股票，减配高于行业估值中枢的股票，并且少量增配中低估值股票，也从侧面印证此轮南向资金大幅增配港股，并非瞄准低估值，而是优选合理估值的行业头部企业。

3. 南向资金的增量影响：

纠偏风险偏好折价

港股大多数企业属于中资企业，因此港股盈利端主要位于中国大陆，而港股处于离岸市场，与全球流动性连接紧密。目前，港股盈利端受益于中国良好的疫情防控，盈利修复迅速；而海外多数国家仍处于疫情之中，预计以美联储为首的海外央行中短期内不会收紧货币政策，海外流动性仍旧宽松，支撑港股估值中枢抬升。随着拜登上台后中美关系的常态化以及香港局势的稳定，资金风险偏好改善，进一步支撑估值中枢上行。

海外资金投资港股中资企业存在一定风险偏好折价，但对内地投资者而言，由投资逻辑和信息不对称导致的折价大幅降低。“互联互通”后，沪深港逐步走向“统一市场”。对港股盈利端信息更为充分的南向资金持续增配港股，预计将部分“纠正”风险偏好折价，从而改善港股估值环境，AH折溢价将中期收敛。

自港股通启动以来，目前共有3轮“A股处于阶段性高位、南向资金大幅买入港股而恒生指数共振走高”的情形。2015年4月，受A股南北车合并带动的行情影响，南向资金主要涌入配置中国南车、中国北车等工业企业；2018年1月，受A股的金融地产板块行情带动，南向资金主要涌入配置工行、建行等金融企业。前两轮南向资金大举流入港股，本质上是配置型资金主导的AH联动行情下的估值套利。

2020Q4启动的本轮南向资金大举流入港股，更多是A股流动性溢出与港股风险偏好改善驱动，并且南向增量资金在结构上存在分化，资金在增配板块上存在分层。资金的来源决定投资的风格，以保险为代表的配置型资金，注重资产负债的匹配，更倾向于配置金融等低估值高股息的价值型标的；而以公募基金为代表的交易型资金，则注重创造超额收益，虽可能会以低估值高股息标的作为底仓配置，但更多Alpha收益的创造则需精选资讯科技等成长性标的。从南向资金增配港股板块的情况来看，大概率是保险等配置型资金主要加仓金融业、电讯业等低估值高股息板块，而公募基金等交易型资金则更多增配资讯科技业、非必需性消费业等成长性板块。